עד מתי ימשיכו המניות והאג"ח הממשלתי בעולם לעלות יחד? הראל.

שוקי המניות בעולם ובישראל השלימו שבוע חיובי נוסף, למרות התנודתיות ביום חמישי האחרון „ בשוקי האג"ח הממשלתיים המחירים עלו והתשואות שוב בשפל „ בשלב זה, עדיין נותנים עדיפות לשקלים על הצמודים

זחילת שוקי המניות הגלובליים כלפי מעלה הופרעה ביום חמישי, בעיקר על רקע הפלת המטוס המלזי באוקראינה. בתגובה לידיעהS&P500 ירד ביותר מ-%1 (לראשונה מזה שלושה חודשים), מדד התנודתיות (VIX) רשם את הקפיצה היומית הגדולה ביותר זה כשלושה חודשים ונפח המסחר קפץ ב-%20. אך כבר למחרת, בשווקים בעולם שבו החיים למסלולם והמדדים שבו לעלות תוך מיקוד בעיקר בפרסום הדו"חות הכספיים, לפחות עד לחדשות נוספות. השוק המקומי המשיך לעלות בשבוע שעבר ואף הניב ביצועים חזקים יותר מהשווקים בעולם, אך היום (א') השתנתה המגמה.
מי שמגיב יותר לחוסר הוודאות הם דווקא שוקי האג"ח העולמיים. החששות הגיאו-פוליטיים באוקראינה, המשפיעים בעיקר על אירופה, ומביאים להתחזקות הדולר בעולם, הובילו להמשך ירידת התשואות הממשלתיות. התשואות ל-30 שנה בארה"ב חזרו לרמתם מלפני שנה (%3.28) וכך גם התשואות ל-10 שנים (%2.48). גם באירופה ירדו התשואות וגם בשוק המקומי. בחלק מהאזורים, כולל ישראל, חוזי ה-CDS עלו, אבל הירידה בתשואות היתה חדה יותר.
קשה להאמין ששני האפיקים יוכלו להמשיך לעלות יחד במקביל ולאורך זמן רב ונראה כי הרבה ייקבע על ידי נתוני המקרו, שבשלב זה, בעיקר בארה"ב, ממשיכים להצביע על שיפור בכלכלה. בשבוע האחרון דווח על מכירות קמעוניות שעלו מעל הצפי (%0.6, לעומת צפי ל-%0.5), מדד המחירים ליצרן שעלה %0.4 (מדד הליבה עלה %0.2), דרישות עבודה ראשוניות נמוכות ורק התחלות הבנייה ירדו, אם כיזה בעיקר נתון טכני שהיה קשור לזינוק בהתחלות הבנייה בחודש קודם.

המדד: גבוה מהצפוי, אך לא מרגש את השווקים
מדד המחירים לצרכן לחודש יוני בישראל עלה ב-%0.3, מעט מעל הצפי שעמד על %0.2. האינפלציה ב-12 החודשים האחרונים ירדה ל-%0.5, מתחת ליעד הבנק המרכזי, והיא צפויה להישאר מתחת ליעד לפחות עד לשנת 2015. ההפתעה העיקרית יחסית לתחזית שלנו הייתה עלייה של %10 בהלבשה וההנעלה, לעומת צפי לעלייה של %7 (יש עלייה עונתית גבוהה בסעיף זה בחודש יוני). מחירי הדירות בבעלות המשיכו לטפס; ב-%0.5 בין אמצע אפריל לאמצע מאי ומחירי הדירות גבוהים כעת ביותר מ-%8 ביחס לרמתם אשתקד.
למרות המדד הגבוה מהצפוי, ציפיות האינפלציה בשוק ממשיכות להיות נמוכות. לפי שעה, רוב החזאים המשיכו להוריד את ציפיות האינפלציה שלהם, שעומדות בממוצע על %1.3 לשנה הקרובה – קצת מעל מה שנגזר מהחלק הקצר של עקומי התשואות כיום.
להערכתנו, הציפיות בשוק סבירות ומבטאות אינפלציה ממותנת. הציפיות ל-5 שנים הן כ-%1.6%-1.7 ובאופן היסטורי מדובר
ברמות נמוכות יחסית. בהשוואה לארה"ב או בריטניה הן נמוכות משמעותית, אך בהשוואה לגוש היורו הן גבוהות.
באופן מסורתי, כשציפיות האינפלציה נמוכות, יש נטייה להגדיל חשיפה לצמודים, אך אנו עדיין ממליצים להמתין עם המהלך
ולהקצות בתיק ההשקעות משקל גדול יותר לשקלים. ייתכן שבתקופה הקרובה נראה ירידה נוספת בציפיות ובאינפלציה
כתוצאה מהצטברות מלאים וירידה בביקושים.
ביום שני הבא יפרסם בנק ישראל את החלטת הריבית. נכון להיום, רק 1 מ-14 החזאים , שבלומברג סוקר באופן קבוע , מעריך שהיא תרד. השאר לא צופים שינוי (כולל אנחנו). להערכתנו, למרות עליית המחירים המתונה והייסוף בשקל שאנו רואים בתקופה האחרונה, מרבית הסיכויים שבנק ישראל יותיר את הריבית ללא שינוי. גם דו"ח היציבות הפיננסית שפרסם הבנק השבוע, אשר מציג תמחור בחסר של הסיכונים באג"ח החברות ובשוק הנדל"ן, תומך בגישה זו.
עדכון נתוני התוצר לרבעון הראשון אינו תומך גם הוא בהורדת ריבית בעיתוי הנוכחי. התוצר המקומי הגולמי ברבעון הראשון של 2014 עודכן כלפי מעלה ל-2.9% (2.1% באומדן הראשוני), לאחר עלייה של 3.3 אחוזים ברבעון האחרון של 2013. גם הרכב התוצר עודכן בצורה חיובית עם עלייה גבוהה יותר ביבוא, ביצוא ובתוצר העסקי. על פי האינדיקטורים הראשוניים למצב המשק אנו מצפים לצמיחה מעט גבוהה מ-%3 ברבעון השני. יחד עם זאת, הרבעון השלישי צפוי להיות חלש יותר בשל השפעות המבצע בדרום על הצריכה הפרטית, התיירות וההשקעות שעדיין מוקדם מדי לאמוד.

מה עושים השבוע?
1. מניות – הפוקוס על פרסום הדו"חות בארה"ב, אך עין פקוחה לחזית הגיאו-פוליטית
בסיכום שבועי, מדדי המניות בכל העולם המשיכו לעלות, למרות ההתפתחויות במזה"ת, והתרסקות המטוס המלזי באוקראינה.
ארה"ב ממשיכה להיות השוק הטוב ביותר מבין השווקים המובילים, כאשר מדד S&P500 עלה בכ-%7 מתחילת השנה. בשווקים המתעוררים בולטת, בין השאר, ברזיל שעלתה ב-%10 מתחילת שנה (עלייה של %4 בשבוע האחרון לבדו) וכן מדינות המפרץ הפרסי. מנגד, שווקים מתעוררים כמו רוסיה וסין סובלים מביצועי חסר.
בגזרת הדו"חות הכספיים לרבעון שני בארה"ב , עד כה פרסמו 82 חברות. בניגוד לרבעון הראשון בו היו ציפיות נמוכות לצמיחה
ברווחים , ברבעון השני יש ציפיות גבוהות לגידול של כ-%6 ברווח יחסית לרבעון המקביל אשתקד. מהדו"חות שפורסמו עד עתה
עולה גידול של כמעט %8 ברווח, אך קשה להסיק מסקנות לאור המיעוט היחסי של החברות שכבר פרסמו.
מלה טובה אפשר לומר על סקטור הבנקים, שהציפיות ממנו היו דווקא נמוכות. הבנקים הפתיעו לטובה, במיוחד גולדמן סאקס.
בדו"חות של כולם בולטת פעילות בנקאות ההשקעות, בעיקר על רקע הגאות בעסקאות המיזוגים והרכישות שהטיבה על כל הבנקים. למעט הסעיף הזה, בכל בנק היה גורם אחר לשיפור בדו"חות, אם כי בכולם בולטת העובדה שפעילות הבנקאות המסורתית והמרווחים הפיננסים ממשיכים להיות נמוכים. כל אלה גם שומרים על ה-CDS של הבנקים ברמה נמוכה (המאזנים מתחזקים), כךשהמרווח מעל ממשלתי נשאר נמוך.
מי שעוד ריכזו עניין בוול סטריט היו כמה חברות טכנולוגיה גדולות כמו גוגל, שדיווחה על הכנסות מעל לצפי ורווח מתחת לצפי, אך
פרסמה תחזית טובה שסייעה לעליית המניה.
למרות מבצע צוק איתן, השוק המקומי תפקד בשבוע האחרון טוב יותר משווקים אחרים ועלה ביותר מ-%2 (ת"א 100). בשבוע
שקדם לו דווקא התאפיין השוק בביצועים נמוכים יותר מהעולם. עם זאת, קשה להסיק מסקנות בעיתוי הנוכחי כשעדיין לא ברורות
ההשפעות של המבצע על רוב החברות. הניסיון ממשברים קודמים מלמד כי אסור למהר ולצאת ממניות בשוק המקומי, כי לעתים ירידות בעקבות אירועים ביטחוניים נמחקות במהירות גדולה; מצד שני, שילוב של חשיפה לחו"ל מאפשר איזון לתיקי המניות. אנו עדיין ממליצים לתבל את החשיפה המנייתית בשווקים מתעוררים שממשיכים להפגין ביצועים טובים.
2. אג"ח קונצרני – הדירוגים הגבוהים בולטים לטובה
המרווחים הקונצרנים בעולם ממשיכים להיות נמוכים וקרובים לשפל. התשואות הממשלתיות המשיכו בשבוע החולף לרדת, בעוד שהמרווחים של הקונצרני נשארו ללא שינוי, כך שהמשקיעים המשיכו לרשום רווחי הון.
בשוק המקומי נרשמו בשבוע האחרון ביצועים חזקים לאפיק הקונצרני, יחד עם ירידת התשואות באג"ח הממשלתי. העליות היו בין %0.4 (למשל בתל בונד 20 ו-40) ועד %0.6 (בתל בונד תשואות). העליות האלה תיקנו חלק מהירידות של השבועות האחרונים באפיק זה.
אנו ממשיכים לדבוק בהמלצה שלנו לנצל את התקופה לטיוב תיק האג"ח ולשיפור הדירוגים. להערכתנו, בדירוגים הגבוהים אין סיבה למרווחים גבוהים מדי – לא מכיוון הסיכון ולא מהכיוון של מצב החברות. בחינה של מרווחי האג"ח בדירוגים הגבוהים בהשוואה למרווחים ההיסטוריים של השנים האחרונות מגלה כי הם נסחרים ברמה קרובה מאוד ולעיתים אף
גבוהה מהמרווחים ההיסטוריים. כך למשל דירוגי AA-, הנסחרים כיום במרווח ממוצע של %1.64, נסחרו בחמש השנים האחרונות במרווח ממוצע של %1.62. בדירוגים הנמוכים המצב אינו דומה.
לצד זה, אנו ממשיכים להקצות חלק מתיק האג"ח גם לחו"ל – השקעה אשר בין היתר מאזנת את תיק האג"ח ועשויה לספק הגנה מסוימת גם מהתחזקות של הדולר, דבר שהוא חיוני בעת הנוכחית.
3. תיק השקעות – לא מגדילים סיכונים
קשה בשלב הזה עדיין לאמוד את כל ההשלכות של "צוק איתן" גם ברמת המקרו על נתונים כמו הצמיחה והגירעון שינבע מההוצאה התקציבית וגם ברמת המיקרו בהשפעה על מצב החברות. עד היום בשוק ההון המקומי לא ראינו בכלל את ההשפעה, אך ייתכן כי התמונה תשתנה בעקבות הרחבת הפעילות והכניסה הקרקעית – צעדים שצפויים לבוא לידי ביטוי בעליית ה-CDS של ישראל. על רקע זה ועל רקע רמת המחירים בשוק האג"ח והמניות, יש צורך לנסות ולהגדיל את תשומת
הלב לניהול סיכוני התיק. כלומר, מח"מים לא ארוכים, משקל גדול יותר לקונצרני שמדורג גבוה על חשבון קונצרני בדירוג נמוך, פיזור לחו"ל גם באג"ח וגם במניות ויותר נזילות.