השיפור בכלכלה הסינית בא על חשבון עלייה בסיכון

עיקרי הדברים

• מדד המחירים לצרכן ירד ב-0.2%, בהתאם לציפיות שלנו. לא היו הפתעות מיוחדות במדד, למעט הירידה הגדולה מהצפוי במחירי המזון. סביבת האינפלציה במשק, בניכוי ההוזלות האדמיניסטרטיביות והדלק, נותרה ברמה של כ- 0.6%. אנו צופים שהאינפלציה תעלה ב-1% ב-12 החודשים הבאים.

• יצוא הסחורות מישראל התכווץ בשנה האחרונה בקצב הגבוה ביותר מאז משבר 2008. הגירעון המסחרי ללא אנרגיה ויהלומים עלה לשיא של העשור האחרון.

• בנק ישראל צפוי להשאיר את הריבית ללא שינוי בהחלטתו השבוע.

• קרן המטבע שוב מורידה את תחזיות הצמיחה לכלכלה העולמית ומעלה הערכת הסיכונים מהשווקים הפיננסיים ומהמדינות המתפתחות לרמות הגבוהות מאז המשבר.

• הנתונים הכלכליים בסין בעיקר הפתיעו לטובה, אך השיפור הושג במחיר של הגדלת הסיכונים בטווח הקצר והבינוני. עלייה בצמיחה הושגה בעקבות התמריצים הממשלתיים הגדולים, הגדלה מאסיבית של האשראי וניפוח שוק הדיור.

• הנתונים הכלכליים במשק האמריקאי היו חלשים מהתחזיות, כולל נתוני הפעילות והסנטימנט. הצמיחה ברבעון הראשון צפויה להיות נמוכה מאוד.

• תשואות האג"ח האמריקאיות נותרות יציבות למרות המכירות המאסיביות של הבנקים המרכזיים הזרים.

• סוכנות האנרגיה הבינלאומית מעריכה שבמחצית השנייה של השנה עודפי הנפט יפחתו משמעותית והשוק יגיע לשווי המשקל.




מאקרו ישראל.

סביבת האינפלציה ללא השפעת ההוזלות האדמיניסטרטיביות והדלק נותרה יציבה ומתונה
מדד המחירים לצרכן ירד בחודש מרץ ב-0.2%, בהתאם לתחזית שלנו. בעיקר תרמו לירידת המדד מחירי הירקות והפירות, הדלק, ביטוח חובה וירידה במחירי המזון. בצד העלייה בלטו מחירי הדיור שעלו בהתאם לעונתיות.

האינפלציה ב-12 החודשים האחרונים עומדת על מינוס 0.7%. בניכוי ההוזלות האדמיניסטרטיביות של הממשלה והתרומה של הוזלת הדלק, עומדת האינפלציה על כ-0.6%. סביבה זו די יציבה בשנה האחרונה.

קצב העלייה בסעיף הדיור במדד התמתן מעט מ-2.7% ל-2.4%, כאשר בניכוי השפעת ההתייקרות של מס רכישה אשתקד, עלייה בסעיף הדיור עומדת על כ-2%. אנו מניחים שההתייקרות בסעיף הדיור בשנה הקרובה תהיה מתונה יותר (1.5%-2.0%). קצב העלייה של מחירי הדירות בבעלות התמתנו מעט ל-7.2% לעומת 7.8% בחודש הקודם.

בסה"כ, סביבת האינפלציה נותרה נמוכה. משקל הסעיפים במדד שמחיריהם ירד עלה לשיא (ממוצע 12 חודשים), כאשר משקל הסעיפים בהם המחירים עלו נמצא בשפל.
אנו צופים שב-12 החודשים הקרובים יעלה המדד ב-1%, כאשר בחודש אפריל הוא יעלה ב-0.5% (0.2% דלק), במאי 0.2% (0.1% דלק) וביוני ב-0.2%. התחזית מניחה סביבת אינפלציה דומה לזאת שהייתה בשנה האחרונה בניכוי ההשפעות האדמיניסטרטיביות והדלק, בתוספת תרומת התייקרות הדלק בחודשי אפריל ומאי (0.3% יחד).

היצוא מתכווץ במהירות, אך זה לא מפריע בינתיים לביקושים המקומיים
היצוא הישראלי נמצא בהאטה חריפה. קצב הירידה ביצוא ב-12 החודשים האחרונים הגיע ל-5.2%, ההתכווצות הגדולה ביותר ביצוא מאז משבר 2008. כתוצאה מהירידה ביצוא, גירעון הסחר של ישראל ללא יהלומים ומוצרי האנרגיה עלה ב-12 החודשים האחרונים לשיא העשור.
בצד היבוא, התמונה נראית טוב יותר. בחודשים האחרונים ניכר גידול ביבוא מוצרי ההשקעה, בעיקר כלי תחבורה (בפרט המשאיות, הטנדרים והאוטובוסים), כאשר יבוא המכונות והציוד לתעשייה דווקא התמתן.

בתחזית הצמיחה לשנת 2016 הנחנו שהיצוא לא יגדל. על רקע המצב בעולם וחידוש התחזקות השקל, יתכן שהמגמה של התכווצות ביצוא תמשך, מה שעלול להוביל לצמיחה נמוכה מ-2% השנה.

הירידה ביצוא לא מפריעה בינתיים לצרכנים. מדד הסנטימנט הצרכני בישראל עלה לרמה הגבוהה ביותר מאז שנת 2011.

מאקרו עולם.

קרן המטבע מורידה תחזיות ומצביעה על עלייה בסיכונים
הורדת תחזית הצמיחה של קרן המטבע הפכה למסורת בשנים האחרונות. מאז 2011 מרבית עדכוני התחזית לצמיחה בעולם היו כלפי מטה. יש לציין שבארבע העדכונים האחרונים ירדה
התחזית הן למדינות המתפתחות והן למפותחות. כלכלני הקרן היו פסימיים לא רק בגלל הצמיחה הנמוכה, אלא גם בגלל שהסיכונים עלו. בפרט עלו הסיכונים מהמדינות המתפתחות והסיכונים הנובעים מהשווקים הפיננסיים אשר הגיעו כמעט לרמות שהיו במשבר 2008.


שיפור בנתונים בסין עשוי לשקף הישגים זמניים במחיר של הגדלת הסיכונים
כמעט כל הנתונים הכלכליים בסין שהתפרסמו לאחרונה הכו את התחזיות ותמכו במומנטום חיובי בשווקים. הצמיחה ברבעון הראשון עמדה על 6.7% בהתאם לתחזיות לעומת 6.8% ברבעון הקודם. התייצבות במשק הסיני יכולה להיות התפתחות חשובה מאוד שתשפיע על הכלכלה והשווקים בעולם כולו, אך בגלל שאלות רבות שמעלה השינוי בכלכלת סין היינו מחכים עם המסקנות:

1. ראשית, הממשלה מזרימה תמריצים פיסקאליים גדולים מאוד למשק הסיני בחצי השנה האחרונה. החוב הממשלתי גדל בשנת 2015 ב-45%, בעיקר במחצית השנייה של השנה. לתמריצים אלו עשויה להיות השפעה קצרת טווח כי המגזר העסקי עמוס בחובות ונמצא בנסיגה מתוכניות ההשקעה.

2. אחד המגזרים שתרם להאצה במשק הסיני היה מגזר הנדל"ן. מכירות הבתים בשלושת החודשים האחרונים עלו בכ-60% לעומת התקופה המקבילה אשתקד. המחירים בערים הגדולות עלו בעשרות אחוזים. הממשלה רצתה בעבר להאט את הפעילות במגזר הנדל"ן הממונף, אך כעת נותנת תמריצים לפיתוחו, לא כי חסרות דירות אלא כדי לתמוך בצמיחה.

3. הגדלת המינוף במשק הסיני חוזרת ובגדול. סך האשראי גדל בשלשת החודשים האחרונים ב-40% לעומת התקופה המקבילה אשתקד נציין, שלאחרונה התרבו מקרי חדלות פירעון של החברות הסיניות, כולל החברות השייכות לממשלה. גידול באשראי מנוגד לאחת המטרות העיקריות של הרפורמות המונהגות ע"י הממשלה להקטנת הסיכון.

4. הצמיחה בסקטור השירותים בסין, שהוא היעד העיקרי של הרפורמות הממשלתיות להסטת הפעילות אליו, ירדה ברבעון הראשון מ-8.3% ל-7.6%. כמו כן, ירד קצב הצמיחה בתעשייה ובחקלאות.

5. "ספר הבז'" הסיני, הסקר הרבעוני של החברות הסיניות שמתבצע ע"י החברה האמריקאית ובעל רקורד טוב בזיהוי המגמות במשק הסיני, הצביע שברבעון הראשון המגזר העסקי הסיני הוריד מאוד גיוסי עובדים חדשים והשקעות. אין נתוני שוק עבודה זמינים בסין, מה שמקשה לבחון את המצב. אם אכן האבטלה בסין בעלייה, זה לא רק יפגע בצריכה הפרטית, אלא גם ייצור לממשלת סין בעיות פוליטיות פנימיות.

6. לבסוף, עדיין עומדת שאלת הדיוק של הנתונים הכלכליים המתפרסמים בסין. השוואת נתוני סחר החוץ של סין לעומת הנתונים המקבילים של שותפי הסחר העיקריים שלה מעלה שאלות . קצב השינוי של היבוא המדווח בסין רק במעט גבוה מהיצוא לסין המדווח ע"י שותפי הסחר, כאשר עד 2011 לא היה פער בכלל. לעומת זאת, היצוא המדווח ע"י הסינים גבוה משמעותית מהיבוא מסין המדווח ע"י שותפי הסחר.


נתוני הפעילות והסנטימנט בארה"ב נמוכים מהתחזיות
בארה"ב הנתונים היו לרוב פחות טובים מהתחזית. למרות השיפור בשוק העבודה ולמרות מחירי הדלק הזולים, המכירות הקמעונאיות בארה"ב צמחו בקצב נמוך מהתחזית והשלימו רבעון חלש מאוד.

נציין גם שהסנטימנט הצרכני ירד לאחרונה במקביל לירידה בסנטימנט של העסקים הקטנים. גם הרעה בסנטימנט יכולה לתרום להאטה בצריכה הפרטית.

גם נתוני הייצור התעשייתי בארה"ב אכזבו לאחר שהוא ירד יותר מהתחזיות למרות שמדדים שונים לפעילות התעשייתית, כולל מדד מנהלי הרכש, הצביעו על שיפור שחל במגזר התעשייה. יש לציין שגם ספר הבז' של ה-FED הצביע על שיפור בתעשייה. יתכן שנראה את השיפור בנתוני הייצור רק בחודשים הבאים.


שווקים.

שוק האג"ח האמריקאי נותר יציב, למרות המכירות המאסיביות של הבנקים המרכזיים הזרים
תשואות האג"ח הארוכות נותרות די יציבות ולא מגיבות כמעט לנתונים הכלכליים. השוק משקף בעקביות הערכה שהבנק המרכזי האמריקאי יבצע רק העלאת ריבית אחת השנה. הנתונים הכלכליים הפושרים והאינפלציה, שלפחות לפי הנתונים של חודש מרץ נבלמה, מקטינים סיכון של האג"ח הארוכות. בעקבות כך, ראינו ביקושים די חזקים של המשקיעים בהנפקות האג"ח האמריקאיות ל-10 ו-30 שנה.

יש לציין, שהיציבות של שוק האג"ח האמריקאי נשמרת למרות שהרוכשים הגדולים בעבר שלהן, הבנקים המרכזיים מחו"ל, לגמרי שינו את הכיוון ומוכרים את האג"ח האמריקאי בקצב שיא של כל הזמנים. הם מכרו אג"ח רק מתחילת השנה בסך של כ-150 מיליארד דולר, וב-12 החודשים האחרונים כ-300 מיליארד, כאשר סך כל ההנפקות נטו של האג"ח האמריקאי אמורות להסתכם בכ-400 מיליארד בשנת 2016. מכירות הבנקים המרכזיים הזרים מתרכזים במדינות המתפתחות, בפרט במדינות המתמחות ביצוא הסחורות. כמות האג"ח האמריקאיות בידי הסינים דווקא עלתה בחודש פברואר.

מדוע, למרות המכירות הגדולות של הבנקים המרכזיים התשואות לא עולות?
משתי סיבות עיקריות: ראשית, קיימים ביקושים חזקים של המשקיעים האחרים, בפרט המשקיעים הזרים הפרטיים. שנית, הבנקים המרכזיים מחזיקים בעיקר אג"ח ממשלתיות קצרות ומכירותיהם פחות משפיעות על התשואות הארוכות.


משקל המוסדיים בשוק האג"ח הממשלתי עולה, הציבור יורד
השוק הישראלי, בהיעדר הטריגרים המקומיים, מגיב בעיקר להתפתחויות בשוק האג"ח האמריקאי. בנק ישראל צפוי להשאיר את הריבית ללא שינוי בהחלטתו השבוע, למרות הירידה ביצוא והתחזקות השקל.

השינויים העיקריים בשוק האג"ח מתרחשים בחזית ציפיות האינפלציה אשר עלו בחדות בשבוע האחרון על רקע העלייה במחירי הנפט. תחזית האינפלציה המעודכנת שלנו העומדת על 1% גבוהה מאשר הציפיות המגולמות בשוק.



מיטב דש