המשקיעים מרוצים מהפספוסים

השווקים ציפו לדוחות מאכזבים – ובינתיים מתבדים „ הם ציפו לצמיחה חזקה ולפי שעהשמחו לגלות שטעו כי ציפיות הריבית שוב נדחו „ הם תמחרו קטסטרופה במבחני הלחץלבנקים באירופה – וברוב המקרים טעו „ גם ההחלטה ביפן הפתיעה „ מה ימשוך הלאה?

בשבוע האחרון שמחו מאוד בשוקי המניות והאג"ח לגלות שפספסו. הם טעו בציפיות לדו"חות כספיים גרועים, הם לא העריכו נכונה כמהצמחה כלכלת ארה"ב ברבעון השני, הם החטיאו בתחזיות למבחני הלחץ של הבנקים באירופה וגם לא העריכו נכונה מה יעשה הבנק המרכזי ביפן. כל הפספוסים האלה התנקזו לסוף השבוע והתוצאה שלהם היתה שבוע של יציבות במניות, עליות באג"ח הקונצרני ובאג"ח הממשלתי וירידה של הציפיות לעליית ריבית קרובה בארה"ב – שרק תדלקה עוד יותר את העליות.

המקרו המאכזב

כלכלת ארה"ב סיפקה בשבוע האחרון בעיקר נתונים מאכזבים, כאשר הנתון החיובי היחיד היה אמון הצרכנים – וגם זה לא אמור כל כךלהפתיע לאור עליית שוקי המניות, ירידת האבטלה ועליית הנדל"ן.
כן הפתיעו, למשל, המכירות של מוצרים בני קיימא שירדו חודש שני ברציפות (%4 ,לעומת צפי לירידה של %4.1 .(אבל ההפתעה הגדולה באמת היתה בנתוני התמ"ג, שצמח בקצב הנמוך במחצית מהצפי. כלכלת ארה"ב התרחבה ברבעון השני ב-%2.1 ,לעומת צפי לגידול של %5.2) יש להיזהר כי ירידת המלאים מהווה נדבך משמעותי בפספוס). בעוד שבסעיפים מרכזיים כמו צריכה ממשלתית והשקעות נמשכה הירידה המטרידה, הנתון היחיד שממשיך להיות חזק (אחדהחזקים של השנים האחרונות) הוא הצריכה הפרטית שעלתה ב-%2.4 וממשיכה להיות הסעיף המרכזי שדוחף את הכלכלה.
האכזבה מהצמיחה וההבנה שייקח עוד זמן עד לשיפור גדול יותר, היתה הסיבה המרכזית לכך שהתשואות ל-10 שנים בארה"ב ירדו ל-%45.1 ,כי עם קצב צמיחה כזה הריבית לא תעלה בכל זאת בזמן הקרוב. הסתברות לעליית ריבית עד סוף שנה – שבמהלך השבוע האחרון כבר התקרבה ל-%50 - ירדה לאחר פרסום הנתונים לכ-%37 .השבוע צפויים נתוני מקרו רבים לעמוד במוקד, כולל נתוני התעסוקה, שעשויים שוב להשפיע בצורה דרמתית על ציפיות השוק בחזית הריבית.

באירופה ויפן מורידים לחץ?

גם באירופה היו נתוני צמיחה חלשים של %3.0 לרבעון השני, אבל בגלל שהרבעון הראשון היה מעוות כלפי למעלה, הנתונים כאן פחותה פתיעו. ואולי הם פחות הפתיעו כי בשווקים הדריכות הגדולה היתה למבחני הלחץ של הבנקים שפורסמו ביום שישי. יש כמובן הרבה ביקורת על ההנחות שנלקחו למבחנים האלה, העובדה שהן פחות מחמירות מאלה שעמדו בבסיס המבחנים ב-2014 וגם מכך שהנחות הקשורות לריבית לא לקחו בחשבון שהיא תישאר נמוכה עוד הרבה מאוד זמן – אבל העובדה המרכזית היא שהמבחנים בכללותם הרגיעו כמה ממוקדי החששות ביבשת, כמו דויטשה בנק שעמד במבחנים טוב יותר מבנקים גדולים רבים אחרים. באיטליה התוצאות כמובן חלשות יותר, אך פחות מכפי שחששו בשווקים. מצדו השני של האוקינוס, אחרי שניסה להוריד את הציפיות במשך יותר משבוע, נגיד הבנק המרכזי של יפן הודיע על הגדלת רכישת מניות יפניות (דרך ETF (מ-3 טריליון יין בשנה ל-6 טריליון יין.
בניגוד לצפי, הוא לא הוריד עוד ריבית ולא הגדיל את ההרחבה המוניטארית מ-80 מיליארד יין ל-90 מיליארד יין. הוא כמובן הבטיח לבחון את ההצלחה של המדיניות שלו, אך נראה כי הסיבה האמיתית לעליות בשוק היפני אחרי ההודעה היתה העובדה שהשווקים מבינים שהדגש יעבור כעת לצד הפיסקלי. זה אחד המסרים שניתן היה להבין גם מוועידת ה-20G בשבוע האחרון ויפן תהיה כנראה אחת הראשונות לעשות זאת. עוד בשבוע שעבר הודיע ראש ממשלת יפן שקיבל מנדט מחודש רק באחרונה על תוכנית נוספת להרחבה פיסקלית.

ציפיות האינפלציה יורדות

ציפיות האינפלציה בכל העולם ירדו בשבוע האחרון, בין היתרעל רקע ירידה של כ-%6 במחירי הנפט. מחיר הנפט ירד כברכמעט %20 מאז השיא שאליו הגיע בתחילת יוני.גם בשוק המקומי ממשיכות ציפיות האינפלציה לרדת, כאשרכל חזאי המקרו הורידו את התחזיות שלהם לשנה הקרובה,גם על רקע הצעדים החדשים של שר האוצר כחלון וגם בגללהמשך ירידת הנפט. התחזית שלנו ל-12 החודשים הקרוביםהיא לאינפלציה של %7.0) רוב החזאים קרובים לכך), אבלמהשוק נגזרות ציפיות של כ-0.3% .

מה עושים השבוע?

1. מניות – חברות הטכנולוגיה מובילות את ההפתעות מול הציפיות. אבסולוטית עדיין ההכנסות והרווח נמוכים מאשתקדשבוע של יציבות בשוקי המניות עם עליות בולטות במיוחד בסקטור הטכנולוגיה. P500&S ירד בסיכום שבועי ב-%07.0 אחריחמישה שבועות של עליות; נאסדק סיים את השבוע בתשואה חיובית. באירופה עליות קלות (יורוסטוקס 50 עלה %6.0 ,(כאשרגרמניה בולטת בעליות חדות יותר (דקס עלה %8.1 .(השווקים המתעוררים ממשיכים לתפקד טוב ומושכים השקעות גדולות (לא רק למניות, אלא גם לאג"ח).עונת הדו"חות ממשיכה להפתיע – בעיקר בגזרת הטכנולוגיה. עד עתה פרסמו 316 חברות מתוך P500&S .מה שמפתיע הן ההפתעות עצמן – כלומר חברות מדווחות על הכנסות ורווחים גבוהים מהצפוי (%14.1 ו-%47.4 ,(אך עדיין לא מדובר בצמיחה אבסולוטית. כלומר באופן אבסולוטי הרווחים יורדים זה הרבעון השביעי ברציפות, אך ברבעון השלישי התמונה הזו צפויה סוף סוף להשתנות.
מי שמוביל את ההפתעות הן חברות הטכנולוגיה, שהגדולות בהן פרסמו ממש בימים האחרונים (אפל, גוגל, פייסבוק). בממוצע,חברות הטכנולוגיה היכו את תחזית הרווח ב-%7.7 ואת תחזית ההכנסות ב-%78.1 .אין פלא כי בחודש האחרון סקטור הטכנולוגיה מוביל בביצועים מול כל שאר המגזרים ב-P500&S ולהערכתנו זה מקום נוח להיות בו. סקטורים בולטים נוספים ביולי היו הבריאות והפיננסים (עם הפתעות טובות בדוחות) והצריכה .למרות צפירת ההרגעה (החלקית) ממבחני הלחץ באירופה ולמרות העליות ביפן שבאו בעקבות החלטת הבנק המרכזי שם – אנו ממליצים שלא לשנות את מבנה תיק המניות ולא להגדיל מחדש חשיפה לשווקים אלה (בשבועות האחרונים המלצנו כאן לצמצם אתה חשיפה לשניהם). השוק האמריקאי נשאר הנדבך המרכזי בחלק החו"לי של התיקים.
הביצועים החזקים של השווקים המתעוררים בתקופה האחרונה בפרט ובחודשים האחרונים בכלל מושכים לא מעט משקיעים להגדיל חשיפה לאפיק זה, למרות העובדה שביצועי המקרו של רוב הכלכלות אינם חיוביים. שיפור אפשרי במקרו והמשך זרימת כספים לשם עשויה לתמוך בשווקים אלה – אך ההמלצה רלוונטית רק למשקיעים בעלי אורך רוח או לכאלה המוכנים לספוג תנודתיות.

2. אג"ח קונצרני – האפיק הממשלתי ממשיך לספק תמיכההאפיק הקונצרני בעולם ממשיך להפגין ביצועים חזקים. המרווחים נשארים ברמותשפל של השנה האחרונה והדבר נתמך בביצועים החזקים של האג"ח הממשלתי.הרבה כסף ממשיך לזרום לאפיק זה, במיוחד להנפקות שזוכות לביקושי עתק ונסגרותבמחירים נמוכים מהתחזיות של החברות. בסקטור ההיי-יילד ראינו בשבוע האחרוןפתיחת מרווחים, בעיקר בגלל ירידות במחירי הנפט. התחום הבולט ביותר באפיק זההוא הגיוסים לאג"ח שווקים מתעוררים, בעיקר על רקע ריביות גבוהות והסיכוי לירידתתשואות שם ככל שיימשך השיפור במקרו וככל שעליית הריבית בארה"ב תידחה.בדומה לעולם, גם בשוק המקומי המרווחים באג"ח הקונצרני ממשיכים לרדת. וכמובעולם, גם בשוק הישראלי כל הנפקה נספגת במהירות. למרות העליות הנאות באפיקזה בתקופה האחרונה, להערכתנו, בהינתן ריביות נמוכות ותשואות נמוכות באג"חמדינה הפוטנציאל עדיין קיים, אם כי אנו מעדיפים לנצל את העליות לטיוב התיק לדירוגיA .בדירוגים הנמוכים ירידת המרווחים היתה חזקה מאוד וצריך להביא בחשבוןשהחברות בדירוגים אלה חשופות יותר לתנודתיות.למי שמעוניין לתבל את התיק בדירוגים נמוכים, כדאי לשקול לעשות זאת דווקא באמצעות אג"ח בעולם. דירוג A -מקומי שקול דירוגBB +בעולם וכאן ניתן למצוא תשואה גבוהה ביותר באותו מח"מ.

3. תיק השקעות – לא על הצרכן האמריקאי לבדובשבוע האחרון למדנו שהצרכן האמריקאי נושא על כתפיו את כלכלת ארה"ב – אבלבכל זאת כוחו מוגבל, כל עוד לא קורה עוד משהו חיובי בעולם. בינתיים זה עוד לאקורה ונראה כי ייקח זמן עד שזה יגיע. לפיכך, הריבית בארה"ב לא צפויה לעלותבקרוב – מה שממשיך לתמוך בזרימת כספים למניות ולשוק האג"ח הקונצרני, כולללמניות ואג"ח בשווקים מתעוררים.הנכונות הגדולה והולכת להגדיל סיכונים בתיקי ההשקעות עשויה גם להגדיל אתהתנודתיות. כדי למתן אותה, אנו ממשיכים לשמור על מח"מ בינוני (3.3 בשקלים, 4בצמודים), יותר שקלים מצמודים ומעדיפים את המשקל המהותי במניות להפנותלשווקים פחות תנודתיים כמו ארה"ב וישראל. האפיק הקונצרני ממשיך להניב תשואהאבסולוטית עודפת על הממשלתי ולכן הוא ממשיך להיות נדבך משמעותי בתיק (עד%35 .(ממשיכים לדבוק בהערכה שהשווקים ימשיכו להיות תנודתיים ולכן מקפידים על ניהול הסיכונים.


בית ההשקעות הראל