22/2/09

שבוע נוסף הגיע לקיצו, ועולם כמנהגו נוהג: המדד נע בחגורת הנקודות המוכרת, והעולם ממשיך בצניחה מטה. לאחר תשעה ימי ירידות נוספים, ניתן לומר בביטחה כי הגל החמישי החל. כבימי הפחד של נובמבר, גם הפעם ברור למשקיעים כי כל פתיחה ירוקה תיהפך עד מהרה לירידות כשגם ימי עליות מייצגים בעיקר עליות מינוריות. עד מתי ימשך המצב בו ת"א מנותקת באופוריה מוחלטת? מכיוון שאנו מנותקים ממסחר מקביל, תודות להנהלת הבורסה, איננו חשים בעוצמת המכה. אנו מגיבים על ימי ירידות באיחור ותוך מבט לחוזים, שלרוב יתקנו את יום אמש. יתרה מזאת, החוזים לרוב אינם קיצוניים ונעים סביב אחוז, כשעיקר הירידות מתפתח תוך כדי המסחר, ולכן שוב אין המשקיעים חשים כה מאויימים. משמע, סגירת הפער אמורה להתרחש בימי ראשון על אף המסחר הנמוך שלכאורה משחק לידי השחקנים, וזאת במידה ויהא מסחר שלילי ביותר ביום שישי. אבסורד ידוע בבורסה הוא שבראשון מביטים על מדד שישי ולא על מדדי חמישי ושישי בכללותם. מיותר לציין עד כמה מוטעה הדבר אך הבורסה כולה בארצנו מעט "ירדה מהפסים". בנוגע לספקולציות בנוגע לקרן גידור הפעילה בשוק – קרוב לוודאי שאכן מצויה קרן שכזו אך כך גם הנחנו בינואר ובדצמבר ועם פקיעת האופציות לא ראינו נפילה דרמטית. נשאלת בהחלט השאלה מי קונה כרגע – הרי המוסדיים משותקים, וההמונים נסו על נפשם.נדמה כי מי שקונה היום מניות עושה זאת בבחינת פגע וברח – קונה מניה (דוגמת ישראמקו) מחכה מספר אחוזים ומממש כל עוד נפשו בו. אז יש לנו מצד אחד סוחרי יום ומצד שני הגופים המוסדיים החייבים לבצע קניות כדבר שבשיגרה עקב כניסת כסף חדש למערכת (דוגמת קופ"ג וקרנות פנסיה). בשבוע בו יום מסחר הסתכם בכחצי מיליארד ₪, אלה וגם אלה נותנים את הטון ומהווים כר ספיגה לכל פקודות המכירה.
בין שאר פרסומי השבוע ראוי להזכיר את המדד אשר רשם ירידה של חצי אחוז בהתאם להערכות המוקדמות. צריך גם לתת את הדעת שסוף כל סוף יש התאמה בין החזוי למצוי הודות לשינוי שבצע הלמ"ס, עליו כתבתי בעבר. ניתן כבר לקבוע בוודאות כי גם המדד הבא הינו שלילי , וכל אלה מחזקים את הרושם כי השוק הריאלי בישראל צופה קדימה הרעה נוספת במצב ולמעשה מקטין את ההוצאות בהתאם למיתון בו הוא שרוי. לא זכור מצב בו השוק הריאלי ושוק המניות היו בהיפוך כה גמור, וגם זה מהווה רמז כי המצב בבורסה הוא בבחינת מצב זמני ומתעתע. היתרון במדד שלילי הוא כמובן ביכולת המוניטרית הנותרת בידי פישר לביצוע נסיונות נוספים בשוק ההון. צפוי ביותר כי פישר יוריד את הריבית ברבע עד חצי אחוז השבוע. צפוי ומוטעה, כי כפי שאפרט בהמשך בפועל הדבר אינו מגולגל לאזרחים אך חמור מכך פישר מקרב את הריבית בארץ לזו של ארה"ב, ובכך מסכן את התחזקות השקל, שכן בהפרש ריביות מזערי רבים יעדיפו להשקיע במטבע חזק כמו הדולר על פני השקל האנונימי.
בהמשך לאי הגעת הכסף לאזרחים ועצירתו במערכת הבנקאית, פרסם בנק ישראל גושפנקה כי מחנק האשראי מעמיק בישראל. אם האשראי העסקי ירד בשנת 2008 ב 4% והאשראי הבין בנקאי ב 21% הרי שלפנינו מצב בו מעבר לירידה בסיכון, הבנקים מקשים על מתן הלוואות ולמעשה מתפתח סכר כלפי הלווה מצד הבנקים בישראל. בפועל מצבם רע, והם משדרים זאת היטב בכך אשאינם מאמינים ביכולתם לעמוד איתן, ולכן הם זקוקים להחזקת הכסף. פנים אחרות להורדת הריבית והירידות בבורסה הן העדפת האזרח להימנע מסיכון ולשמור את כספו נזיל כמזומן. כסף זה שאינו מושקע באפיקי חסכון בנקאיים למעשה ניגרע ממצבת הכספים של הבנק, ולכן הבנקים הרואים היטב כיצד גרף זה עולה באופן עקבי, מעדיפים להשאיר את הכסף אצלהם. עושה רושם כי זהו רק עניין של זמן עד שבנק בישראל יזדקק לעזרה כלשהי מהממשלה, ולכן אנו רחוקים מתחתית אף במניות הבנקים בארץ.
דבר נוסף שחמק מעיני התקשורת השבוע הוא מהלך הקניה העצמית של אג"ח ע"י אפריקה. לא פעם התנסחתי כאן כי מהלך של קניה עצמית במרבית המקרים מלמד על עוצמה ואמון ביציאת החברה מהמשבר, ומשדרת לשוק חוזק בחברה. לא זה המצב הפעם. עיון בפרטים הקטנים מלמד רבות על מצבה העגום של חברת אפריקה ישראל, וכאן גם אסביר את חוסר התלהבות השוק מהמהלך. דירקטוריון החברה הסביר את המהלך ב"שחיקה כה ניכרת עד שכבר לא ניתן להתעלם ממנה". לא מדוייק. השחיקה נמשכת כבר זמן רב והחברה התעלמה ממנה. היו תקופות של שחיקה אף גדולה יותר. עצם תספורת של אג"ח משמעה פגיעה במוניטין החברה. בעצם אומרת החברה קחו את הצעתי היום, היא פחות טובה ממה שהובטח אבל עדיף לכם מהמשקיעים אשר להישאר בלי כלום... פגיעה חמורה במוניטין שחברה מנסה להימנע ממנו בכל מחיר. תשובה ניסה זאת לפני מספר חודשים ותוך יום, בשל התנפלות המוסדיים, חזר בו. שורש הבעיה באפריקה הוא הסכום. הפגיעה במוניטין החברה שווה לאפריקה לאחר חישוב מדוקדק 6 מליון ₪. זה סכום בטל בשישים ובפרט אם מעמידים מולו את הפגיעה במוניטין החברה. מה אמור להבין המשקיע הפשוט אם לבייב מוכן להקריב את היקרה שבקרקעות ישראל – סביון, בעבור כמה מליונים בודדים. כל משקיע אמור להסיק, כי החברה זועקת למזומנים ועכשיו. כתוצאה מזה גופים לא מחאו כף אל כף ולא מצאו לנכון לרכוש אף הם את מניות החברה דבר המתרחש רבות עם קניה עצמית.
את עיקר תשומת לב המשקיעים תפסה כמובן החלטתו של פישר בדבר נכונות בנק ישראל להתערב במסחר, ולבצע פעילות באג"ח ממשלתיות. כתבתי כאן כבר לא פעם, שאוטוטו פישר יעשה זאת מתוך מטרה להגדיל בדרך זו את הנזילות ולהקל על מחנק האשראי שהוזכר לעיל. הצעד מתבקש עקב הורדת הריבית לרמתה הנוכחית. מכיוון שהדבר היה צפוי, וכמובן לא רק על ידי, מפתיעות העליות שהיו למחרת ההודעה באג"חי מדינה וכמובן שהתיקון לא אחר להגיע ביום שלמחרת. בסה"כ השוק הקונצרני ממשיך להציג תשואה חיובית החודש ואין ספק שעודנו עדיף על האפיק הממשלתי. המהלך עצמו כמובן אמור לעזור בעקיפין אף לשוק האגח הקונצרני. הכיצד? המשקיעים ובפרט המוסדיים יקחו על עצמם את הסיכון שבאגח הקונצרני משום שאלטרנטיבת האג"ח הממשלתי היא נמוכה עד לא קיימת. במצב מעין זה יפתח מחדש (כך מקווה הנגיד) השוק החוץ בנקאי למתן הלוואות ע"י גיוס אג"ח חברות, והנזילות לא תיפגע. אם אני צריך להמר על המהלך הבא של פישר, ואע"פ שצעד זה עוד מוקדם הרי שכיוונו יהיה ערבויות להנפקות אג"ח חברות ע"י משרד האוצר. כמובן שאין לשלול קניה ישירה של אג"חים אך גם פישר מודע לעובדה שלאג"ח זבל ניתן לרוב השם בצדק, ופישר לא ישוש להפוך למשקיע ולנתח כל חברה וחברה. גם מהלך זה יקרה אך צפוי להניב פחות התלהבות, ויותר פרץ נקודתי עם השקעה בכל חברה וחברה בנפרד.
עוד למדנו השבוע כי תעודות הסל גייסו בינואר בלבד 800 מליון ₪. הדברים שאני ארשום אינם פוליטקלי קוקרט אך צריכים להיאמר ואע"פ שאני עצמי עובד בגוף פיננסי. מדובר בהוכחה ניצחת שבועת בתי ההשקעות הידועה התנפצה לה בכל רעם עז. אין שום קיום לבתי ההשקעות במתכונתם הנוכחית. ידוע לכל, כי אין מנהל השקעות שלאורך זמן מכה את המדד, אך אם תתעמקו תגלו שמנהלי השקעות יודעים להרויח בשוק עולה בלבד אז בין כה וכה "כל מטאטא יורה". עניין דמי הניהול הוא בבחינת זריעת מלח בתקופה של פגיעה אנושה בתיק, ולכן שוק ההון הפרטי לא ישוב להיות כשהיה. נוסף על כך, אנליסטים מפספסים אפילו במגמה מה שנותן למשקיע הפרטי את התחושה כי הבנתו מספיקה בהחלט למצב השוק הנוכחי. לפני כשלושה חודשים כתבתי כאן, כי מדוע אתם סבורים שוורן באפט מבין יותר מגברת כהן מחדרה (דבר דומה נכתב אף השבוע בפורום הראשי ע"י עליזה) – בבחינת, איש באמת לא יודע לתזמן את השוק. המשקיע הפרטי רואה כיצד גדול המשקיעים אי-פעם סופג קיטון נכסים בהיקף של 25% בחצי שנה ושואל את עצמו אם בארזים נפלה שלהבת... תעודות סל הן פתרון למי שאינו מתמצא בשוק אך יודע למצוא את המגמה הנכונה. יש ויאמרו כי גם תעודות סל צריך לדעת ולבחור, ואני בהחלט מסכים עם כך אך לא בתקופה כזו. כשהכל יורד, אין חשיבות אם בוחרים שורט על המעוף או על היתר (75 מקרה נקודתי חריג בגלל ישראמקו שיתקן השבוע). כנ"ל במקרה של שוק עולה. אולי לא נבחר את המדד שיעשה את הביצועים הטובים ביותר אך זיהוי המגמה, והפיזור אותו מעניקה תעודת הסל מעקרים מתוכן את רעיון ניהול ההשקעות כפי שהוא כיום.
אירופה עצמה לא רלוונטית לחלוטין מבחינתנו אך ראוי לציין את הירידות הדרמטיות שאפיינו את היבשת. עושה רושם, כי המשקיעים האירופאיים כבר אינם סומכים על אף מדינה, ואנו עדים למכירת חיסול כללית. הדבר ניכר כמובן במיוחד בבורסות רוסיה ואוקראינה, שם הפסקת מסחר הפכה לדבר שבשיגרה.
בארה"ב נפתח שבוע המסחר המקוצר עם חתימתו של אובמה על תכנית החילוץ. 787 מיליארד דולר חסרי כיוון או מטרה. לומר שוב שאובמה מאכזב זה אנדר סטייטמנט. השוק מתקשר עם הממשל אך הממשל בוחר שלא להקשיב:הירידות החלו עם הדיבורים על התכנית, תוך כדי הבאת התכנית לאישור, וכמובן גם לאחריו. המשקיעים למעשה אומרים לאובמה שהוא חייב לשנות כיוון, כי נואשו מהזרמות הכספים חסרות התועלת. אובמה גם מגלה חוסר הבנה כלכלית, כשבנאום שנשא, ציין כי זוהי "תחילת הסוף של בעיות הכלכלה במדינה". הצהרה יהירה, מטופשת ובעיקר לא מבוססת . אובמה יכול לבחור בתכנית שלא עולה דולר אחד ותניב פירות משמעותיים בהרבה: הפעלת לחץ בכל צורה שהיא על ראשי הבנקים לצורך הזרמת הכספים מהם והלאה. כיום הזרמת הכספים אינה מותנית בכל פעולה שהיא, וכנראה שללא איומים בוחרים הבנקים להמשיך לשמור את הכספים אצלהם. עוד הצהרה לא מגובה ובהחלט לא מדויקת היא כי "הממשל תומך ומעוניין במערכת בנקאות פרטית". החשש מהלאמת בנקים נוספים לא נוצר יש מאין, והדבר נובע מכך שלמעלה מטריליון דולר הוזרמו למערכת ללא שום גילוי הקלה או עזרה אמיתית. תהיה עוד הלאמת בנקים !
ברננקי מצידו ממשיך להסביר לכל מי שרק רוצה לשמוע, כי הזרמת הכסף חסרת התקדים לא תוביל לאינפלציה. ארה"ב סיבכה את עצמה ואת העולם בצרה כפולה. המשבר הזה אולי יסתיים בעוד כשנה אבל לאחריו יתחיל משבר האינפלציה. לדידו של ברננקי "הפעילות הכלכלית כה נמוכה ומחירי הסחורות בשפל ואנו מעריכים כי הסיכוי שהאינפלציה תרים ראש בטווח הקצר הוא נמוך מאוד". הזרמת טריליון דולר על בסיס הערכה זה מעט מופרז מדי. כשהגלגל יתהפך, השוק לא יתאושש במהרה, משום שאז יהא צורך בהעלאת ריביות כה חדה שהשקעה בבורסה תיהפך פחות אטרקטיבית.
תעשיית הרכב עצמה ניצבת שוב בפני התהום שעמדה בה אך לא מכבר.הערכתי היתה ועודנה, כי לפחות לחברה אחת מתוך השלוש יתן הממשל לקרוס. כעת ניכר כי לממשל פשוט אין ברירה אחרת, בעיקר משום שארגוני העובדים לא מתכוונים לתת למהלך לרקום עור וגידים. הביקושים לרכב הולכים וקטנים ושולי הרווח שהצטמקו פשוט כבר אינם קיימים. מבין השלוש פורד נראית כחברה היציבה ביותר ואילו קרייזלר כבעייתית ביותר. ג'נרל מוטורס עצמה זקוקה להזרמת הון נוספת שקרוב לוודאי תקבל, ואמור להספיק לה לעוד מספר חודשים. השוק מצידו לא מחכה לקריסה, ולכן המחיר כיום כבר מהווה מחיר שפל המגלם אפשרות סבירה של פשיטת רגל. אם זה יקרה מליוני עובדים נוספים יצטרפו למעגל האבטלה. דעתי מעט חריפה מהקונצנזוס והיא כי אנו נראה אבטלה דו-ספרתית עוד בשנת 2009.
אז משבר הנדל"ן שינה פניו למשבר הסאב-פריים שהתגלגל למשבר הבנקים, וכיום הוא מכונה גם משבר תעשיית הרכב. מה הצעד הבא? משבר חברות האשראי. אך מתבקש שהגוף אשר נשען יותר מכולם על צריכה ומתן הלוואות עקיפות יפגע בצורה הניכרת ביותר, ולכן כבר בעתיד הקרוב נצפה בזליגה של המשבר לחברות אלה.

מניות ומגזרים
שורטים – דעתי על השוק לא השתנתה בשנה האחרונה והיא גורסת כי השוק טרם ראה את התחתית. מכיוון שכך, כעת יש הזדמנות למי שמכר את השורטים לשוב ולקנותם תוך המתנה להשלמת הפערים מול שאר בורסות העולם.
זהב – בשבוע שעב הערכתי כי הזהב ימשיך לטפס אך חובה לנקוט משנה זהירות בשל המהלך החד אותו בצע, וההגיון שבתיקון. אין שוני בהערכה, והזהב צפוי להמשיך לטפס ואף לקבוע שיא חדש כל עוד השווקים רועדים.
נפט – מתבסס ברמות 35 דולר ועושה רושם כי לפחות בתקופה הקרובה ינוע על ציר 30-40$. לא מן הנמנע כי נראה אותו יורד אף מתחת ל 30$. מהווה הזדמנות קניה רק למי שמתכוון להחזיק למספר שנים.
ישראמקו – נמצאת בדיוק במקום בו אמורה להיות - 5% למעלה/למטה. זה מחיר המניה אליו כיוונתי עם פרוץ החדשות וזה המחיר "הנכון" עבורה. התנודתיות צפויה להימשך אך תנועה לאחד הכיוונים תגיע רק עם הודעות חדשות. אני מזכיר כי איזור 35 מהווה בהחלט הזדמנות קניה.
פטרו גרופ - המעבר לידי מטיס קפיטל לא יוביל לזינוק במניה כפי שרבים סבורים. החברה נמצאת במחירה ההוגן, והירידה החדה במחיר המניה בשנה האחרונה מוצדקת לחלוטין. תמשיך לדשדש סביב הרמות הנוכחיות, ומומלצת בעיקר לסוחרים תוך יומיים.
עשות - צפויה להמשיך לתקן לפחות עוד 15% שכן המחיר הנוכחי שלה אינו מוצדק ומנופח לחלוטין.
טבע – כתבתי בשבוע שעבר שתעלה עד לדו"ח. הפעם החברה הפתיעה והמשיכה לעלות גם לאחריו. הדבר נובע לא מעט בשל התחזקות הדולר אך בכל מקרה הדו"ח לא היה כה מרשים והתחזית לא היתה מפתיעה, ולכן יש הזדמנות למכור אותה שכן לא תמשיך להציג עליות חדות במיוחד (לאחר השלמת הארביטראז' כמובן).
טאואר – למרות הדוחות המרשימים אין שינוי והמניה לא צפויה להתקדם. הרמות הנוכחיות נמצאות איתנו כבר זמן רב, ועושה רושם כי המשקיעים אינם מוצאים סיבה לעליה או ירידה חדה במיוחד. הדבר מתבטא היטב אף במחזורים ההולכים וקטנים להוציא לאחר פרסום הדו"ח.
אג"ח החברה לישראל - נחתך יתר על המידה ומהווה הזדמנות לאחוזים בודדים למשקיע הסולידי.

# את סקירת האופציות ניתן למצוא תחת פורום אופציות פברואר.

שבוע טוב ומוצלח.