כיצד העלאת הריבית בארה"ב תשפיע על תשואות האג"ח?

שוק האג"ח עבר טלטלה בחודש האחרון, בעיקר בעקבות החששות מהקדמת העלאות הריבית בעולם אבל לא רק. בגרמניה למשל, שם תשואת אג"ח ל-10 שנים ירדה לשפל היסטורי של כמעט 0%, החזרה של התשואה למעלה הייתה מסיבה אחרת - אם כל הכבוד לגרמניה, לא הגיוני להלוות לה כסף בחינם. לכל הלוואה תמיד יש סיכון, בוודאי כשהיא ניתנת לתקופה של 10 שנים. כלומר, עליית התשואה הייתה בסך הכל תיקון עיוות לא הגיוני בתמחור האגרות. למען האמת, לדעתנו גם ברמה הנוכחית של 0.8%, התשואה עדיין נמוכה במעט מהתשואה שהיינו מצפים לה. בכל מקרה, לאחרונה, בעקבות התגברות החששות של המשקיעים סביב הסאגה היוונית, ראינו שוב חזרה לירידת תשואות של האג"ח בעולם, בעיקר באירופה. נשאלת השאלה האם תשואות האג"ח עלו מהר מידי וגבוה מידי?

ככל הנראה, ארה"ב תהיה הראשונה בעולם לעבור למתווה של העלאת ריבית. בהודעת הריבית האחרונה, השאיר הפד את הריבית על רמתה הנוכחית, 0%, אבל התחיל להכין את השטח לקראת הפגישה הבאה, בה הוא אולי ינקוב במועד מדויק להעלאת הריבית הראשונה. למעשה, בין השורות של התבטאויותיהם של חברי הפד אפשר למצוא רמיזות לכך שהבשילו התנאים בכלכלה האמריקנית להעלאת ריבית, ושהבנק מתכנן להעלות אותה לראשונה אחרי שבע שנים בחודש ספטמבר הקרוב.

בין הגורמים שעיכבו את עליית הריבית הייתה הירידה החדה במחיר הנפט והתחזקות הדולר מול שאר המטבעות בעולם. לאחרונה, התאושש מחיר חבית נפט משפל של 45 דולרים למחיר של 60 דולר. בד בבד לכך, ראינו עלייה של מדד המחירים לצרכן בחצי אחוז בחודש מאי ועלייה בביקוש לשירותים ומוצרים במדינה, מה שמלמד כי המחירים במדינה לקראת התייצבות. גם התחזקות הדולר נבלמה לאחרונה, והמטבע האמריקני אף נחלש בכ- 2% ביחס לסל המטבעות העולמי. דולר יקר פוגע בייצוא מהמדינה ופוגע בצמיחה, מה שהיווה מכשול מרכזי להעלאת הריבית. ארה"ב גם הציגה לאחרונה ירידה בשיעור האבטלה יחד עם עלייה בשיעורי התעסוקה. כעת, משהוסרו המכשולים, נראה כי הפד אכן יעלה את הריבית בקרוב.

התקרבות העלאת הריבית בהחלט משתקפת בתשואות האג"ח האמריקניות – בתחילת השנה נסחרו אג"ח ל-10 שנים בתשואה צפויה לפדיון של 1.6% ולאחרונה הן עלו לרמה צפויה של 2.4%. עדיין רמה נמוכה מבחינה היסטורית, אבל בהחלט משקפת את תחילת חזרתה של הריבית לרמה "נורמאלית" יותר. למעשה, ההערכות מדברות על אפשרות שנראה העלאת ריבית כפולה בארה"ב עוד השנה - בספטמבר ובדצמבר. אם תעלה הסבירות לתרחיש כזה, סביר להניח שהתשואות ימשיכו לעלות עוד בחודשים הקרובים. בכל מקרה, להערכתנו לא נראה חציה של התשואות את רף שלושת האחוזים בו הן ביקרו בפעם האחרונה רק ב- 2011.
גם בארץ חוו האג"ח ירידות שערים לאחרונה. בניגוד לארה"ב שם הריבית עשויה כאמור לעלות בקרוב, בישראל לא צפויה העלאת ריבית בעתיד הקרוב, כך שלדעתנו חלק מהירידות היו מוגזמות, בעיקר בחלק הארוך של עקום התשואות.

לפי דברי הנגידה בהודעת הריבית האחרונה, המצב הכלכלי בארץ טוב כך שהיא לא רואה צורך לנקוט בכלים מוניטאריים נוספים או הורדת ריבית, אולם מנגד בבנק גם לא רואים היגיון כרגע להעלות את הריבית. הסיבה העיקרית לכך היא התחזקות השקל ביחס לדולר, שעשויה לפגוע בייצוא, שמהווה את אחד מעמודי התווך העיקרים בתמ"ג של ישראל. לכן, בבנק ישראל העריכו כי הריבית הנמוכה תישאר על כנה לפחות עד לסוף השנה, ורק לאחר מכן היא תתחיל לעלות בהדרגה עד לרמה משוערת של 1.25% בסוף 2016.

בהתחשב בזה, כשמסתכלים על עקום התשואות המקומי הוא נראה תלול למדי, אחד התלולים ביותר בעולם המערבי. אפשר לנצל את זה כדי להאריך במקצת את תיק האג"ח אבל לא בצורה גדולה מידי. צרך לזכור כי עדיין קיימת אי וודאות כלכלית בארץ, בעיקר על רקע התחזקות השקל והבעיות באירופה. בנוסף, אם העלאת הריבית הראשונה בארה"ב תהיה גבוהה מרבע אחוז, נתון שהוא מעל תחזיות השוק, זה יכול לייצר זעזוע מסוים בשוק האג"ח בעולם. לכן, לדעתנו עדיף להמתין להעלאת הריבית הראשונה בארה"ב מבלי לבצע שינויים מהותיים בתיק האג"ח, כדי לקבל החלטה מושכלת יותר לגבי חלוקת הנכסים בתיק.

אלטשולר שחם.