השבוע המקוצר בבורסה, ובהתאם לכך אף הסקירה שלנו, החל בהיסוס, נמשך בירידות חדות והסתיים בתחושת חג אופטימית במיוחד. אמנם בסיכום שלושת ימי המסחר מדד המעוף ירד אך קרוב לודאי שהפתיחה החיובית הצפויה הבוקר תימחק ירידות אלה. בשוק המקומי לא היו חדשות מיוחדות ולאחר שעונת הדוחות הסתימה העיניים נשואות שוב לארה"ב מתוך ציפייה שהרע ביותר כבר מאחורינו. הבעייתיות במסחר היתה גם השבוע, התנודתיות החדה מצד אחד של הסקלה לצידה השני, כשהתקשורת נוהגת ללבות זאת עם כתבות התואמות את המגמה. ירידות = קץ הראלי ותחילתו של גל יורד. עליות = סוף המשבר בטווח הכמעט מיידי. בפועל, השבוע החולף לא סיפק לנו כל חדשות ולכן נותרנו עם אותו דשדוש סביב רמות 700-800. התיקון כמובן עדין כאן, וניתן אף לנצל אותו ששתי הרמות הקריטיות הן 780 ו 800. פריצה של הראשונה תוביל לרמת התנגדות ברמת 800 הנקודות, ולאחר רמה זו אם תישבר צפוי הגל להימשך בחדות תוך הפיכת ההתנגדות לתמיכה.
שוק האג"ח היה דווקא זה שרכז את העניין השבוע בהשוואה לשוק המניות.
בתחילת השבוע הורידה מעלות את דירוג האג"ח של לאומי ומזרחי. בתקופה הקרובה צפויה מעלות ליישר קו ולהוריד דירוגים נוספים לבנקים וגופים פיננסיים נוספים, אך לאלו המצפים לתגובה של האגחים - תגובה כזו לא תהא. מעלות מגלמת את העבר והורדת דירוג מ aa ל a+ אינו משמעותי. כל אג"חי הבנקים נחשבים לבטוחים ביותר על אף מצב הבנקים, וזאת בשל התמיכה הממשלתית במקרה קריסה ולכן הם היו ועודם אלטרנטיבה טובה למשקיע הסולידי.
עוד הפתעה מתחום האגח היא הניירות של אפריקה. רבים סברו שהוצאתם ממדדי התלבונד תהא סתימת הגולל על ניירות אלה, אך מה רבה היתה ההפתעה עת גלינו כי דווקא לאחר השינוי, האגחים הללו עולים בצורה חדה. הדבר נובע כמובן מהתנזלות החברה ע"י עסקאות רבות דוגמת עיסקת קניוני רמת אביב וסביונים למליסרון.[BstockB='611012'] אפריקה נכסים,[/BstockB] תקבל מהעסקה תזרים מזומנים נטו של של כ 800 מליון ₪. תזרים זה יועבר כמו שהוא ישירות לחברה האם אפריקה – ישראל בדרך של החזרת בעלים. הדבר פותר כמעט בצורה מלאה את מצב החזר האגחים של אפריקה לשנת 2009 אך עדין מציב בפני החברה בעיות ל 2010. אם נחזור לעיון נוסף בדוח נוכל למצוא כי על מנת לעמוד במלוא התשלומים עד 2010, על החברה היה לממש סכום של מילארד וחצי ₪. כחצי מהסכום מומש ולכן כעת נותר רק להמתין לחצי השני. העליות באגחים (ובמניה) מניחות כי מהלכי המימוש הבאים יקרו בקרוב ולכן החשש פוחת. עדין חלק גדול מהאגחים נסחר כאגחי זבל ולכן אלו הסבורים כי המצב אכן טוב יכולים לרוכשם, אך בשום פנים ואופן לא כבודדים אלא כחלק מקבוצת אגחים מפוזרת. התשואה עליהם המגלמת סיכון עודנה גבוהה ובצדק.
מעקב אחר פעילות הזרים, מגלה בהתאם למגמה העולמית כי גם בבורסה שלנו הולכת וגדלה החשיפה לאפיק המנייתי – תוספת של 190 מליוני דולר. בהמשך למה שכבר נכתב כאן, לא רואים השקעה רוחבית ועיקר הכסף מופנה לענף הכימיה והפרמצבטיקה. עם זאת בסה"כ נטו יצא מהארץ כסף זר בדמות מימוש אג"ח ממשלתי בסכום של 300 מליון דולר.
ואם בדולר עסקינן, הדולר הציג בשבוע החולף ירידות משמעותיות. הדבר בולט לעין במיוחד לאחר שבנק ישראל הודיע על המשך רכישת המטח. הודעה זו בעבר תרמה לגל עולה וממושך, אך כעת נדמה כי כוחות השוק גוברים על הרכישה ולמעט קפיצה נקודתית, הדולר חזר להיחלש. הסיבה לכך, כפי שכבר ציינו לא פעם, היא המצב האופטימי השורר בשווקים. ככל שמצב זה ימשך התחושה תהא כי האינפלציה הולכת וקרבה והדולר בהתאם לכך יחלש. איני שותף להערכות כי הדולר יתבסס מעל רמת 4.2 ואני מעריך שמגמת ההיחלשות כאן בכדי להישאר גם במידה והמצב הכלכלי לא ישתפר.
בזירת הכלכלה הריאלית אין חדש, והנתונים מוסיפים להיות עגומים, הפעם בדמות מספר שיא של מפוטרים במשק. השיא החדש מגיע לאחר שני שיאים רצופים ועפ"י כל אינדיקציה הרע ביותר עוד לפנינו. גם בתרחיש האופטימי של 8.5% אבטלה משמעות הדבר כי שוק העבודה לא יתאושש לפני אוגוסט-ספטמבר, עם תוספת מובטלים לפחות כפי שהיתה עד כה. החשש הגדול ביותר, הוא כי החודש הקרוב יהיה חודש שלילי במיוחד, משום שרבים משכו את ההחלטה ל"לאחר החגים", ולכן סביר שנראה גם החודש שפל חדש בנתונים.
אירופה השבוע לא עוררה עניין מיוחד, ואילו השוק שרכז תשומת לב הוא שוק הסחורות. לאלו המצפים כי ההתאוששות הקרבה תוביל לקפיצה במחירי הנפט נכונה אכזבה. שוק המניות אמנם מתאושש לפני הכלכלה הריאלית אך שוק הסחורות מגלה קורלציה הרבה יותר גבוהה. על הנפט יקשה להתאושש בד-בבד עם המשך גל הפיטורים וקשיי החברות. החיתוך הקוסמטי בתפוקות מגיע בכדי לייצב את מחירה של חבית אך בפועל בניכוי האינפלציה מחירי הנפט כעת עומדים על רמתם בשנות ה 80. הדבר כמובן נובע בשל ההגיון כי כלכלות שוקעות צורכות פחות נפט, לרבות מפעלים ואנשים פרטיים. מכיוון שכך, הערכתי היא כי יחלוף עוד זמן רב עד שנחזור לגבולות 100 דולר לחבית. לבעלי הטווח הארוך, ההשקעה היא כמובן כדאית משום שבכל וריאציה שהיא מדובר על סחורה ההולכת ופוחתת ולא נראה כי ימצא לה תחליף ראוי בשנים הקרובות.
הזהב ממשיך בתנודתיות החדה שלו לאחר קו עליה רצוף. הצפי לזהב היה המשך עליות גם במקרה של התאוששת איטית אך קרן המטבע טרפה את הקלפים, עת הודיעה כי יתכן ותיאלץ למכור את 400 טון הזהב שבידיה. החלטה מעין זו של הקרן תוביל להצפת השוק ולירידת מחיר אונקיה (בהנחה וסכום ההצפה אכן יהיה הסכום בהודעה) לרמת 650 דולר הלא תיאמן. למחזיקים בזהב מומלץ להמתין מעט ולבדוק את הצפי למקרה זה בפועל. כל הזרמת כספים של המעצמות לקרן המטבע צפויה להוריד את הלחץ מצידה, ולכן להוריד את הצורך למימוש הזהב וכתוצאה מכך לעליה במחירי המתכת. מומלץ לעקוב אחרי פרמטר זה (הזרמת כספים לקרן) וניתן לנצלו למסחר בטווח הקצר בכיוון עליה.
מצד ארה"ב שני נתונים חשובים וסותרים התקבלו השבוע. הראשון והמבורך הוא השיפור הניכר במדד ה VIX עם חזרתו לימים שטרם קריסת ליהמן בראוורס. להזכירכם, לאחר הקריסה הגיעה ירידה דרסטית במדד ו"כניסה לבונקר" של המשקיעים וכעת ניתן למצוא בררנות מה בבחירת המניות. נהוג לומר שאינדיקטור זה מהווה את השיקוף הטוב ביותר להלך הרוחות בשוק, ומעיד על חזרה על ההמונים לבורסה. על פי המדד ובהשוואה להיסטוריה שלו, אלו עדין לא בפנים אך שיפור נוסף בהחלט יכניס אותם, ולכן גם לאלו שפספסו את הראלי האחרון עוד יהיה מספיק זמן להצטרף במקרה של שיפור אמיתי. ומצידו השני של המטבע, הגרעון הלא יאמן של תקציב ארה"ב – כטריליון דולר! גבוה אף יותר מתחזית האנליסטים הפסימית ביותר (JPM). כמובן שחלק הארי מהידרדרות זו נעוץ בתכניות התמרוץ השונות אותן הממשל יוזם. האם לגירעון זה יש משמעות בכלל? הרי ארה"ב חייבת את חובה במטבע שלה, ולכן תיאורטית יכולה המדינה להדפיס סכום כסף זהה ולסתום את הגרעון (תוך הזרמה איטית למשק שגם ככה יסבול מאינפלציה). התשובה היא בהחלט חיובית. בטווח הקצר יתקשה אובמה להעביר החלטות בעלות תקציב גבוה, דוגמת חוק בריאות ממלכתי חובה, ועוד החלטות בזכותן נבחר. בטווח הארוך התשובה אף היא חיובית משום שאגחי ממשלת ארה"ב לא יכולים להיות מנותקים מהדירוג העולמי הלוקח בחשבון את הגרעון כחלק מרכזי בנוסחא. מכיוון שכך, האגחים יאלצו לתת פיצוי למשקיעים בהם בדמות תשואה עדיפה ולכן הירידה הנוכחית (שהחלה זה מכבר) בערכי אגחי הממשל צפויה להימשך עוד תקופה ארוכה.
בגזרת הלוחמה הפסיכולוגית, ממשיכים הנשיא ויועציו בטפטוף הרגעה לשווקים עם אמירות בדבר השיפור במצבה הכלכלי של האומה. אולי יותר מכל מצב אחר מבטאים מבחני העמידות של הבנקים, אותם המציא גייתנר, ביטוי לכך. גייתנר ניסה למצוא דרך להגדיל את האמון של האזרחים ביכולות המערכת הבנקאית ובפרט הבנקים הגדולים וכך המציא מבחנים המתארים מצבי קיצון מסויימים, כשהבנקים מצידם נאלצו לענות כיצד יתמודדו עם כל אחד מהמצבים. המצאה פסיכולוגית ביותר שהרי מלכתחילה המבחנים אינם שקופים, ואנו לא יודעים מהי הגדרת קיצון מצד הממשל. נוסף על כך גייתנר למעשה מלכד את עצמו, כיוון שאם בנק יכשל באחד המבחנים הרי שמנייתו תתרסק וחמור מכך חוסר האמון יוביל למשיכת כספים של ציבור החוסכים בו מה שיוביל בוודאות לקריסת הבנק. זאת ועוד, המלכוד ההפוך הוא שבמידה וכל הבנקים ללא יוצא מן הכלל יעברו את המבחנים הדבר ילמד כי המורה נתן מבחן קל מדי, שהרי כבר נוכחנו כי התלמידים בכתה הזו רחוקים מלהיות מצטיינים... מעניין יהיה לראות איך יפתר הפלונטר הזה, אך מה שבטוח שנקודת הטיפול הפסיכולוגי תהווה חרב פיפיות במקרה בו הממשל יכשל בתכניתו. אני מדגיש שוב, אין במצב הנוכחי פתרון אמיתי והוא טוב אך ורק לטווח הקצר. מלבד הרעיון הפסיכולוגי אין בדברים הללו דבר וחצי דבר עם כלכלה.
הפד מצידו החליט לא להודיע על תוצאות מבחני האמינות – האם זה אומר שהיו גם נכשלים? לא בהכרח. יתכן שברננקי רוצה לעשות צעד חכם בדמות המשך הסנטימנט החיובי. הודעה כי כולם עברו יכולה ללבות עוד גל עליות קטן, ולכן אולי עדיף להמתין עם ההודעה לשוך פרץ האופטימיות בכדי לחדשו. שימו לב שכל העיסוק בארה"ב בפועל מתמצא בהרגעה פסיכולוגית ולכן כל האמירות של אובמה בדבר פתרון לשנים ארוכות הם אחד בפה ואחד בלב. ארה"ב רוצה רק לעבור את השנה הקשה הזו, והחליטה לא לטפל בשורש הבעיה, בדמות לתת לאותם הבנקים הכושלים לקרוס, ואמנם לסבול בטווח הקצר אך לקצור פירות בטווח הארוך. לכן, בעוד כמספר שנים אם זה יהיה הפתרון של המשבר הנוכחי צפוי משבר האשראי לחזור ביתר שאת, אך זה כבר לא מעניינינו...
• את סקירת האופציות ניתן לקרוא תחת פורום אופיות – אפריל.
• אין שינוי מהותי מבחינת מגזרים ומניות, בשל דלילות ימי המסחר.
חג שמח !
