"דחיפה פיסקלית" לא באה בחשבון – המטבע לא יספיק. אקסלנס.

בנק ישראל מפתיע חודש שני ברציפות - מוריד את הריבית לחודש אוגוסט ב-0.25 נקודות אחוז לרמה של %0.25 - בבנק ישראל החליטו ללכת על כל הקופה ולהוריד את הריבית לרמה הנמוכה ביותר אי פעם . הגורמים המרכזיים שהביאו להחלטה היו ההידרדרות הנוספת בציפיות האינפלציה בחודש יולי וניסיון לספק רוח גבית נוספת לשער החליפין. נתוני הצמיחה המתונים שהתפרסמו ובעיקר החולשה בייצוא והמשך הלחימה בדרום רק הוסיפו להחלטה.
הציפיות ממשיכות לרדת - הירידה המתמשכת בציפיות האינפלציה מדאיגה מאוד את מקבלי ההחלטות בבנק ישראל. האינפלציה ב-12 החודשים האחרונים ירדה לשיעור של %0.3, ונמשכה הירידה בציפיות לכל הטווחים. ציפיות האינפלציה משוק ההון ל- 12 החודשים הקרובים עומדות על %1.1 ( לעומת %1.2 טרם החלטת ריבית חודש יולי), כאשר הציפיות
הנגזרות מהריביות הפנימיות של הבנקים לאותה תקופה עומדות על %0.8 (לעומת %1 טרם ההחלטה הקודמת). בבנק ישראל חוזרים ומדגישים כי ההחלטה להפחית את הריבית הנה עקבית עם מדיניות מוניטארית שנועדה להחזיר את האינפלציה אל תוך יעד יציבות המחירים של %1 עד %3 ב-12 החודשים הקרובים .
בנ וק דה זו אנחנו חייבים להתערב ולחזור בשנית על מה שאמרנו כבר בחודש הקודם, "המשך הורדת הריבית לא תצליח לאושש את ציפיות האינפלציה". המשק סובל מהאטה בצריכה הפרטית שנגרמה עקב עלייה חדה במחירי הדיור ושכירויות, שינוי התנהגות צרכנים ופגיעה רציפה משך מספר שנים בסקטור העסקי. הפתרון לאושש את ציפיות האינפלציה בתרחיש של מלכודת נזילות היא מדיניות מוניטרית מרחיבה שכוללת הורדת מיסים כמובן – צעדים שלא ינקטו לאור העלייה הצפויה בגירעון. בנוסף חייבים לציין שלפחות מבחינת היועץ הכלכלי של הממשלה (בנק ישראל) צעדים פיסקליים מרחיבים לא באו בחשבון גם לפני הלחימה בדרום כאשר הוא המליץ לממשלה לקצץ 18 מיליארד ₪ מתקציב 2015.
שביעות רצון מהפיחות – בבנק ישראל כבר מזמן החליטו לשנות גישה ובמקום לנסות לבלום מגמה של ייסוף, הם מצטרפים למגמה בימים של פיחות. התחזקות הדולר בעולם, שתרמה גם לפיחות של המטבע המקומי, סיפקה סיבה טובה לרוח גבית נוספת למגמה ולנסיון למקסם את השפעת הפיחות. בהודעה הנוכחית מדגישים שוב כי הפיחות בשער החליפין צפוי לתמוך בהתאוששות בייצוא ובמגזר הסחיר (אותו ייצוא שצנח בחדות ע"פ האומדן הראשון לרבעון השני וניפגע ככל הנראה גם ברבעון השלישי בעקבות הלחימה בדרום) בבנק ישראל אולי משייכים חלק מהייסוף בשער המטבע להורדת הריבית שביצעו בחודש שעבר. עם זאת, יש לזכור שבימים הראשונים שלאחר ההורדה לא נראה שינוי מגמה כלשהו, אלא להיפך. התפנית הגיעה בשבועיים האחרונים - עם הסימנים שעלו לגבי התחדשות הלחימה בדרום, נתוני הצמיחה המתונים שהתפרסמו והמשך התחזקות של הדולר מול האינדקס.
הורדת הריבית אומנם תוסיף רוח גבית לשער החליפין ועשויה למתן את הפגיעה בייצוא, מנגד היא תמשיך לנפח את מחירי הנכסים בפיננסים והריאליים בישראל. ייתכן כי בבנק ישראל יוכלו להעלות את הריבית במקביל להעלאת ריבית בארה"ב במידה וזו תתרחש ברבעון הראשון לשנת 2015 ובכך להימנע מייסוף מטבע בעת ניסיון לבלום את מחירי הדיור . בתרחיש זה שוק האג"ח המקומי יקר מאוד כיום. מנגד יש לזכור כי ההתמכרות לריבית נמוכה היא עוצמתית ויהיה קשה מאוד להיפרד מהריבית הנמוכה במידה והתנאים לא יאפשרו זאת , מה שאומר שבנק ישראל ממשיך להסתכן בניפוח "בועות " בניסיון למתן את הפגיעה במשק בטווח קצר .
בבנק ישראל מתייחסים בהודעה שוב לעליית מחירי הדיור אבל הפעם משמיטים את השורה שהופיעה בכל ההודעות האחרונות
"ירידה במדדי הסיכון של המשכנתאות בעקבות צעדי המפקח על הבנקים". למרות ההתחשבות בסיכון משוק המשכנתאות , החודש חזרו להתעלם מהמרווחים המצומצמים בשוק האג"ח הקונצרני.

נתוני צמיחה מתונים והמשך המערכה בדרום- האומדן הראשון לנתוני החשבונאות הלאומית לרבעון השני העיד על התמתנות
משמעותית בצמיחה. בבנק ישראל מציינים כי הנתונים מייצגים את מצב המשק עוד בטרם נפתחה החזית בדרום וכי עדיין לא ניתן לאמוד את אובדן התוצר ש יי גרם כתוצאה מהמבצע. בהקשר זה נאמר כי הנתונים משוק העבודה מצביעים על בלימת השיפור בתעסוקה (בעיקר בהתייחס לנתוני הרבעון השני). ההערה מגיעה על רקע השיפור בשיעור האבטלה בחודש יולי שפורסם השבוע והעיד דווקא על שיפור בנתון זה (%6.2 לעומת %6.5 ביוני).

הגורמים להחלטת בנק ישראל כפי שהם מתוארים בהודעה:
• האינפלציה ב-12 החודשים האחרונים הסתכמה בשיעור של %0.3 – בחודש יולי עלה המדד ב- %0.1 . נמשכה הירידה בציפיות האינפלציה לכל הטווחים, והציפיות הנגזרות מהריביות הפנימיות של הבנקים ירדו מתחת לגבול התחתון של היעד.
• מהנתונים שהתקבלו החודש עלה כי צמיחת המשק ברבעון השני היתה מתונה – וזאת עוד לפני שלקחנו בחשבון את השפעות "מבצע צוק איתן" אשר סביר שיפגע בצמיחה עוד יותר בהמשך.
• מאז הדיון המוניטארי האחרון השקל נחלש מול הדולר –המשך הפיחות יתמוך בהתאוששות ביצוא ובמגזר הסחיר.
• התאוששות גלובלית מוגבלת – התחדשות הצמיחה בארה"ב והתמתנות באירופה וביפן.
• קצב עליית מחירי הדירות ב-12 החודשים האחרונים נמשך – בנוסף נמשך הקצב הגבוה של נטילת המשכנתאות. הפעילות בשוק הדיור מושפעת מחוסר הוודאות בנוגע להחלתו של חוק מע"מ אפס על דירות חדשות.
מה לגבי העתיד
הורדת הריבית מוסיפה רוח גבית לשוק האג"ח, אך להערכתינו עדיין לא תוביל לשינוי המיוחל בציפיות האינפלציה. החשש הגדול
שלנו הוא שבמידה ובנק ישראל אכן מודאג ממחירי הנדל "ן והמרווחים בקונצרנים ( לפחות כמו שאנחנו מודאגים), הוא יעלה
את הריבית במידה ויתאפשר במקביל לעליית ריבית בארה"ב.
בתרחיש זה הטון שלו לגבי הריבית עשוי להשתנות בתוך מספר חודשים בדומה למה שקרה בשנת 2009 אבל הפעם עליית
התשואות תהיה כואבת יותר.
בסך הכל נראה כי האפיק הקצר בינוני 516-217 יקבל רוח גבית נוספת בימים הקרובים אבל "החגיגה בארוכים" עשויה להסתיים במקרה של הפסקת אש בדרום והתבהרות לגבי מצבו של המשק . בינתיים יש לעקוב מקרוב אחר ההתפתחויות בשוק המט"ח, כאשר ככל שהפיחות יימשך, כך מרחב תמרון הריבית העתידי של בנק ישראל ישתפר. הרבה מזה כמובן יהיה תלוי בהתפתחות הנתונים הציפיות הריבית בארה"ב.