בשבוע החולף המשיכה המגמה החיובית לשלוט בשווקים כשאירוע הסטורי, בקנה מידה שלא ראינו מאז ה QE הראשון, התחולל באירופה. בכדי להבין כי אין מדובר בהגזמה כלל וכלל נסו להיזכר בהחלטה דרמטית כלשהי בשנים האחרונות שהגיעה משום מקום. העלאת הריבית מצד הפד התבשלה במשך שנה ויותר, ואילו כל עשירית הורדת ריבית באירופה הגיעה עם לפחות 2 נאומים קודמים במשך רבעון של מחויבות לצמיחה ויתר הקשקשת הרגילה. הפעם לא היה זה המצב. הורדת הריבית מ 0.05% ל 0% היא צעד הצהרתי. מפתיע למדי אך בעל יכולת השפעה בספק. לאחר מכן הורדה של ריבית הבנקים ב 0.1% למינוס 0.4% זה כבר בגדר הפתעה מרעישה. ממוצע התחזיות של בלומברג הניב למעלה מ 90% שהניחו הגדלת היקף התכנית בכ 5 מיליארד יורו בלבד, ומיעוטם הניחו התיחסות לריבית הבנקים אך לא גם וגם. לצעד זה השלכות מרחיקות לכת רק אם דראגי אופטימי ביותר. מי שלא מלווה במינוס 0.3 לא עושה כן גם במינוס 0.4 אבל הוא מערער את מודלי הבנקים באירופה, ואין זה הזמן לעשות כן. החלק הארי של הבנקים, להוציא מיעוט אמריקני, יתמקד תמיד בהפרשי הריבית וכעת הציבור שלא מיהר ללוות לא יעשה כן כעת וכל ההפסד נופל על המערכת הבנקאית. כן, בטווח הקצר לימדו את המשקיעים שריבית נמוכה זה טוב לשוק אבל אנו בתקופה אי-רציונאלית ומעולם לא נבחן כמה אדם מוכן לשלם בשביל שכספו שלו לא יהיה בידיו. ביפן בודקים זאת כעת עם הנפקת אג"ח בריבית שלילית (ראו סקירה קודמת) אך דראגי לא נוגע במשקיעים מתוחכמים אלא בצווארון כחול שמחפש "משהו" על הכסף וגם זה איננו עוד.
לבסוף, הגיעה הגדלת תכנית הרכישות לסף של 80 מיליארד וזה כבר הותיר אותנו פעורי פה. שיא משבר 2008, הבורסות קורסות, העולם הכלכלי כפי שהכרנו נמחק, סוף העולם בשוק ההון בפתח ורק אז ברננקי מגיע לסכום זה ! אז נכון העדר ישר קפץ על ההזדמנות כי זוהי בשורה טובה אבל שניה לאחר מכן עצר והבין שיש לפתחו 3 בעיות/תהיות קשות ביותר:
1. מה אנו כמשקיעים יודעים על אירופה ומה לאו? אם דראגי עשה כן יש רק שתי אפשרויות: או שמדובר על נגיד היסטרי ולא ניתן לפסול זאת על הסף או שהמצב חמור בהרבה. הזכרו בדוגמה לעיל עת ברננקי העז להוציא תכנית שכזו לפועל, ואילו הנתונים המתקבלים באירופה בסה"כ משדרים יציבות. אחוז אבטלה במגמת שיפור איטית אבל קיימת וכן מאזני מדינות שקטים יחסית. הוסיפו לכך את העובדה שגם אנו שהערכנו סביב 10 מיליארד תוספת התבססנו רק על כך שהשווקים סערו אך בהחלט אין זה המצב כעת ושוק ההון לא ביקש מעורבות. זהו מהלך חסר פרופורציה, חסר תקדים במובני מצב שמכירים המשקיעים ורק יכול להדאיג בבחינה קדימה.
2. ובכלל מה יועילו עוד 20 מיליארד יורו? התחלנו ב 40 עלינו ל 60 אנו ב 80 ואחוז האבטלה השתפר ב 0.4% בגוש ועודנו מעל 10%. קצת חשיבה מחוץ לקופסה, אולי מהלך בתיאום הממשלות אלא שהנגיד הלך לפתרון הקל והפופוליסטי. אין כאן שום פרופורציה בין הוצאה של 1.8 טריליון אירו ובין התוצאות בשטח.
3. במבט קדימה, ועל כך נשאל דראגי במסיבת העיתונאים וגימגם, לא נותרו לנגיד שום כלים נוספים. בית הלל יאמרו שהוא יכול להעלות היקף הרכישות בעוד 20 מילאירד אבל גם אם נקבל הנחה זו הרי שאין מדובר בחצי השנה הקרובה. במידה והסינים/נפט/מלחמת מטבעות/... יחזרו למרכז התמונה דראגי חסר כל יכולת השפעה. גם ככה בחישוב יומיים המסחר שלאחר ההחלטה קבלנו תנועה של 1% מעלה בלבד שכל כולה תיקון בארה"ב ולכן השווקים כבר צריכים מנות הרבה יותר גדולות ממשהו לא קיים.
מדוע ירדו השווקים בחדות לאחר ההודעה? זה החשוב וכאן לדעתי הסיבה למהלך הדרמטי של דראגי כמו גם מה שפספסו כל הפרשנים. זו לא מסיבת העיתונאים בה אמר דראגי כי לא יוריד עוד את הריבית. ברור כשאתה בריבית 0 לא תוריד עוד וגם אם כן המשמעות של עשירית שלילית בטלה. אלו היו נתוני האינפלציה שהגיעו באיחור למהלך החד וטבעו בגל השמחה לפיהם האינפלציה ב 2016 תסתכם ב 0.1% בלבד ! וזה אסון. לא צריך גרף בשביל להבין שקצב צמיחה בספטמבר שהוערך ב 1% ויורד תוך פחות מחצי שנה ל 0.1% הוא ככל הנראה לא סוף פסוק והמשך מגמה שלילית. מה לא סיפק הנגיד בכדי לתמוך בצמיחה וכשל וכשל. אם בזה לא די ב 2017 כבר מדובר על צמיחה של 1% בלבד וכך אנו מקבלים למעשה שימוש בנשק חסר תקדים בהיקפו ואפס הצלחה. כשבוחנים סיבות קדימה להתאוששות האינפלציה גם פה רואים סבירות גבוהה יותר לדיפלציה וזאת לא אנו אומרים אלא דוח ה ECB ולכן השורה התחתונה היא שכן יש פה מהלך שיכול לספק תמיכה לאירופה ואולי יוביל את הדאקס לבחון 10,000 נקודות ומעט למעלה מכך אך הדברים לעיל יחלחלו, ההתרגשות מדראגי (וההמתנה שלבדה הוסיפה כמה אחוזים טובים) חלפה והשווקים ישובו לאבד גובה.
ת"א בתורה נהנית מהגל הירוק העולמי אבל מצטרפת אליו במתינות ובזהירות. אלמלא אפס פעילות של שחקני המעוף היינו מזמן נעצרים ב 1450 אלא שהכותבים ממשיכים לצפות על השוק מהצד בשאיפה למדד נמוך ככל האפשר ובטח לא מעל 1500 היכול לחייב גלגול. עצם הגלגול אינו בעייתי כמו הסטיה הנמוכה שמובילה לפרמיה מגוחכת וחמור מכך אינה מגלמת כראוי את הסיכון. אנו רואים רכישות באפריל המנצלות מחירים נמוכים להחריד (פוט אחוז מהסטרייק ב 2000 ₪) ועדין כל עוד התנועה העולמית מעלה לא נפסקה ת"א מאינרצית ציבור/סוחרים תמשיך מעלה. למרות מרחק נגיעה אנו מעריכים כי רמת 1470 קרובה מ 1500 תחת ההנחה כי הן ארה"ב והן אירופה יבצעו תיקון למהלך עולה של 10% ואז ת"א תצטרף ביתר שאת. יפתיע אותנו מאוד אם לא נשוב עד הפקיעה לסביבות 1470 כשנזכיר כי די בלחץ נקודתי בכדי שהציבור שוב יברח אלא שהפעם יתכן לונג סקוויז של כותבים שהחליטו (ויש לא מעט כאלה) כי הפקיעה היא מעל 1500 וכתבו באפס פרמיה/סטיה בכסף.
בשוק הסחורות היורו/דולר רשם תנועה דרמטית במהלך ההודעה אבל בבחינה שבועית דבר לא השתנה והיורו אף התחזק מעט (עוד אינדיקציה לחוסר ההשפעה של הנגיד). בהתאם הדולר נחלש מעט מול השקל חזרה למרכז הדשדוש שהערכנו סביבות 3.85-3.9 אך בעוד בצמד הבינלאומי אנו מניחים קרבה ל 1.10 ואף שבירה בצמד המקומי אין סיבה למהלך דומה.
בשוק הסחורות פעם נוספת איננו רואים בעליה בנפט תום המהלך היורד. להערכתנו הזהב השחור מחכה לתיקון עולמי ומשזה יתרחש אנו נקבל תנועה מהירה ביותר לכיוון 33-34. רק אז נוכל לבחון שוב האם סיימנו עם המגמה ארוכת הטווח שלמרות תיקון של 40% עודנה עימנו.
מצד הזהב הדשדוש נשמר אבל עודנו רואים עליה לכיוון 1300 ודוקא הערכת התיקון בשווקים מחזקת קו זה. תיתכן ירידה קודם על רק תיקון של ראלי הסחורות לסביבות 1220 אך מתחת לכך אינו סביר והיינו ונותרנו בלונג.
אחרי שנרגעים מהמהלך יוצא הדופן באירופה חוזרים להתמקד במה שבוער וזו אסיה. התמ"ג ביפן ירד ב 1.1% ברבעון החותם של 2015 וממשיך את התכווצות הכלכלה. כבאירופה, גם כאן מקרה של בנק מרכזי שממטיר כסף והנתונים סוטרים על פניו פעם אחר פעם. ועדין, הסיפור האמיתי הוא נתון היצוא מסין שהצביע על נפילה של 25.4% בפברואר ביחס לאשתקד. ניחא שמדובר על חודש 16 ברציפות של ירידה ביצוא ביצואנית הגדולה בעולם שמקדימה את נתוני הצריכה במערב. הבעיה היא שהקצב הולך ומחריף ולהוציא נובמבר האחרון במשך 12 חודשים אנו מקבלים נתונים גרועים מהתחזית (למרות שיפצור סיני) שכולם שליליים ומעלים השאלה כיצד הממשל הסיני יכול להתמודד מול משבר מקומי שכזה. ערי רפאים זה עניין זמני של 2010-2013 אבל עובדתית אחוז האבטלה במדינה בנסיקה והיות ומדובר במדינה שכל פרויקט מרכזי בה הוא ממשלתי הרגישות לגרעון הסיני הולכת וגדלה.
דווקא בשולי הכותרות הודעה מעניינת היתה השבוע שכל כולה טכנית. הממשל בסין החליט לא להשיב את מנגנון הפסקת מחסר אוטומטי כזה הקיים בכל בורסות המערב. המנגנון הסיני עצר המסחר לאחר ירידה של 7% עד תום היום ולטענת הרשות הסינית הקירבה לרמות אלו (הפסקה קצרה ביותר בירידה של 5%) גרמה לבהלה מחוסר נזילות וזריקת סחורה. זה נכון וזה שיקול מדויק לכל מדינה אבל כשמדובר בבורסה עם תנועה יומית ממוצעת בחצי השנה האחרונה של 1.8% בין גבוה-נמוך לא ניתן לחמוק מהמחשבה כי זהו צעד לא חכם שאני מניח שיוביל אותנו עוד ב 2016 לשיא הירידה היומית.
בארה"ב אנו לא נעסוק הפעם בוול סטריט מאחר ובסה"כ השבוע היה יציב עם שישי שעוד מוקדם להעריך את רצינותו אלא בפניות רבות של כותבים באתר ביחס להיעדר אלטרנטיבת השקעה. השאלה/הנחה אם לנסח בקוים כלליים היא כי לא יתכן משבר בשווקים כי הריבית אפסית ולכן כל משבר קטן יתוקן במהירות. היעדר אלטרנטיבה הוא סיבה מאוד טובה להשקיע בשוק אבל חשוב לי להבהיר מדוע בהערכה השנתית כן הערכנו תיקון חד ואף מפולת למרות שברור כי הריבית לא תשתנה באופן ממשי. מה שקובע את מחירי המניות בארה"ב היא הרווחיות נטו. אנו לא מדברים על מדד הביומד המקומי שכולו חלום, גז/נפט וכן הלאה אלא 500 המניות המובילות שכל שמעניין ביחס אליהן הוא שורת הרווח. אין לנו עדין את דוחות 2016 אבל ב 2015 הרווח המצרפי של החברותב s&p 500 ירד ב 1.2%. ההכנסות ירדו ב 3.8%. עפ"י תחזית החברות אנו רואים שגם אם נניח שחלקו יפתיעו לטובה הקונצנזוס הוא עדין לירידה של 4% ברבעון הראשון וירידה נוספת של 3% ברבעון השני. עובדתית המדד איבד בשנה החולפת מחצית בלבד מהירידה ברווחי החברות אלא ש 2015 היתה השנה השלילית הראשונה מזה 6 שנים. גם אם הכלכלה האמריקנית תתקדם קשה לראות כיצד זה מוביל לעליה דרמטית בצריכה ולכן בכדי שנוכל להסתכל על חציית 2000 הנקודות ברצינות צריך לבחון פוטנציאל הרווח של כלל החברות או מהלך יוצא דופן של אחת הענקיות. אם על הקנה ברבעונים הקרובים היה מונח האייפון הבא, הפייסבוק הבא שטרם הונפקה וכן הלאה עוד אפשר היה להניח כי המדד במחיר שפוי. הלכה למעשה כל הענקיות במחירי שיא, בדגש על הטכנולוגיות שהן היחידות שבאמת יכולות לזנק עשרות אחוזים, ולכן היעדר אלטרנטיבה יכול להחזיר כל פעם המשקיעים לשוק אבל זה רק לאחר רצף ירידות שעודנו מעריכים.
מניות ומגזרים
אסנקו גולד – שינוי המלצה ! החזקה ישנה בתיק שנתקעה עם הדשדוש בזהב תוך שאנו ממתינים לתיקון. בגלל קורלציה נמוכה מדי אין מקום להחזיק גם אם מניחים עליה בזהב ולכן נעדיף לממש.
- ביתר המניות והמגזרים אין שינוי המלצה.
שבוע טוב ומוצלח !
