מאקרו ישראל.
ההוצאות בגין המלחמה לא אמורות להגדיל גיוסים לפי ההערכות הלא רשמיות במשרד האוצר, כפי שפורסמו בתקשורת, העלות הישירה של המבצע בעזה הגיעה כבר לכ-6 מיליארד ₪. עלות זו לא אמורה להכביד על שוק האג"ח. בעצם, ברמת הוצאות עד 10 מיליארד ש"ח, האוצר לא חייב להגדיל היקף ההנפקות, מכיוון שרמות המזומנים שיש ברשותו גבוהים משמעותית מהגירעון, זאת בשונה מהמצב כפי שהיה עד לפני שנתיים (ראו גרף מטה).
כמובן שהתמונה תשתנה אילו המלחמה תתארך ולהוצאה
חד
פעמית יצטרפו נזקים מתמשכים בכלכלה שיובילו לירידה בגביית המסים.
בנק ישראל מוכן להמשיך להוריד את הריבית ויתכן גם להגדיל מעורבות בשוק המט"ח.
הנקודות העיקריות שעלו מהודעת הריבית:
• להערכתנו, אלמלא המבצע בעזה, בנק ישראל לא היה מוריד את הריבית החודש.
• בניגוד לשנת 2009, בה הריבית לא ירדה מתחת לרמה של 0.5%, הפעם בנק ישראל עשוי להוריד את הריבית בעוד 0.25% אילו הנסיבות יצדיקו זאת.
• להערכתנו, עלה הסיכוי להתערבות משמעותית יותר של בנק ישראל בשוק המט"ח. יתכן אפילו ע"י הצבת רצפה לשע"ח.
נתוני התעסוקה לחודש יוני בישראל משקפים חולשה בשוק העבודה. שיעור האבטלה בקרב גילאי 25-64 עלה ל-5.3%, כאשר בתחילת השנה הוא עמד על כ-5.0%. במקביל חלה ירידה בשיעור ההשתתפות, אומנם מרמות גבוהות יחסית. עדיין מדובר בסימני חולשה קלים בשוק העבודה, אך אנו מעריכים ששיעור האבטלה ימשיך ויעלה בחודשים הבאים.
בעקבות הוזלה של מחירי הדלק, הורדנו את תחזית האינפלציה לחודש אוגוסט ל-0.2%. גם התחזית לחודש יולי הורדה ל-0.1% בגלל השפעות המלחמה (נסיעות לחו"ל, סעיף התרבות וכו').
מאקרו עולם.
נתוני צמיחת התוצר האמריקאי ברבעון השני היו חזקים ודומים למחצית השנייה של 2013. נתוני הצמיחה בתוצר האמריקאי ברבעון השני הראו בבירור שהנפילה ברבעון הראשון הייתה לא יותר מאפיזודה חולפת. הצמיחה בשיעור של 4.0% ממשיכה את המגמה של המחצית השנייה של שנת 2013 בה נרשמו שיעורי צמיחה דומים. שוק העבודה האמריקאי ממשיך להשתפר מהר, אך לא בניצולת כוח העבודה ובשכר.
נתוני האבטלה ותוספת משרות חדשות בארה"ב, שהיו במוקד תשומת הלב של האנליסטים בשנה האחרונה, קצת מתייתרים בעקבות שינוי במוקד העניין של ה-FED. במוקד תשומת הלב של הנגידים נמצאת תת ניצולת בשוק העבודה, כפי שהגדירה זאת הועדה המוניטארית של ה-FED בישיבתה שהתקיימה בשבוע שעבר.
מבחינת הניצולת, המצב עדיין רחוק מלהגיע למקום הרצוי. כפי שניתן לראות בתרשים "עכביש" מטה, המתאר את ההתקדמות של שוק העבודה האמריקאי, האינדיקאטורים שמתייחסים לניצולת בשוק העבודה (פינה שמאלית למטה) עדיין רחוקים יחסית מהיעד. אם ההתייחסות של הבנק המרכזי מופנית כעת בעיקר לפרמטרים אלה, הדרך לשינוי במדיניות יכולה להיות עדיין רחוקה.
השכר הממוצע עדיין עולה לאט, אך השכר הכולל עולה במקצב יחסית גבוה
גם אם הפרמטרים שמשקפים את הניצולת של שוק העבודה עדיין ישארו רחוקים מלהשביע רצונו של ה-FED, אך שכר העבודה יתחיל לעלות בעקביות ו/או האינפלציה תתגבר, הבנק המרכזי יזדרז לשנות את המדיניות.
מבחינת לחצי השכר, הנתונים האחרונים נותנים מרווח נשימה לבנק המרכזי. קצב עליית השכר הממוצע אף הואט במקצת. אולם, הנתון המשמעותי בסופו של דבר הוא לא רק השכר הממוצע, אלא גם ובעיקר סך השכר המשולם במשק האמריקאי שדווקא עולה בקצב יחסית גבוה בעקבות גידול במספר משרות.
בחזית האינפלציה הנתונים היו מעט מרגיעים מבחינת הבנק המרכזי. מדד המחירים של הצריכה הפרטית (PCE), שהוא המדד המעודף ע"י ה-FED, עלה ב-12 החודשים האחרונים בשיעור דומה לחודש הקודם ועדיין נמוך מהרמה של 2.0% אליה שואף להגיע הבנק המרכזי. יחד עם זאת, קצב עליית המדד, כולל מדד הליבה, התגבר בחצי השנה האחרונה.
לסיכום, הנתונים שפורסמו בשבוע שעבר בארה"ב היו טובים (לא ציינו עוד את מדד אמון הצרכנים ומדד מנהלי הרכש שעלו מעל התחזית), אך חשיבותם פחתה מבחינת ההשפעה על השיקולים של הבנק המרכזי שממוקד בניצולת שוק העבודה ובנתוני האינפלציה. בתחומים אלה המצב עדיין לא הגיע לנקודה בה הבנק המרכזי צריך לשנות את מדיניותו. גם מבחינת הסיכונים הפיננסיים (שוק אג"ח HY ושוק המניות) אין כעת לחץ על ה-FED להידוק המדיניות.
אנו מעריכים שבהמשך השנה נראה יותר ויותר סימנים לשיפור גם בפרמטרים שמעניינים כעת את הבנק המרכזי.
שווקים.
מאחר שבינתיים "מטען" הנתונים הכלכליים העיקריים לא גרם לשינוי בהערכות הריבית, השווקים, הן המניות והן האג"ח, אמורים להיות רגועים בתקופה הקרובה.
הסיכוי להעלאת הריבית בארה"ב עד חודש יולי 2015, כפי שמגולם בחוזי הריבית, ירד מתחת ל-50%.
פרמיית הסיכון של ישראל עלתה לקראת סוף השבוע מדרגה נוספת ובכך הפרמיה ל-10 שנים טיפסה מתחילת המבצע בעזה בכ-20 נ.ב.
שוק האג"ח המקומי ממשיך להציג ביצועים יחסית חזקים. נמשך צמצום המרווח בין שוק האג"ח הישראלי לאמריקאי.
האירועים של שבוע שעבר פגעו בסיכום השבועי בעיקר באג"ח באמצע העקום. כתוצאה מזה, עלתה הריבית העתידית המגולמת בטווחים של 2-4 שנים.
ציפיות האינפלציה הגלומות ירדו במהלך שבוע שעבר לאורך כל הטווחים למעט הטווחים הארוכים. הפער בין ציפיות האינפלציה הגלומות ל-5 שנים לבין הציפיות ל-5 שנים בעוד 5 שנים עלה לשיא.
מהנתונים המעודכנים שפרסם בנק ישראל לגבי ההחזקות של הגופים השונים באג"ח הממשלתיות לסוף חודש יוני, ניתן ללמוד שקרנות הנאמנות היו הכוח המוביל לירידה חדה בתשואות האג"ח בישראל במחצית הראשונה של השנה. הרכישות שלהן היו גבוהות משמעותית מהמשקל שלהן בשוק.
יחד עם הקרנות, גם המשקיעים הזרים רכשו אג"ח הרבה מעבר למשקל האחזקה שלהן בשוק. לעומת זאת, הגמל והשתלמות יחד עם חברות הביטוח רכשו הרבה פחות מהמשקל שלהם. הבנקים אף מימשו את האחזקה לתוך עליות השערים במחצית הראשונה של השנה, למרות שבחודש יוני לבדו הבנקים היו הרוכשים הגדולים וקנו כ-3 מיליארד ₪ אג"ח ממשלתיות. תמונה זו ממחישה שגם בשוק הממשלתי, כמו בקונצרני, משקלם של "ידיים חלשות" התגבר, מה שעשוי להגביר תנודתיות בעת משבר.
האפיק הקונצרני.
בשבוע שעבר המשיכו נפילות באג"ח הקונצרניות מתחת לדירוג השקעה בשווקים בחו"ל ובעיקר בארה"ב אשר מצטברות כבר ליותר מ-3%.
לפי הנתונים המעודכנים שפרסם בנק ישראל, גם בחודש יוני המשיך לגדול משקלם של קרנות הנאמנות בשוק הקונצרני והגיע לשיא של כל הזמנים של 26.3%. סביר להניח שבחודש יולי, בו נרשמו פדיונות כבדים בקרנות, משקלם ירד, אך הוא עדיין נמצא ברמה גבוהה.
