תכנית הסיוע ליוון - עוד ארבעה חודשים של אוויר. מיטב דש.

עיקרי הדברים
· הצמיחה החריגה ברבעון הרביעי בישראל נבעה בחלקה הגדול מהרכישות המוגברות של כלי רכב ע"י הצרכנים והמגזר העסקי ומהוצאות הביטחון הגבוהות. יחד עם זאת, גם ללא ההשפעות הזמניות, הפעילות במשק השתפרה בחודשים האחרונים של שנת 2014.
· האינדיקאטורים האחרונים בישראל מצביעים על המשך שיפור בייצור התעשייתי, פדיון בענפי המשק ובשוק העבודה.
· בנק ישראל צפוי להותיר את הריבית ללא שינוי בהחלטתו השבוע.
· ההארכה של ארבעה חודשים בתוכנית הסיוע ליוון מורידה סיכון לשווקים הפיננסיים באירופה. אנו ממשיכים להמליץ על הגדלת החשיפה למניות באירופה.
· הנתונים הכלכליים באירופה ממשיכים להשתפר. צרפת מצטרפת לספרד ואיטליה בניסיון לקדם רפורמות כלכליות.
· יפן יוצאת מהמיתון.
· לירידה מתואמת באינפלציה בעולם יש מאפיינים דומים במדינות רבות, אך רק בחלק מהמדינות קיימת סכנה של דפלציה.
· בסיכום עונת הדוחות הכספיים בארה"ב, ירד קצב צמיחת הרווח והמכירות של החברות הלא פיננסיות לעומת הרבעונים הקודמים.



כלכלת ישראל.
הצמיחה לרבעון האחרון הייתה חריגה בגלל גורמים זמניים, אך בסה"כ הפעילות התגברה
נתוני הצמיחה המפתיעים ברבעון הרביעי בגובה של 7.2% לא צריכים לעורר התפעלות יתר, אך גם לא להידחות בביטול כלא מייצגים.
צמיחה של 6.8% בצריכה הפרטית נרשמה בזכות צריכת מוצרי בני קיימא, בעיקר כלי תחבורה. צריכים לייחס זאת לשינוי כללי המיסוי על כלי רכב , אך גם הריבית הנמוכה תרמה את חלקה לרצון הצרכנים לרכוש מכוניות. בסה"כ, בשנת 2014 הצריכה הפרטית לסוגיה השתפרה בהשוואה לשנה שעברה.
גידול חד בצריכה ציבורית בשיעור של 12.2% ברבעון הרביעי מיוחס לצריכה ביטחונית וקשור ככל הנראה להצטיידות אחרי "צוק איתן".
גידול בהשקעות בשיעור של 8.7% מיוחס גם הוא להשקעות בכלי תחבורה. כמעט כל יתר סוגי ההשקעות ירדו.
אנו צופים שבשנת 2015 יצמח המשק בשיעור של 3.4% בזכות גידול בהשקעות, היצוא והצריכה הפרטית. הצריכה הפרטית של מוצרי בני קיימא צפויה להתמתן במקצת בגלל הגידול החד בסוף שנת 2014. אפקט הקצה של הצמיחה הגבוהה ברבעון האחרון של 2014 צפוי להעלות "טכנית" את הצמיחה בשנת 2015.


בנק ישראל צפוי להותיר את הריבית ללא שינוי
לפי הערכתנו, בנק ישראל צפוי להותיר את הריבית ללא שינוי בהחלטתו הקרובה. בעד הורדת הריבית תומכים התחזקות השקל בשיעור של כמעט 4% ביחס לסל המטבעות מאז הישיבה הקודמת של הריבית. להערכתנו, לשיקול זה יהיה משקל נמוך יחסית ליתר השיקולים:
במונחי השער החליפין הריאלי של סל המטבעות, ייסוף השקל היה קטן יותר מאשר במונחים הנומינאליים. צריכים לזכור שמלבד הוזלת חומרי הגלם, התחרותיות של התעשייה המקומית תשתפר בעקבות הוזלת החשמל והמים.

למרות מדד המחירים הנמוך, ציפיות האינפלציה עלו לעומת החודש הקודם ונמצאות בתוך תחום היעד כמעט לכל הטווחים.

הנתונים הכלכליים במשק מצביעים בבירור על שיפור בפעילות. אנו מעריכים שגם המדד המשולב של בנק ישראל שיתפרסם לקראת החלטת הריבית יצביע על האצה בהתרחבות.

הורדת הריבית מעלה את הסיכון הפיננסי במשק. הפעילות בשוק הדיור עדיין ערה מאוד. כמו כן, בחודשים האחרונים נרשם גידול מהיר באשראי הצרכני שלא לדיור.


מאקרו חו"ל.
הסאגה היוונית נדחית
שרי האוצר באירופה הגיעו לסיכום עם יוון שמאריך בארבע חודשים את חבילת הסיוע בתמורה לשורת הצעדים שצריך לאשר הפרלמנט היווני השבוע. שני הצדדים התגמשו במקצת, אך היוונים התגמשו יותר. בינתיים, יוון יורדת למספר חודשים מרשימת האיומים העתידיים. בעוד ארבעה חודשים המצב הכלכלי באירופה צפוי להשתפר והאיום היווני יהיה קטן יותר.

מגזר השירותים באירופה מאיץ את התרחבותו, הסנטימנט משתפר
האינדיקאטורים הכלכליים ממשיכים להצביע על שיפור במשק האירופאי. בלט במיוחד לטובה מדד מנהלי הרכש במגזר השירותים שמשקף בעיקר את הביקושים הפנימיים. לעומת זאת, מדד מנהלי הרכש בתעשייה כמעט לא עלה לעומת החודש הקודם.

צרפת מצטרפת לספרד ואיטליה ומנסה לקדם רפורמות כלכליות
ראש ממשלת צרפת החליט בשבוע להעביר בצעד חריג שורה של רפורמות כלכליות ללא אישור הפרלמנט הצרפתי, כדי לא לסכן את אישורן. הרפורמות כוללות שינויים בשוק עבודה, הורדו חסמי כניסה למקצועות חופשיים מסוימים ומתן הקלות לעסקים.
בכך צרפת מצטרפת לאיטליה שממשלתה אישרה מספר רפורמות כלכליות מבניות בשנה האחרונה ולספרד שיישמה שורה של רפורמות בשנים האחרונה, מה שכבר בא לידי ביטוי בנתונים הכלכליים. אולם, יש לציין שבהשוואה לרפורמות בהן נקטה ספרד ואיטליה, הרפורמות של הממשלה הצרפתית קטנות יותר בהיקפן.
בסה"כ, צעדים אלה חשובים לתמיכה בכלכלה האירופאית שאינה יכולה להסתמך רק על הקלה מוניטארית המונהגת ע"י ה-ECB.

יפן יוצאת מהמיתון תוך שיפור ביצוא
יפן התגברה על המכה שהנחיתה על עצמה אחרי העלאת המע"מ בשיעור חד של 3% אשתקד. אחרי שני רבעונים של צמיחה שלילית, ברבעון הרביעי נרשמה צמיחה בשיעור של 2.2%. נתוני סחר החוץ ביפן מצביעים על שיפור בצמיחה במגזר היצוא. לעומת זאת, היבוא מתכווץ, מה שעשוי להעיד על מצבו של הצרכן היפני שמלבד העלאת המע"מ סופג גם את ההשפעה של החלשות היין.


שווקים.
פרוטוקול ישיבת ה-FED לא הוסיף ודאות ביחס לתוכניות הבנק המרכזי
פרסום פרוטוקול ישיבת הריבית בארה"ב חשף שמרבית הנגידים בוועדה המוניטארית מעדיפים לאחר את המועד של תחילת העלאת הריבית מאשר להקדימו. אולם, יש לקחת בחשבון שככל הנראה אין "תוכנית אב" סדורה עם תאריכים מוגדרים להעלאת הריבית. כפי שמדגישים הדוברים השונים של הבנק המרכזי, ההחלטות יהיו תלויות בנתונים הכלכליים, בשערו של הדולר, באינפלציה ובציפיות האינפלציה. לפי הערכתנו, הריבית תתחיל לעלות ברבעון השלישי.
השבוע (יום שלישי) תשומת הלב של המשקיעים תהיה נתונה לעדותה של נגידת ה-FED בפני הקונגרס האמריקאי.
בינתיים, תוואי הריבית החזוי לפי החוזים הוקדם לעומת המצב לפני חודש.

בניגוד להערכות, המשקיעים הזרים לא רוכשים כמויות חריגות של האג"ח האמריקאי
הנתונים המעודכנים של משרד האוצר האמריקאי לא תומכים בטענה שכסף רב זורם אל האג"ח הממשלתיות האמריקאיות מחו"ל. הרכישות המצטברות של הזרים, גם הפרטיים וגם הבנקים המרכזיים, היו נמוכות יחסית ב-12 החודשים האחרונים לעומת הרכישות שהיו בשנים האחרונות. לפי נתונים אלה, המשקיעים הזרים אינם המקור העיקרי או לפחות הבלעדי לעוצמתו של שוק האג"ח האמריקאי.

הפער השלילי בין התשואות בישראל לבין ארה"ב ממשיך להתרחב
הפער השלילי בין תשואות האג"ח הישראליות לאמריקאיות המשיך להתרחב בשבוע שעבר. הפער ל-10 שנים בניכוי פערי פרמיות הסיכון CDS בין ישראל לארה"ב נמצא ברמה הנמוכה ביותר אי פעם של מינוס 1.1%. לפי הערכתנו, במצב זה, המשקיעים באג"ח המקומיות הארוכות אינם מקבלים פיצוי בגין סיכון האג"ח הישראלי.

ציפיות האינפלציה עלו לרמה שאינה מצדיקה הגדלת חשיפה לצמוד בשלב זה
לאחר פרסום מדד המחירים לצרכן, ציפיות האינפלציה (לאחר עדכון כלפי מעלה בעקבות המדד השלילי) ירדו במעט רק בטווחים הקצרים. הציפיות לשנה עומדות כעת ברמה קרובה ל-1%, בדומה לתחזיות האינפלציה שלנו. בציפיות אלה אין יתרון לאפיק הצמוד.


ירידה בצמיחה ברווחיות ובמכירות של החברות האמריקאיות
עונת דוחות הכספיים בארה"ב מתקרבת לסיום. במבט לדוחות החברות הלא פיננסיות במדד S&P500חלה האטה בצמיחת הרווח והמכירות לעומת הרבעונים הקודמים.
מכפיל רווח חזוי הנוכחי של המדד דומה לממוצע של 25 השנים האחרונות. צריכים רק לקחת בחשבון שהממוצע כולל מכפילים גבוהים במיוחד שהיו בתקופת הדוט.קום. לפי היחס בין שווי השוק לשווי המאזני של החברות ולתזרים המזומנים, השוק עדיין נמצא מתחת לממוצע רב שנתי. אולם, לפי היחס של שווי השוק ל- EBIDTA, המניות יקרות מאוד.

שוק הקונצרני
מרווחי האג"ח הקונצרניות בישראל המשיכו לרדת בשבוע שעבר, בעיקר באג"ח בדירוגים הנמוכים יותר. גם אחרי הירידות, הפער בין המרווח הממוצע בדירוג A לבין AA עדיין גבוה יחסית לעומת הרמות שהיו בשנים 2013-2014 ומעניק עדיפות לאג"ח בדירוג A.
בהשוואה למרווחי אג"ח בעלות סיכון דומה בארה"ב, נסחרות האג"ח בדירוג A בישראל במרווח נמוך יותר מאשר האג"ח בסיכון דומה בדירוג BB בארה"ב.
השוואת המרווחים בין ישראל לארה"ב מראה שהשוק הקונצרני בישראל אינו אטרקטיבי יותר מאשר השוק האמריקאי בכל רמות הדירוג.