היכן נמצאות ההזדמנויות: מה נותן באמת האג"ח הקונצרני בישראל?

הדרך לבחון את הביצועים של שוק האג"ח הקונצרני עוברת בחלוקתו על-פי החלטות השקעה ■ אילו תשואות השיגו המשקיעים בפועל באפיקים השונים בשוק, והיכן ההזדמנויות כיום

קובץ מצורף 10060
"המסחר בבורסה בתל אביב מתנהל כעת בעליות (בירידות) שערים קלות" - המשפט הכמעט קבוע הזה במרבית מהדורות החדשות ברדיו ובטלוויזיה במהלך אמצע השבוע, לרוב אינו רלוונטי לתיאור הביצועים של אפיק ההשקעה הצומח ביותר בשוק ההון הישראלי בשנים האחרונות - האג"ח הקונצרניות. ובמקרה הזה, הסיבה לכך היא ממש לא אשמת התקשורת.


בעוד שבחינת ביצועי שוק המניות היום או בתקופה אחרת, למשל מתחילת השנה או ב-12 החודשים האחרונות, מתבצעת לרוב דרך בחינת ביצועי מדד מרכזי כמו ת"א 35 או ת"א 125, בשוק האג"ח בחינה זו אינה רלוונטית, כי המשקיעים בו אינם פועלים באופן רוחבי, אלא בסיגמנטים שונים שמתאימים לצורכי ההשקעה שלהם.


לדוגמה, התמקדות במח"מ או בסיכון אשראי מסוים. בהתאם לכך, לומר ש"שוק האג"ח הקונצרני רושם כיום עליות שערים של עשירית האחוז", אינו נוגע לרוב המוחלט של המשקיעים. אם באותו יום הסיבה לעליות בשוק נובעת מסנטימנט חיובי בשוק המניות, סביר שאגרות החוב בדירוגים הנמוכים יציגו ביצועים עודפים על-פני השוק הכללי וייתכן בכלל שאגרות חוב בדירוגים גבוהים יסבלו דווקא מירידות שערים.


מחלקים את השוק לפי החלטות השקעה


לפיכך, הדרך הנכונה לבחון את ביצועי השוק הקונצרני בישראל, היא לחלק אותו על בסיס החלטות ההשקעה המרכזיות שמבצעים יועצי ומנהלי ההשקעות. תובנה זו הביאה אותנו לפתח מדדים שיעקבו אחר ביצועיהם של הסיגנמטים השונים של שוקי האג"ח בישראל, וכן, נועדו לשמש כמשפחת מדדי השקעה בתחום האג"ח בישראל.
בתחום הקונצרני בחרנו לבנות מדדים המבוססים על קריטריונים ספציפיים להשקעה, דוגמת קבוצות דירוג, תקופות פידיון, מח"מ, ענפי פעילות ומאפיינים ייחודיים אחרים, ביניהם יחסים פיננסיים מקובלים.
התוצאה של המחקר שהתחלנו על בסיס נתוני שוק האג"ח מתחילת שנות ה-2000 ונמשך כיום באופן שוטף, היא היכולת לראות כמה באמת נותן השוק הקונצרני בישראל בכל אפיק ואפיק ומהו התמחור הנוכחי שלו בכל אחת מהחלטות ההשקעה העיקריות שמבצעים השחקנים בשוק זה.
הדגש המרכזי במדדים הקונצרניים שפיתחנו, הוא נושא הסחירות. כלומר, לא מדובר סתם בנתונים תיאורטיים, אלא בתשואות בפועל שהשיגו משקיעים באפיקים השונים בשוק הקונצרני.


כמה הרווחנו בכל אפיק השקעה?


בטבלה ניתן לראות את השונות הרבה בביצועים שהפגינו עד כה אפיקי ההשקעה הקונצרניים. בעוד השוק הקונצרני הכללי (תחום לסדרות סחירות בלבד), רשם בשנה האחרונה עליות של כ-6%, אג"ח קונצרניות בדירוגים גבוהים (AA ומעלה), אשר מהוות למעלה ממחצית מכלל השוק הקונצרני במונחי שווי, עלו ב-3.4% בלבד.


לעומת זאת, סדרות אג"ח בדירוגים בינוניים (מיוצגים על-ידי קבוצת דירוג A) רשמו תשואה עודפת של 0.5% על השוק הכללי וסדרות באיכות הנמוכה (BBB-HY) השיגו למשקיעים בהם תשואה פנטסטית של 20%!
דוגמה זו ממחישה עד כמה חשוב לבחון את השוק הקונצרני ברזולוציה גבוהה יותר מאשר דרך השוק הרחב. מעבר לבחינת ביצועי השוק על בסיס סיכוני האשראי השונים, אפשר להסתכל מה באמת נתן השוק למשקיעים שהתמקדו בטווח פידיון או במח"מ מסוים.


אג"ח קצרות (0-2 שנים) הניבו בשנים האחרונות תשואות חד- ספרתיות למשקיעים בהן. גם אג"ח בטווח פידיון בינוני (2-5 שנים) הניבו תשואת חסר ביחס לשוק הכללי. מצד שני, משקיעים שהתמקדו באג"ח קונצרניות לתקופות של 5 שנים ומעלה, נהנו מתשואות עודפות בכל נקודת זמן רלוונטית בשנים האחרונות.
עוד זווית שאפשר לראות בה את השונות בביצועים של האפיקים הקונצרניים השונים, היא ענף הפעילות של מנפיק האג"ח. אגרות חוב שהונפקו על-ידי חברות בתחום הפיננסי: בנקים, ביטוח ובתי השקעות, הניבו למשקיעים תשואות נמוכות מאוד ב-3 השנים האחרונות.


לעומת זאת, משקיעים שבחרו להתמקד בחברות נדל"ן או תעשיה מקומית (חברות בתחום המסחר, שירותים, תעשיה, טכנולוגיה, אנרגיה ועוד), השיגו תשואות עודפות ביחס לשוק הקונצרני בכל תקופות הזמן הרלוונטיות. משקיעים בפרופיל סיכון גבוה שהלכו לאקסטרים ורכשו אג"ח של חברות החזקה מקומיות, נהנו לאחרונה מתשואות חריגות כלפי מעלה.

היכן ההזדמנויות הנוכחיות בשוק?


עד כאן סקרנו את הביצועים ההיסטוריים. מה לגבי הפוטנציאל קדימה ואילו אפיקים מציעים כרגע את ההזדמנויות האטרקטיביות ביותר?


בשלב זה נתמקד בכל קבוצת אג"ח בנפרד, מכיוון שאחרת שוב נסטה מהמטרה המרכזית של התאמת סוג ההשקעה לצרכי המשקיע.
נכון להיום, השוק הקונצרני הסחיר מתומחר בתשואה ברוטו לפדיון של 2.8% ומעניק תוספת של 1.8% מעל אג"ח ממשלתית. לפיכך, משקיע שמבקש "להכות" את השוק דרך בחירה בסיכון אשראי מסוים, נדרש להתמקד באגרות חוב בקבוצת ה-A (דירוגים בינונים) או באג"ח בדירוגים נמוכים של BBB ומטה.


בבחירה בטווח פידיון מסוים, אנו צפויים לתשואה של פחות מאחוז באג"ח קצרות (0-2 שנים לפדיון), 2% באג"ח בינוניות (2-5 שנים) וליותר מ-3% בשנה באג"ח לתקופות פדיון של 5 שנים ומעלה.ואם נרצה להתמקד בענף פעילות ספציפי, כאן הפיצוי על השקעה באג"ח חברות פיננסים הוא תוספת של אחוז מעל אג"ח ממשלתית במח"מ דומה, קרוב ל-2% באג"ח של חברות תעשיה מקומית ו-2.4% בחברות נדל"ן.


בשורה התחתונה, שוק האג"ח הקונצרני בישראל מציע למשקיעים מנעד רחב של תשואות על בסיס אפיק ההשקעה הנבחר ולכן חשוב להתאים את הבחירה בקבוצת אג"ח קונצרניות מסוימת להחלטות ההשקעה שלנו.

גלובס

לדעתי חברות הנדלן עדיין מאוד רלוונטיות