אם השקל היה ני"ע, מזמן היו מפסיקים מסחר בו

השקל מתעצם, הדולר קורס - והתוצאה היא גן עדן לספקולנטים
עקבות הדרמה של שוק המט"ח, והאם בבנק ישראל ובאוצר עושים די?

"אנחנו צפויים למתקפת ספקולנטים על השקל בהמשך השנה", אומר יניב חברון, הכלכלן הראשי של אקסלנס, "אלא אם כן, בנק ישראל ישנה את הטון המתון שלו". "זה עוד לא טרפת", מאבחן גם יובל צבר, מנכ"ל זירת המסחר קולמקס ישראל, "אבל המשקיעים הגדולים מתחילים להכניס חזרה את הידיים לשוק".


השקל המתחזק והולך (השבוע עמד על כ-3.49 שקל לדולר ו-3.97 שקל לאירו), הוא בלי ספק אחת הדרמות הכלכליות המטרידות ביותר בסביבה. הרבה ידיים מעורבות במשחק השערים שלו: בנקי השקעות מחו"ל שלוקחים עליו פוזיציות אדירות; קרנות גידור שמטות את השוק, יש האומרים לזמן קצר ויש האומרים ליותר; יצואנים מודאגים שמנסים לגדר סיכון ולהפחית את הנזק הענק, שנגרם להם כשהם מביאים הביתה דולרים זולים וקונים שקלים יקרים; יבואנים מאושרים; אנשי עסקים מקומיים גדולים שמצטרפים לקזינו; משקיעים קטנים ובורקי עיניים; ספקולנטים מכל הסוגים, וכמובן בנק ישראל שיוצא מדי פעם לקניות וחוזר עם דולרים, כדי למתן קצת את ההתחזקות הזאת, אבל סופג לא מעט ביקורת על ידו הרפה ופעולותיו הלא מספיקות.


זהו גן עדן לספקולנטים ולמהמרים מכל הסוגים, שקונים ומוכרים במינוף גבוה, וכל חצי אגורה בשער בכיוון הנכון, מכניסה לכיסם הון לא מבוטל. מדי פעם רואים את טביעת היד שלהם ב"מתקפה" מהירה, ובמקרים רבים יותר היא תישאר עלומה, היות שבעולם סחר המטבע המודרני קשה לדעת מי קונה ומי מוכר, ואם הוא עושה את זה כגידור או כהימור, כאקט של זהירות או כספקולציה פרועה.


"זה קזינו חוקי", אומרת ורד יצחקי, מנכ"לית פרוטקטיב ייעוץ פיננסי. "בגלל המינוף, הרווחים הם עצומים. נניח שיש לך מאה אלף דולר. אם את קונה בזה מניות, את צריכה לשים את כל הכסף במניות הללו. אבל כאן מספיק לשים 5%-10%. כך שעל מאה אלף דולר, את יכולה להרוויח מיליון דולר".
מהי השפעתם של הספקולנטים מעבר לתנודה מיידית זו או אחרת? לא תמצאו הסכמה בנושא הזה, ומגוון הדעות רחב. יוסי פרנק, מנכ"ל אנרג'י פייננס לניהול סיכונים, מאמין למשל, שיש גופים ש"מריצים" את השקל למעלה ואומר כי "80% מהתחזקות השקל בשנה האחרונה הם ספקולציה ומניפולציה נטו על השער, ללא קשר לכלכלה. אם השקל היה נייר ערך, כבר מזמן היו מפסיקים את המסחר בו ועוצרים לא מעט אנשים". צבר מקולמקס, דווקא מבעד עיני זירת המסחר, ופגישות עם ספקולנטים מתוחכמים הנמנים עם לקוחותיו, סבור לעומת זאת ש"הספקולנטים רוכבים על המגמה, הם לא מייצרים אותה".


גם בנק ישראל, שכמתקפת נגד על התחזקות השקל, מגדיל בהתמדה את רזרבות מטבע החוץ של ישראל, ועוד מעט יגיע לקצה הרזרבה שעליה הצהיר כמומלצת (110 מיליארד דולר), אינו מאמין בהשפעה ארוכת טווח או חד כיוונית של ספקולנטים, אבל מצד שני מודאג מאוד מעצם התופעה, ומודה במפורש ש"השקל חזק מדי".


את הדאגה הזאת משקפת גם יצחקי מפרוטקטיב, שחלק מלקוחותיה הם יצואנים שסובלים מאוד מהמצב. "השקל הוא היום אחד המטבעות המבוקשים בעולם, חזקים ואטרקטיביים לא רק לספקולנטים אלא גם למשקיעים", היא אומרת, "זו הבעיה העיקרית שלנו והיצואנים מאוד מודאגים. חלקם מספרים לי שהם שוקלים צעדים כמו פיטורים, התייעלות. הרי יש חברות שגם ככה מתמודדות בקושי, וחלקם אפילו אומרים, 'אם הדולר מגיע ל-3.30 שקל, אנחנו סוגרים'. כשהם שואלים אותי מה קורה, לאן הדולר מידרדר, אני אומרת שצריך להפנות אצבע מאשימה לבנק ישראל, ובעיקר לאוצר שהשאיר את בנק ישראל לבד במערכה ולא עושה כמעט כלום.


"האוצר צריך לתת רוח גבית לבנק ישראל ולהצהיר שגם אם יעבור את ה-110 מיליארד דולר, לא קרה כלום", אומרת יצחקי. "הרי ההפסד הוא רק על הנייר, אם הדולר יעלה מחר הם ירוויחו, והבנק גם מרוויח על היתרות כי הריבית הדולרית גבוהה מהשקלית ואפשר להשקיע את הכסף בכל מיני אפיקים. אם ישבו יחד ויגבשו תוכנית, והשוק יראה שבנק ישראל הולך יד ביד עם האוצר, רק זה כבר ישדר נחישות ורק בהפגנת הרצינות הזאת כבר יירדו מרבית הספקולנטים".


- ומה בנק ישראל לא עושה נכון?
"ישבתי איתם ואמרתי להם, שלדעתי הם צריכים להיות הרבה יותר אגרסיביים, לאו דווקא מבחינת ההתערבויות שלהם, אלא גם מבחינת הנראות: אם בנק ישראל ייצא בהודעה שהוא ימנע בכל מחיר את התחזקות השקל, יגלה נחישות, רק זה לבדו יכול להשפיע על השוק הזה, שיש בו אפקט חזק של 'לקנות ולמכור על-פי השמועה'.

"זה עבד יפה בסוף 2008, כאשר הדולר היה 3.20 שקל, והנגיד דאז סטנלי פישר יצא בהודעה שבנק ישראל יקנה בכל יום, ועד הודעה חדשה, מאה מיליון דולר כל יום - תוך כמה חודשים הדולר הגיע ל-4.20 שקל, עלייה יותר חדה אפילו ממה שתכננו, אבל צריך לזכור שלפישר היה אז מזל ובאותה תקופה הדולר התחזק גם בעולם".


- ועכשיו אין את הנחישות הזאת בבנק ישראל?
"לא, הבנק לא מספיק נחוש. קשה להם לקבל החלטות של 'בכל מחיר'. הבנק זהיר מדי לדעתי, זה מצביע על סוג של חולשה".
"פעילות די סימטרית"
"דעתנו היא שהשקל מתחזק בגלל סיבות מאקרו כלכליות", מתייחס ד"ר עמית פרידמן, יועץ בכיר למנהל חטיבת השווקים בבנק ישראל, שאחראית ומיישמת את מדיניות מטבע חוץ והמדיניות המוניטרית. "בעיקר המצב הטוב יחסית של המשק, וסיבות גלובליות כמו מדיניות מוניטרית אולטרה מרחיבה בעולם. זה גורם לייסוף יתר של השקל, כלומר עליית שער מעבר לגורמים הריאליים".


- ומה תרומתם של הספקולנטים לכך?
"לגבי השאלה האם הספקולנטים תורמים לתופעה - אלה טענות שנשמעות הרבה שנים, ואנחנו עוקבים ובודקים. אנחנו נמצאים בשוק המטבע באופן קבוע, גם כשאנחנו לא מתערבים, דרך תהליך קביעת השער היציג, ובנוסף אנחנו מתערבים כבר יותר משמונה שנים באופן די רצוף, מלבד הפסקה של שנתיים באמצע. רכשנו בשנים האחרונות יותר מ-70 מיליארד דולר ואנחנו שחקנים לא קטנים בשוק".
- ובכל זאת זה לא מספיק, והטענה היא שלמרות זאת מצליחים להשפיע על שער השקל, בין היתר במסחר בשעות לא שעות.
"השאלה היא אם באמת אפשר להשפיע על שער השקל בצורה סיסטמית בשעות עם נזילות נמוכה, כמו יום שישי בלילה. התשובה שלנו היא שאנחנו לא רואים שום השפעה סיסטמית שמשפיעה על המגמה. ייתכן שיש פעילות כזאת, אבל אנחנו מוצאים שהיא די סימטרית: יש לילות עם ייסוף חריג ויש לילות עם פיחות".


- אתם בעמדה שיכולה יותר מכול לזהות מיהם הספקולנטים האלה.
"לא כל תנועה בשוק המטבע מזוהה, השוק מבוזר וחלק מהעסקות הן 'מעבר לדלפק' או בפלטפורמות אלקטרוניות. יש לפעמים פעילות שאפשר לזהות, כמו לדוגמה קרנות גידור, שאגב פעולתן סימטרית, לשני הצדדים - ולפעמים כשהן מייצרות פיחות חושבים שזו פעולה של בנק ישראל".

- בין שמדובר בספקולנטים שמריצים את השקל, או בסוחרים שנהנים מהמגמה ובפעילות רגילה, עדיין השקל חזק מדי. מה בנק ישראל עושה?
"אנחנו מסכימים לגמרי עם הדיאגנוזה. השקל חזק ואכן אנחנו מוטרדים ומודאגים מזה מאוד, ואומרים זאת בכל הזדמנות. אנחנו כבר מזהים חולשה בייצוא בשנים האחרונות, ביחס להתפתחות השוק העולמי והגידול בשוק המקומי. זו אחת הסיבות שאנחנו מתערבים".


- השוק אומר, מתערבים אך לא מספיק. למה לא לקבוע למשל רצפה לסל המטבעות?
"המדיניות שלנו היא לא כזאת, מדיניות של הגנה על שער לא מתאימה לשוק חופשי והיא כרוכה בגידול שלא בשליטת הבנק ביתרות מטבע חוץ. שוויץ ניסתה זאת בעבר ונטשה את המדיניות הזאת. כיום עדיפה מדיניות גמישה שלא מתחייבת על שער מסוים".
- אבל כיוון שאתם קרובים לגבול היתרות הדולריות שהצבתם, זה עלול להוות פיתוי לספקולנטים שיחשבו שאתם מוגבלים מלהגיב.
"ציינו כמה פעמים בעבר, שהרמה הרצויה של היתרות היא בין 100 ל-110 מיליארד דולר. אבל הכוונה היא לרזרבה רצויה מבחינת כרית ביטחון, והרמה הזאת איננה מהווה מגבלה על קצב רכישת היתרות, כאשר המניע שונה: כלומר לא גובה היתרה אלא מדיניות מוניטרית. אין לנו שום בעיה לחרוג מהסכום הזה, אם הדבר נחוץ".

- ידוע שאתם מצהירים על כך מדי פעם, אבל השוק אולי פחות מאמין לכך וחושב שתתקשו לעשות זאת.
"המסר הזה דווקא עלה בשיחה עם אחד הבנקים הזרים לא מזמן. כולם מקשיבים לו, אבל עד שלא נחצה את הקו הזה ממש, יהיו כאלה שלא יבינו את זה עד הסוף. אם וכאשר נחצה את קו 110 מיליארד הדולר, אז יובן לחלוטין שאין לנו מגבלה אפקטיבית".
- ומה אתה אומר למי שטוען שאם בנק ישראל לא מצליח למנוע את התחזקות השקל, אז כנראה שהוא לא נחוש מספיק או שאינו פועל נכון?
"מדיניות מוניטרית היא לא אינסופית, אלא מוגבלת. בהקשר הזה צריך לחשוב על דברים שקשורים יותר לטווח הארוך, וזה דורש עבודה גם של הממשלה וגם של המגזר העסקי, על מנת שהייצוא שלנו ימשיך להתחרות".


השוק לא מאמין בטראמפ
הסיפור של השקל החזק הוא כאמור אכן מחמאה לכלכלה הישראלית, עם יצוא חזק, צמיחה גבוהה יחסית למדינות מפותחות, אבטלה נמוכה ויציבות במערכת הבנקאית ובכלל. והוא גם, ואולי בעיקר, הסיפור של הדולר הנחלש. "איש בעולם לא הימר על ירידה כזאת של הדולר", אומר חברון מאקסלנס. "מאז כניסת טראמפ לתפקיד נשיא ארצות הברית כולם דיברו על התחזקות הדולר, והיום כולם שואלים איך יכול להיות שלמרות כל הציפיות, הוא נחלש".


- למה באמת?
"הסיבה המרכזית היא שבשווקים מעריכים שלטראמפ יהיה קשה מאוד לקיים את ההבטחות שלו, ובוודאי לא יצליח לעשות זאת בעוצמה שאליה התכוון. נכון שהבנק המרכזי האמריקאי העלה את הריבית, וזה היה אמור לחזק את הדולר, אבל כולם מעריכים שאי אפשר יהיה להמשיך בקו הזה. כך שהשקל החזק הוא קודם כול סיפור של הדולר, אבל לא רק".


- ומה מעבר לכך?
"השקל מצליח להתחזק מול כל סל המטבעות, בין השאר בזכות יצוא ישראלי מאוד חזק, שבינתיים כמעט לא מושפע מהתחזקות השקל, אבל מתישהו זה יגיע. שנית, ספקולנטים של מטבעות מחשיבים את השקל כמקום חזק - מקום טוב לחנות בו, למרות הריבית הנמוכה - והם גם מסתכלים על קניות המט"ח של בנק ישראל ועושים לעצמם חשבון, וחושבים איך מנצלים עיוותי שוק כאלה".
- תסביר.
"הם זוכרים שבנק ישראל הכריז על 110 מיליארד דולר והוא כבר הגיע למעל 107 מיליארד דולר, וזה אומר שככל שיתקרבו לגבול, ל-110 ויותר מיליארד דולר, תהיה פעילות מוגברת של ספקולנטים, כי הם חושבים שמתקרבת נקודה שבה יהיה לבנק קשה לקנות דולרים ובכך למתן את עליית השקל. אף אחד לא יודע מה הנקודה הזאת, אבל רואים שהיא מתקרבת".


- אבל בנק ישראל אומר במפורש שהמספר הזה אינו מגביל אותו.
"נכון שבנק ישראל שינה את הטון והוא אומר, אנחנו יכולים לקנות רזרבות מט"ח כמה שנצטרך, אבל הוא לא אומר את זה בצורה מספיק ברורה. הוא צריך להיות יותר ברור בנקודה הזאת, וכיוון שהבנק רחוק מאוד מהעלאת ריבית כרגע - ככל שהשנה תתקדם, פעילות הספקולנטים תהפוך יותר משמעותית בכוונה לחזק את השקל, כיוון שהם מחזיקים שקלים ועושים ספקולציות על המטבע".

- אז בנק ישראל לא שינה מספיק את הטון?
"לא. זה לא שהוא לא עושה עבודה, אבל אם אני משווה לבנקים מרכזיים אחרים, כמו אלה של יפן, ארצות הברית ואירופה, הם עשו הרבה יותר, ולאורך כל חמש השנים האחרונות".

- מי מהמרים על השקל?
מי שמאמין בכל לבו במשקל הרב של הספקולנטים על שער השקל, הוא כאמור פרנק מאנרג'י פייננס. הוא מדבר על בנקי ההשקעות הזרים שלוקחים פוזיציות על השקל ורואה בהם גורם מרכזי במשחק. "ההימור הראשון של בנקים זרים, בתחילת שנות ה-2000, היה בכיוון השני", הוא אומר. "הייתה אינתיפאדה, השקל פוחת, ובנקים וקרנות גידור הריחו את הדם ומכרו שקלים. ואז שער השקל-דולר הגיע לשיא של חמישה שקלים לדולר, ואם בנק ישראל והממשלה לא היו נוקטים צעדים, היינו מגיעים גם ליותר".

- ומתי התהפכה המגמה?
"מ-2006 ואילך אנחנו רואים פעולה מסיבית בכיוון השני, גם מצד בנקי ההשקעות הגדולים, אבל ראינו אפילו בנקים באוסטריה ובפינלנד שמהמרים על השקל. חלק מהשחקנים הגדולים גם מפרסמים 'אנליזות', שרובן מוזמנות ומתוזמנות, כדי להצדיק את הפוזיציה שלקחו על מטבעות. היו לא מעט מקרים שהרגולטורים (בעולם) תפסו שחקנים ששיתפו פעולה והריצו מטבעות, בדרך כלל גדולים, אבל היות שהשקל לא נמצא תחת הרדאר, בשוק העולמי עושים איתו מה שרוצים".


- ומה הסיכון הכלכלי שהם לוקחים בהימור הזה?
"צריך להבין שמעבר למכירה, הם פעילים מאוד בנגזרות פיננסיות, כמו אופציות על שער מסוים של הדולר, וזה רק מכשיר אחד פשוט. יש עשרות סוגים של מכשירים פיננסיים כאלה, כך שיכולים להיות להם רווחים עצומים בלי שבכלל נאלצו לקנות שוב את המטבע שמכרו, וגם אם הפסידו קצת על השקל, הרוויחו על הנגזרות".


( מאתר גלובס )