האינדיקטורים המובילים במדד המשולב של בנק ישראל מצביעים על התאוששות הצריכה הפרטית בישראל. מיטב דש.

עיקרי הדברים

· לפי האינדיקאטורים הראשוניים, חלה התאוששות בצריכה בישראל אחרי סיום המלחמה.
· לעומת זאת, התחזיות של המגזר העסקי השתפרו רק במעט, במיוחד מטרידה הירידה בתחזיות ליצוא התעשייתי.
· ניכרת מגמת האטה בשוק העבודה בישראל.
· הבנק המרכזי היפני הגדיל במפתיע את התמריצים. מאזנו של הבנק ביחס לתוצר כבר כעת כפול מאשר בבנקים המרכזיים הגדולים האחרים בעולם.
· ברבעון האחרון חל שיפור בתנאי האשראי הבנקאי באירופה ובביקוש לאשראי. לעומת זאת, אינפלציית הליבה שוב ירדה.
· להערכתנו, ה-FED מרגיש שהפער בין התחזיות שלו ביחס לשינוי העתידי בריבית לבין תפיסת השוק גדול מדי. לכן, ינסה להעביר מסרים שמכינים לאפשרות של העלאת הריבית מוקדם מהצפוי, מה שמגדיל את הסיכון בשוק האג"ח.
· הנפקות האג"ח הממשלתיות בארה"ב היו חלשות מאוד. כמו כן, ניכרת משיכת הכספים משוק האג"ח מצד קרנות הנאמנות והבנקים המסחריים.
· הצמיחה בארה"ב עקפה את התחזית בזכות ההוצאות הממשלתיות, בעיקר לביטחון, שהפסיקו לרסן את הצמיחה. גם יצוא נטו תרם משמעותית לצמיחה.
· נמשך גידול בצמיחת סך שכר העבודה במשק האמריקאי. גם עלויות העסקה עלו.
· מרווחי האג"ח בשווקים המתעוררים נראים אטרקטיביים ביחס לשוק האג"ח הממשלתי המקומי.



מאקרו ישראל.
הצריכה הפרטית מראה סימני התאוששות אחרי המלחמה
שינוי שנתי במדד המשולב למצב פעילות המשק של בנק ישראל במדד מצביע על המשך ואף האצה במגמה של ירידה בקצב ההתרחבות של המשק.
כצפוי, הצריכה הפרטית התאוששה מהר אחרי המלחמה. נתוני המכירות בכרטיסי אשראי ופדיון ברשתות השיווק, שהיו הראשונים לתת אינדיקציה לגבי פעילות הצרכנים אחרי סיום המלחמה, עלו בחודשים אוגוסט-ספטמבר לאחר נפילה בחודש יולי .

גם אחרי המלחמה הציפיות של המגזר העסקי נותרו נמוכות
בצד המגזר העסקי התמונה בינתיים מעודדת פחות. מאזן הנטו של סך הפעילות של הסקטור העסקי, כפי שעלה בסקר החברות של בנק ישראל ברבעון השלישי, המשיך להתדרדר לרמות שלא נראו מאז המשבר.
הציפיות המדווחות על ידי החברות בענפים הנסקרים מראות שבענפי השירותים, התחבורה והתקשורת הציפיות הן להתאוששות בפעילות ברבעון הבא, ואילו החברות בענפי התעשייה, המלונאות והמסחר צופות המשך ירידה בפעילות. במיוחד מטרידה ירידה חדה בציפיות התעשיינים למכירות ליצוא שלא כל כך מובנת על רקע פיחות השקל וירידה במחירי הסחורות.

סימני חולשה רבים בשוק העבודה
שיעור האבטלה בקרב גילאי 15 ומעלה עלה מ-5.8% ברבעון הראשון ל-6.4% ברבעון השלישי. יש לציין, שלפי הסקר החודשי, שיעור האבטלה בחודש ספטמבר עלה ל-6.5%. עלייה בשיעור האבטלה ברבעון השלישי התרחשה תוך ירידה בשיעור ההשתתפות.
ברבעון השלישי התווספו לשוק העבודה ארבעת אלפים מועסקים חדשים בלבד, התוספת הנמוכה ביותר מאז הרבעון הרביעי של שנת 2012. יחד עם זאת, יש לקחת בחשבון את המלחמה שהייתה ברבעון השלישי. עוד סימן לחולשה בשוק העבודה היה גידול יחסית מהיר במשרות חלקיות, לעומת הירידה במשרות המלאות. גם תביעות דמי אבטלה המשיכו לעלות בחודש ספטמבר והצביעו גם הן על האטה בשוק העבודה.
להערכתנו, שיעור האבטלה ימשיך לעלות בחודשים הקרובים.


מאקרו בעולם.
הבנק המרכזי היפני מגביר במפתיע את התמריצים. קרן הפנסיה הגדולה בעולם קונה מניות
ה-QE לא נעלמים, הם רק מתחלפים. הבנק המרכזי היפני מפצה על יציאת ה-FED לאחר שהודיע במפתיע על הגדלה שנתית בבסיס הכסף ב-80 טריליון יין לעומת 60-70 טריליון קודם. כמו כן, הבנק מגדיל רכישות ה-ETF ומאריך טווח לפדיון של האג"ח הנרכשות.
חדשה חיובית נוספת שיצאה מיפן בסוף השבוע בישרה שקרן הפנסיה היפנית הגדולה בעולם המנהלת נכסים בהיקף של 1.1 טריליון דולר תגדיל משקל המניות מ-25% ל-50%, מחציתן יפניות ומחציתם זרות.

שיפור בתנאי האשראי ובביקוש לאשראי באירופה
באירופה, לשם שינוי, פורסמו מספר נתונים חיוביים. מדדי הסנטימנט העסקי היו גבוהים במקצת מהתחזית. החדשות החיוביות התקבלו מסקר האשראי הבנקאי הרבעוני של ה-ECB שהראה שתנאי האשראי בבנקים הפכו למקלים יותר הן למשקי הבית והן לעסקים, לראשונה מאז תקופת המשבר. במקביל, ביקוש לאשראי גדל והפך לחיובי. מנגד, אינפלציית הליבה באירופה ירדה מתחת לציפיות ועומדת על 0.7%.


הצמיחה בארה"ב עוקפת את התחזית בזכות ההוצאה הביטחונית וגידול ביצוא
הנתונים בארה"ב היו מעורבים, אך עדיין מוטים לצד חיובי. הצמיחה ברבעון השלישי הייתה גבוהה מהתחזיות ועמדה על 3.5%, בעיקר בזכות גידול חד בצריכה ביטחונית של הממשלה. גם היצוא נטו תרם תרומה משמעותית לצמיחה הרבעונית.
גידול בתרומתה של הצריכה הציבורית, לאחר תקופה ארוכה של מדיניות פיסקאלית מרסנת, משפר תחזיות הצמיחה למשק האמריקאי.

סך הכנסות העובדים במשק האמריקאי מתגברות. עלות ההעסקה עולה
לעומת נתוני התוצר החיוביים, רכישות מוצרי בני קיימא ורכישות מוצרי השקעה ע"י החברות היו נמוכות מהתחזית. ההוצאה הצרכנית הריאלית ירדה בחודש ספטמבר. להערכתנו, הירידה הייתה זמנית ונראה בעתיד שיפור בצריכה בעקבות גידול בהכנסות, ירידה בהוצאות הדלק ושיפור באמון הצרכנים שנמצא ברמה הגבוהה ביותר מאז המשבר, כפי שהתפרסם בסוף השבוע.
קצב הגידול בסך ההכנסות של העובדים האמריקאים ממשיך לעלות ואפילו במהירות בזכות גידול במשרות, למרות שהשכר הממוצע עולה באיטיות.
בסופו של דבר, התפתחויות אלו אמורות להמשיך ולהגביר את הלחצים האינפלציוניים במשק האמריקאי ולגרום לעלייה הדרגתית בסביבת האינפלציה.


שווקים.
ה-FEDינסה לסגור את פער הציפיות בינו לבין השוק
הבנק המרכזי האמריקאי פרסם בשבוע שעבר הודעת ריבית "נצית" יותר ממה שהשווקים ציפו. השינוי בעיקר מתבטא בהכרה שמצבו של שוק העבודה השתפר משמעותית ואי ניצולת משאבים שהייתה בו ירדה.
להערכתנו, ה-FEDמרגיש שהפער בין מה שהוא משדר ביחס לשינוי העתידי בריבית לבין תפיסת השוק גדול מדי. התוואי החזוי של הריבית, לפי החוזים על הריבית, נמוך בסוף שנת 2015 בכ-1% לעומת התחזית האחרונה של ה-FED.
מצב זה מגדיל סיכון לשוק האג"ח. אם בישיבתו הבאה (16-17 לדצמבר) יחזור ה-FED לתחזית האחרונה שלו להעלאת הריבית שפורסמה בחודש ספטמבר, שוק האג"ח עלול לעבור תיקון חד.

לפי הודעת הריבית האחרונה, שכפי שציינו הייתה יותר אופטימית ממה שציפו, הסיכוי לכך די גבוה. לכן, להערכתנו, נשמע במהלך התקופה הקרובה ניסיון של נגידי ה-FED להכין את השווקים לתרחיש של עליית הריבית מוקדמת ממה שהשווקים צופים. לפיכך, אנו מעריכים שהסיכון לעליית התשואות האמריקאיות בחודשים הקרובים עלה.
יחד עם זאת, שום דבר לא קבוע מראש ומובטח והצעדים של ה-FED יהיו תלויים בנתונים הכלכליים ובהתפתחויות בשווקים.

מרווחי האג"ח בשווקים המתעוררים נראים אטרקטיביים ביחס לשוק המקומי
פערי התשואות בין ישראל לארה"ב שוב ירדו כמעט לרמות הנמוכות ביותר. עקב התשואה הנמוכה של האג"ח הארוכות בישראל שאינה משקפת להערכתנו בצורה נאותה את הסיכונים לטווח הארוך.
האג"ח הממשלתיות בשווקים המתעוררים יכולה להיות אלטרנטיבה מתאימה. המרווח הממוצע של האג"ח הממשלתיות של המדינות המתפתחות מעל האג"ח האמריקאית עומד ברמה יחסית גבוהה בהשוואה לשנים לפני המשבר והוא גבוה משמעותית לעומת המרווח השלילי של האג"ח הישראלי (ראו תרשים מטה).

ציפיות האינפלציה הארוכות עלו בחדות והפחיתו מאטרקטיביות של ההמלצה לצמוד הארוך
ציפיות האינפלציה בחלק הארוך של העקום עלו בצורה ניכרת בשבוע האחרון. עלייה זו מפחיתה במקצת את האטרקטיביות של המלצתנו מהסקירה הקודמת להסטת הכספים לאפיק הצמוד בעיקר באג"ח הארוכות.
ההתפתחויות בתחום האינפלציה ממשיכות לאותת על האפשרות של הוזלות מחירים נוספות. בשבוע שעבר התבשרנו על ההוזלה הצפויה במחיר המים ב-10% ועל הוזלת הדלק בחודש נובמבר. עדכון מחיר המים, שמצטרף להוזלה מתוכננת במחיר החשמל, גרם להורדת תחזית המדד לחודש ינואר ולעדכון כלפי מטה בתחזית השנתית מ-0.6% ל-0.5%. מנגד, פיחות השקל נמשך ועשוי לגרום לעליית המחירים בחודשים הבאים (במסחר בסוף השבוע הגיע השקל ל-3.80).


האפיק הקונצרני.
שיקולי התמחור היחסי תומכים בפיזור ההשקעה באג"ח הקונצרניות לחו"ל
בגלל יציאת הכספים שהתרחשה לאחרונה ממכשירי האג"ח הקונצרניות בשווקים בחו"ל, מרווחי האג"ח הקונצרניות, במיוחד בדירוגים נמוכים, גבוהים משמעותית לעומת פרמיות הסיכון CDX של סל האג"ח בדירוג דומה.

עוד נקודה שתומכת במעבר משוק הקונצרני המקומי לחו"ל עולה מהשוואת התשואות הצפויות של שוק המניות לעומת שוק הקונצרניות. בתרשימיםמטה ניתן לראות את התשואה הצפויה של שוק המניות (מכפיל הפוך בניכוי תשואה חסרת סיכון של האג"ח הממשלתית) לעומת המרווח הממוצע באג"ח הקונצרניות בארה"ב ובישראל.
בארה"ב עודף תשואה של שוק המניות על פני שוק הקונצרני הצטמצם לרמה הנמוכה ביותר מאז שנת 2010. בישראל, לעומת זאת, עודף תשואה בשוק המניות על פני המרווחים בשוק הקונצרני התרחב לרמה הגבוהה ביותר בשנתיים האחרונות.