סקירה לשבוע 12.3.23

בסקירות האחרונות הערכנו שגל העליות בוול סטריט יבלם ונאבד גובה לכיוון 3900 בשל צפי העליה בתשואה. הניתוח היה מדויק לרבות נקודת הבלימה אך הקורלציה מול המעוף היתה רופפת עם אופטימיות מופרכת של הסוחרים. כשהתקשורת קושרת בין ביצועי הבורסה והתקדמות אם לאו של הרפורמה המשפטית, אנו מקבלים תמונה בה בשל "מתווה הנשיא" תמו הבעיות והמדדים מזנקים. משם קצרה הדרך לסוחרים מיואשים שמחפשים גלים קצרים, וסוחרי נגזרי שבועית ששוב לא מבינים מדוע המדד מזנק אך נאלצים להתכסות.
כן, הרפורמה רעה מאוד לכלכלה. לא, אין לזה שום השפעה בטווח המידי ולכן כשהבורסה איבדה גובה אין זה היה קשור לרפורמה וכך גם צריך להיות בגל העולה. אם נבחן מניות הבנקים המקומיים בכלל נגלה אפס השפעה על מי שלכאורה אמורים להיות המושפעים ביותר, ולכן גם התקדמות בחקיקה אין משמעה בהכרח ירידה ולהיפך.הנפילות בניו יורק בסופ"ש הן מתבקשות אבל הסיבה היא-היא הסיפור.

הקריסה של svb עוד עלולה להתגלות כליהמן של 2023 ונסביר - אין מדובר בעוד בנק קטן אלא במלווה ה 16 בארה"ב. לשם המחשה, גדול מפועלים ולאומי ביחד בהלוואות טווח קצר ובכלל. ההתמקדות במגזר ההייטק היא מדויקת ברמת הפגיעה בחברות אבל מיעוטן ממילא נסחרות בשוק ההון. הסיפור הוא הרגולטור וההשפעה הפסיכולוגית על מגזר הבנקאות בכללותו.הפד כשל כאן כשלון חרוץ, גדול מליהמן בגלל הרקע של 2008, ואין דרך אחרת להבין הדברים. לא פעם כתבנו כאן על "מבחני הלחץ" שעורך הפד, בגדר פיקציה המוכיחה לכאורה כי הבנקים יציבים.
ההגדרות של הפד, שהן נגזרות של מועד הדיווח, מגוחכות ולא מלמדות דבר על סביבת ריבית עולה. יתרה מכך, ההתמקדות של מבחני הלחץ עוסקת בהלוואות לדיור ואילו בטווח הקצר הנחת העבודה היא שהבנקים יצליחו לגלגל המשיכות. זה אולי נכון בריבית של 0.5% אבל לחלוטין לא בריבית של 5%.
ניתן לראות את אוזלת היד וכיצד 2008 עודה עימנו גם דרך גוף נוסף - מודיס האחראית לספק למשקיע הערכת סיכון עבור השוק. הכל התנהל בעצלתיים בחברת הדירוש ונכון ליום רביעימבחינת מודיס svb היה בסיכון נמוך ביותר, ומדורג טוב בהרבה מבנקים אחרים בהיקף נכסים זהה. רביעי בערב הודיע הבנק שאם לא יגייס 2.25 מיליארד הוא יכנס לקשיים מהותיים, ולמעשה גל המשיכות החל. בחמישי התעוררו במודיס להוריד את דירוג הבנק אחרי שהלכה למעשה הבנק קרס. כפיים למודיס.

העניין כאמור הוא פסיכולוגי - בסופו של דבר בנק הוא פונקציה של אמון ולכן הבנקים הקטנים בארה"ב רועדים כעת לא משום מצבם הבעייתי אלא מאחר ודי ב 15% משיכה בכדי שהבנק יקרוס. וצריך להבין, אין למשקיע אמריקני מה להשאיר כסף בבנק בריבית של 2% כשהוא יכול לקבל כפול באגח ארה"ב. כזה פשוט, כזה טרויאלי ואיכשהו הפד פספס את זה.

מכאן לבנקים המקומיים ולהערכתנו כי המגזר לחלוטין לא מגלם את הסיכון בדגש על משבר הנדלן המגיע. אין באמת חשיפה לבנקים המקומיים ל svb אבל חשוב להבין את תמחור הסיכונים: מוסדיים קונים בנקים, וכמותם משקיעי קצה, מאחר והמכפיל הוא "נמוך". אכן 0.8 הוא מכפיל נמוך במונחי בנקים ובטח במונחי שוק אבל בסופו של דבר הנוסחה מכלילה בתוכהשווי שוק, קצב צמיחה קבוע וכן הלאה. הזזתם 1% בנוסחה ומכפיל 0.8 הוא כבר מכפיל 1.1.האם מצב זה יכול לקרות בישראל? התשובה שלילית. בנק בישראל אינו יכול לקרוס בין לילה ומנייתו לא תאבד 60% כדוגמת svb. יחד עם זאת, הבעיות של svb הן בעיות הבנקים בישראל: היקף הלווים לטווח ארוך פוחת בדגש על משכנתאות בגלל היעדר משקיעים וריבית עולה; אלטרנטיבת ריבית המוצעת בבנק לטווח קצר היא מגוחכת לעומת אפיקים אחרים ואפילו מול קרן כספית. משקיע חחכם ואף ממוצע לא יסכים לקבל 0.5% ריבית, כשאלטרנטיבה מקומית חסרת סיכון נותנת 2.8%. אמת כי שני המקרים מתחת לאינפלציה ככה שהריאלי הוא שלילי אבל עדיף הפסד נמוך יותר, ובהתאם קצב המשיכות בבנקים ההולך וגדל. אמרנו בעבר ואנו נחזור על זה שוב. תמחור ריאלי נוכחי של הבנקים הוא מתחת ל 3000 הנקודות וזה תחת הנחה שמחירי הדיור יורדים בצורה מתונה השנה ב 5-7% בלבד. חמור מכך, ואנו כבר משייטים לכיוון 2700-2800 וקל להבין את ההשפעה על המעוף שכ 40% ממנו מורכב ממניות בנקים.

למרות הפסימיות בוול סטריט מעז יצא מתוק ותשואה של 4% צללה ל 3.7%. זה מרחיק תרחיש מפולת ולמרות ש 3700 בהחלט אפשרי, עמוק מכך אנו מתקשים לראות בשלב זה ודי אם נזכיר כי כבר שייטנו ברמות אלו בעבר כך שאם המשבר לא יתפשט (ואפילו עוד 2-3 בנקים קטנים) יספג הענין בשוק ההון. זה הגורם המוביל לנפילה בדולר/שקל אבל בסופו של יום כשיתחדש המסחר מחר אנו נראה העדפה חוזרת לנכסים בטוחים דוגמת הדולר והיעד היה ונותר 3.7 ומעלה.

אם באגח עסקינן, הרי שהשבוע היה דרמטי במונחי אגח אירופה. למעשה באופן סופי ומוחלט תם עידן התשואות הנמוכות, ומי בכלל זוכר שגרמניה נסחרה בשלילי. 2.5% על האגח הבטוח באירופה הוא תשואה מעולה למשקיעים זרים ובפרט שמגמת היורו בעליה. הוסיפו לשם הפיזור בריטניה 10 שנים (3.7%) וארה"ב (3.7%) וקיבלנו תיק בטוח ב 99.9%, בפיזור ובתשואה של למעלה מ 3%. זה קריטי כי בנזילות יומיומית איזה משקיע נדלן יסכים לרכוש דירה בתשואה שנתית במקרה הטוב של כ 2% ?!אפשר לנסח ולחדד זאת גם אחרת: אם בארה"ב התשואה הממוצעת היא 5.2% מהשכרה ומחירי הדיור ירדו כ 15% איזה הגיון קיים לפיו מחצית התשואה ומחירי הדיור בישראל יוותרו בעינם? לדעתנו אפסית. בסופו של דבר עדין איננו רואים התרסקות בוול סטריט או דרמה של ממש.

נכון, הביטקוין שמבחינתנו קריטי כי ישבור 20K ואך הגדרנו שאין מפולת כל עוד הוא נסחר מעל 19K צלל השבוע ועדין הוא שומר על כוחו; הויקס זינק אבל במונחים אבסולוטיים והסטוריים הוא מאוד נמוך וממשיך לכוון לדשדוש רחב; מחיר הנפט לא לוחץ ואף איבד גובה השבוע ואם ימשיך בקצב זה האינפלציה בהחלט תאבד סביבות ה 0.2 בקריאה הקרובה. אלו נתוני מאקרו גדולים יותר מנפילה של בנק זה או אחר ולכן בשלב זה אנו רואים בעיקר סביבות 3750-3850. בת"א הניתוח מורכב יותר. נזכיר כי שחקני המעוף ראו וכיוונו החודש לסביבות 1680-1720. ההערכה לא השתנתה אבל כבר ראינו שרמז קל על בלימת הרפורמה מוביל סוחרים להקפיץ המדד, ודי בקיומו של פוטנציאל זה בכדי שרבים יהיו על האצבע על פקודת הקניה / יתרחקו ממכירה. המשמעות היא השבוע במעוף 1710-30 וללא נפילה בניו יורק איננו רואים שבירת רמה זו.

מניות ומגזרים
פירסט ריפבליק בנק - פתיחת שורט ! כשמנכ"ל בנק יוצא 3 פעמים לתקשורת להבטיח שמצב הבנק שלו מצוין ושאין חשש זה הזמן למשוך כספים. זה אמנם בלם מגמת ירידה חדה בהרבה אבל בימים הקרובים העניין יבחן וכל עוד הסנטימנט החשדני/מודאג מ sbv עימנו, והוא הרי לא ימחק בשבועות הקרובים, הלחץ המרכזי הוא על בנק זה.

ביתר המניות והמגזרים אין שינוי המלצה.
שימו לב כי נפתחה אסטרטגית מרץ. מוזמנים לעקוב.

שבוע טוב ומוצלח !