הדולר ממשיך להתחזק, הנפט ממשיך להיחלש. מיטב דש.

עיקרי הדברים
· מרכיבי צמיחת המשק ברבעון הרביעי היו חזקים יותר מאשר בעדכון הראשון.
· ניכרת ירידה ביצוא התעשייתי במונחים דולריים אשר תואמת את הירידה בסחר העולמי. הסנטימנט העסקי במשק נותר כמעט ללא שינוי. החברות צופות גידול בביקושים לשוק המקומי וליצוא.
· הסנטימנט הצרכני במשק ממשיך להשתפר.
· השינוי האפשרי בהקצאת האג"ח המיועדות עשוי להוביל לגידול בעודף היצע בשוק האג"ח הסחיר.
· מתרבים סימני עליית "חום" בשוק הדיור – הביקושים עולים תוך גידול בנטילת האשראי כאשר ההיצע מצטמצם.
· פיחות השקל מול סל המטבעות שהושג אחרי הורדת הריבית האחרונה ע"י בנק ישראל כמעט נשחק.
· מרבית האינדיקאטורים במשק האמריקאי נחלשו, למעט בשוק העבודה. אנו מעריכים שהאינדיקאטורים השוטפים שקשורים לצרכן ישתפרו בחודשים הקרובים. לעומת זאת, התחזקות הדולר וירידה במחירי הנפט ממשיכים לפגוע בסקטור היצרני.
· לקראת פגישת ה-FED השבוע, האינדיקאטורים של האינפלציה בארה"ב המשיכו להיחלש. האינפלציה צפויה לעלות לקראת אמצע השנה ולתמוך בהעלאת הריבית ברבעון השלישי.
· עלייה חדה במלאי הנפט בארה"ב מובילה לסבב חדש של ירידה במחירים.
· מתגברת הרעה בנתונים הכלכליים בסין.
· בניגוד לדעה הרווחת, המשקיעים הזרים לא קנו אג"ח הממשלתי בארה"ב ברבעון הרביעי. הבנקים ומשקיעי הבית החליפו את הרכישות של ה-FED.






מאקרו ישראל.
הצמיחה ברבעון הרביעי הייתה חזקה אף יותר ממה שהיה נראה בעדכון הראשון
נתוני הצמיחה לרבעון הרביעי עודכנו כלפי מטה מ-7.2% ל-6.8%, אך סעיף הצריכה הפרטית, היצוא וההשקעות דווקא עלו ביחס לעדכון הראשון, כך שהצמיחה הייתה אף חזקה ממה שהיה נראה אחרי הנתונים הקודמים.
במבט לשנת 2015 אנו צופים שהצמיחה במשק תעלה ל-3.5%, לאחר צמיחה של 2.8% בשנת 2014.
ניכרת ירידה ביצוא בחודשים האחרונים
לפי הנתונים השוטפים של סחר חוץ, היצוא ירד בחודשים האחרונים בענפים רבים, במיוחד בענפים ברמת טכנולוגיה נמוכה. יחד עם זאת, לפי סקר הלמ"ס של הערכת מגמות בעסקים, שהתפרסם בשבוע שעבר, בחודשים האחרונים חל שיפור בציפיות להזמנות ליצוא בענף התעשייה.
בסה"כ, לפי הסקר של הערכת מגמות בעסקים, הסנטימנט במגזר העסקי נותר כמעט ללא שינוי, אך הציפיות לחודשים הקרובים השתפרו.
בנוסף, עלה מהסקר שבענפי התעשייה, המסחר הקמעונאי והשירותים צופים גידול בביקושים בשוק המקומי בחודשים הקרובים. כמו כן, לפי תוצאות הסקר, מסתמנות ציפיות לעליית מחירים בענף הקמעונאות והשירותים לאחר מגמת ירידה שנמשכה מתחילת שנת 2013.
נציין שהסנטימנט הצרכני המשיך להשתפר, כפי שעלה מסקר אמון הצרכנים של הלמ"ס.

כל הסימנים מעידים ששוק הדיור ממשיך להתחמם
ממבול הנתונים אודות מצבו של שוק הדיור שהתפרסמו בשבוע האחרון ניתן היה להבין שהבעיות בו רק הולכות ומחריפות. בצד ההיצע ניכרת ירידה בהתחלות הבנייה, שכבר באה לידי ביטוי בירידה במספר דירות בבנייה פעילה, לראשונה מאז שנת 2009.
הירידה המסתמנת בהיצע מתרחשת דווקא בשעה שהביקושים מתגברים. כמות דירות חדשות שנמכרו בחודשים האחרונים עלתה קרוב לרמות הגבוהות ביותר של השנים האחרונות. סך העסקאות בשוק הדיור בשלושת החודשים האחרונים עמד ברמה גבוהה מאוד של כ-10 אלפים דירות בחודש, כפי שמדווח משרד האוצר.

יותר משכנתאות בריבית יותר נמוכה ולתקופה יותר ארוכה
על פי הנתונים של משרד האוצר, משקל המשקיעים בשוק הדיור, שנדחפים אליו בהשפעת הריבית הזולה, נמצא בעלייה מתמדת ובחודש ינואר עלה ל-33%, הרמה הגבוהה ביותר מאז שנת 2010. הקצב השנתי של לקיחת המשכנתאות עלה לשיא של כל הזמנים.
הריבית על כל סוגי המשכנתאות, למעט הריבית הצמודה המשתנה, ירדה בשנה האחרונה. במיוחד ירדה הריבית למשכנתאות בריבית שקלית קבועה שהפכו לפופולריות.
במקביל להורדת הריבית, נוטלי המשכנתאות מאריכים את תקופת ההלוואות כדי להקטין את התשלום החודשי ולעמוד במגבלות של שיעור ההחזר מההכנסה.
לסיכום, "החום" בשוק הדיור גבוה מאוד. בינתיים, הוא לא מקבל מענה שיכול לבלום את עליות המחירים ע"י הגדלת היצע או ע"י העלאת הריבית וגורם לעלייה בסיכון הפיננסי במשק ולפגיעה בפוטנציאל הצמיחה בו.

מאקרו חו"ל.
הרעה בפעילות הצרכנית בארה"ב מושפעת מסיבות חולפות, להבדיל מהמגזר היצרני
נתוני שוק העבודה החזקים בארה"ב והוזלת מחירי הדלק עדיין לא מתורגמים לשיפור בולט בנתונים השוטפים. מכירות הקמעונאיות ירדו יותר מהצפוי. כנראה, שבדומה לשנה שעברה, המכירות הקמעונאיות הושפעו מתנאי מזג האוויר הקר שהיה באזורים רבים בארה"ב בחודש פברואר.
סמני חולשה במגזר העסקי האמריקאי שסובל מהתחזקות הדולר ומהירידה החדה במחירי הנפט ניתן היה למצוא גם בסקר המנכ"לים שעורכת מדי רבעון אוניברסיטת Duke. לפי ממצאי הסקר האחרון, צפויה ירידה בקצב הגידול בהשקעות בארה"ב ב-12 החודשים הבאים. לעומת זאת, המנכ"לים באירופה דווקא צופים עלייה בקצב גידול בהשקעות.

האינפלציה עדיין נמוכה לקראת פגישת ה-FED, אך צפויה לעלות לקראת פגישותיו בקיץ
השבוע תתקיים פגישת הבנק המרכזי האמריקאי (18/3), שאחריה יתפרסמו תחזיות הנגידים והיו"ר תופיע במסיבת העיתונאים. הפגישה מתקיימת על רקע חולשה בנתונים, למעט שוק העבודה. נתוני האינפלציה שהתפרסמו בשבוע האחרון לקראת הפגישה הצביעו שהיא עדיין לא מתרוממת. הבנק המרכזי יוכל לראות שינוי בסביבת האינפלציה רק אחרי חודש אפריל. בחודש יוני, השינוי כבר צפוי להיות ברור יותר. לכן, החל מפגישת ה-FED שתתקיים בחודש יולי יעלה הסיכוי להעלאת הריבית.

הנתונים מראים שהחולשה במשק הסיני ממשיכה להאיץ
הנתונים הכלכליים בסין ממשיכים להתדרדר. קצב הצמיחה של המכירות הקמעונאיות, הייצור התעשייתי והשקעות ירד מדרגה בחודש פברואר ומעידים שההיחלשות במשק הסיני אף חזקה ממה שהוערך קודם.

המשך תפוקה גבוהה של הפקת הנפט מקפיצה מלאים ומפילה שוב את המחיר
התחדשו הירידות במחירי הנפט. למרות צמצום הקידוחים בארה"ב, מלאי הנפט בה ממשיך לזנק לרמות שיא של העשור האחרון, עד כדי סכנה של מחסור במתקני האחסון. סוכנות האנרגיה הבינלאומית (IEA) העלתה את תחזית הביקושים לנפט לשנה הקרובה בגלל שיפור בצמיחה העולמית, אך במקביל העלתה גם את תחזית התפוקה, בעיקר בגלל גידול בתפוקה בארה"ב. לכן, התנאים בשוק עדיין תומכים בירידת המחירים.
בינתיים, מחירי הנפט במונחים שקליים ירדו מתחילת החודש כבר בכ-10%. אילו המחירים יישארו ברמות אלה, נעדכן כלפי מטה את התחזית למדד של חודש אפריל.

שווקים.
ההשפעות הפיננסיות של ה-QE באירופה מוגזמות
ה-QE באירופה מצליח מעל המצופה, אפילו עד גבול האבסורד. תשואות האג"ח באירופה צונחות כאילו אין באירופה שום סיכון כלכלי, פיננסי או פוליטי.
סיכון נוסף למשקיעי האג"ח נובע דווקא מהצלחת תוכניתו של דראגי. צניחת האירו מעלה סיכוי לעלייה באינפלציה. קרוב למחצית מהיבוא אל המדינות באירופה מקורו במדינות מחוץ לגוש האירו וצפוי להתייקר כתוצאה מהיחשלות המטבע. ציפיות האינפלציה הגלומות ל-10 שנים בצרפת, גרמניה ואיטליה עלו מ-0.6%-0.8% ל-1.4% בחודש האחרון, אך הן עדיין רחוקות מיעד האינפלציה של 2%.
כתוצאה מהירידה בתשואות ועלייה בציפיות האינפלציה, התשואות הריאליות לתקופות של 10 שנים באירופה ירדו בחדות ובגרמניה התשואה עומדת על מינוס 1.2%. אם האינפלציה באירופה תעמוד ב-10 השנים הקרובות ביעד של 2% בממוצע, המשקיעים באג"ח ממשלת גרמניה ל-10 שנים יפסידו ריאלית 16% מכספי ההשקעה.

בנקים מסחריים, משקי הבית והמוסדיים החליפו את ה-FED בשוק האג"ח האמריקאי
מפרסום רבעוני של המאזן הפיננסי של ארה"ב בשבוע שעבר (Flow of Funds) ניתן היה ללמוד מי החליף את ה-FED כקונה של האג"ח האמריקאיות מבלי שהשווקים הרגישו בכך. לטוענים שבגלל רכישות ה-ECB התשואות באירופה לא יכולות לעלות כדאי ללמוד מארה"ב עד כמה שוק האג"ח יכול להתנתק מההשפעה של הבנק המרכזי.
מסתבר שהבנקים היו הרוכשים העיקריים של אג"ח אמריקאיות. בניגוד לדעה הרווחת, רכישות המשקיעים הזרים של האג"ח הארוכות בארה"ב היו ברבעון הרביעי אפסיות. הזרים התמקדו ברכישות כמויות גדולות של האג"ח הקצרות Treasury Bills.
מלבד הבנקים המסחריים, גם משקי הבית, קרנות הפנסיה וקרנות הנאמנות רכשו כמויות יחסית גדולות של האג"ח הממשלתיות.

השקל כבר מחק רוב הפיחות מול סל המטבעות שנרשם בעקבות הורדת הריבית האחרונה
מפיחות השקל מול סל המטבעות שהשיג בנק ישראל אחרי הורדת הריבית נותר 1% בלבד.
הורדת הריבית אינה מצליחה לבלום את הפעולה של הכוחות הכלכליים הבסיסיים הקיימים במשק. מפרסום מאזן התשלומים של ישראל לרבעון הרביעי עלה שבארבעת הרבעונים האחרונים "הכוח" התומך בשקל, שמורכב מעודף בחשבון השוטף ומעודף ההשקעות הישירות והפיננסיות של הזרים בישראל על פני השקעות הישראלים בחו"ל, התחזק ועלה לרמות הגבוהות ביותר בשנים האחרונות.

ההשוואה בין התשואה הצפויה של האג"ח הקונצרניות לבין שוק המניות בארה"ב מראה שהיתרון שהיה למניות בשנים האחרונות מצטמצם. הפער בין המכפיל ההפוך של מדד S&P500 בניכוי תשואת האג"ח הממשלתית, לבין המרווח הממוצע של האג"ח הקונצרנית בדירוג BB ירד משמעותית. השקעה במניות עדיין נראית עדיפה, אך עליית המכפילים בשוק המניות מחד ועליית המרווחים בשוק הקונצרני מאידך שחקו את היתרון.
בישראל היתרון של המניות דווקא התרחב ונראה שהשקעה בשוק המניות המקומי עדיין עדיפה על פני ההשקעה באג"ח החברות, למרות עליות שערים במניות שהיו לאחרונה.