הצעדים המתוכננים בשוק הדיור עשויים לגרום לגירעון לחרוג מהיעד של 3%. מיטב דש.

עיקרי הדברים

• הצעדים המתוכננים בשוק הדיור עשויים לגרום לגירעון לחרוג מהיעד של 3% עקב תת ביצוע בצד ההכנסות ממגוון המקורות בתחום הנדל"ן.
• נתוני שוק העבודה בישראל ממשיכים להצביע על עוצמתו. יחד עם זאת, נתוני ביטוח לאומי מראים ששיעור האבטלה נמצא ברמה נמוכה בעיקר בזכות התעסוקה בקרב העובדים בעלי ניסיון מועט והשכלה נמוכה.
• ניכרת חולשה בצריכה הפרטית בחודשים האחרונים. אנו מעריכים שתופעה זו עשויה להיות זמנית.
• על פי התחזית של מחלקת המחקר בבנק ישראל, הריבית במשק צפויה לעלות בקצב מהיר יחסית במהלך שנת 2015.
• מספר התפתחויות חיוביות לשווקים התרחשו בעולם בתקופה האחרונה:
>השלטונות בסין הכריזו על נכונות להפעיל תמריצים פיסקאליים, מה שמפחית סיכון מפני הרעה בנתונים הכלכליים במדינה.
>דברי הבכירים באירופה מרמזים שיתכן ובקרוב ה-ECB ינקוט בצעדים להקלה כמותית.
>ביפן הוכרז על הצעד הראשון ברפורמות המבניות המתוכננות.
>הנתונים הכלכליים בארה"ב מתחילים להשתפר אחרי סיום החורף. כמו כן, הרעיון של העלאת ריבית אפשרית בשנת 2015 מתחיל להיקלט בשווקים מבלי לגרום לזעזועים משמעותיים.
>נשיא רוסיה פנה לנשיא ארה"ב במטרה למצוא פתרון דיפלומטי למצב באוקראינה.
• בשבוע האחרון הציגו שוקי המניות במדינות המתפתחות את הביצוע הטוב ביותר מאז יוני אשתקד.
• מניות "הערך" בארה"ב הציגו לאחרונה ביצועים עודפים על פני מניות "הצמיחה". באירופה המצב היה הפוך. בשני השווקים מדובר בשינוי המגמה שהייתה עד לאחרונה.




מאקרו ישראל.
בעקבות ההחלטות האחרונות בתחום הדיור הגירעון הממשלתי עשוי לחרוג השנה מעבר לתקרה של 3%. קיפאון בשוק הנדל"ן עד לאישור החוק עשוי להקטין ההכנסות ממסים ישירים מתחום הנדל"ן (מס רכוש, מס רכישה, מס שבח, מס מכירה) שמסתכמות בשנה בכ-6.9 מיליארד ₪ה והכנסות ממע"מ (2-3 מיליארד ₪).

נציין שאובדן הכנסות מתחום הנדל"ן בא לאחר ביטול העלאת מס הכנסה בתחילת השנה שבינתיים לא נמצא לה מקור הכנסה אחר. כמו כן, אל שולחן הממשלה מגיעות מסקנות של הוועדה לטיפול בעוני שכנראה יעלו מיליארדי ש"ח. באווירה הקיימת יתכן ולא ימצא כוח בממשלה שיסכן את עתידו הפוליטי כדי לרסן את ההוצאות הכרוכות ביישום התוכנית. כל זה עוד לפני שהממשלה צריכה לקצץ כ-10 מיליארד ₪ בתקציב לשנת 2015 כדי לעמוד ביעדים הפיסקאליים.

נתוני שוק העבודה ממשיכים להפתיע לטובה. שיעור האבטלה בקרב הגילאים 25-64 ירד לרמה הנמוכה ביותר של 4.9%, כאשר שיעור ההשתתפות נושק לשיא של כל הזמנים 80%. אין רמז להרעה בשוק העבודה גם בנתונים על העובדים במשרה חלקית שמשקלם בשוק העבודה לא נמצא במגמת עלייה .

אולם, התמונה שעולה מהנתונים של מקבלי דמי אבטלה ממחישה שככל הנראה שיעור האבטלה נמצא ברמה נמוכה בזכות תעסוקה בקרב העובדים בעלי ניסיון קטן והשכלה נמוכה. גם עלייה מאוד מתונה בשכר הממוצע תומכת בקביעה זו. יתכן והחלת מס הכנסה שלילי והקלות לקבלת דמי אבטלה לעובדים בשכר יומי גרמו לעלייה בהיצע של העובדים.

הנתונים האחרונים של המכירות ברשתות השיווק שתואמים את הנתונים של המכירות הקמעונאיות, הצביעו על ירידה ניכרת בצריכה בחודשים האחרונים. אולם, שינויים זמניים כאלה בצריכה קרו גם בעבר כאשר אחרי מספר חודשים הצריכה חזרה לתוואי הרגיל.


מאקרו חו"ל.
בשבועות ובימים האחרונים חלו מספר התפתחויות ואירועים חיוביים בחלקים שונים של העולם שמשפרים להערכתנו את התחזית לשווקים:

יתכן שבאירופה מתבשלים צעדים נוספים להקלה מוניטארית. הסימנים לכך ניתן היה למצוא בדברי הבכירים בבנק המרכזי, כאשר גם הנגיד דראגי רמז על כך לאחרונה וגם המתנגד לצעדים מסוג זה, נגיד הבנק המרכזי הגרמני, אמר במפתיע בשבוע שעבר שהדלת של ה-ECB פתוחה לצעדי הקלה מוניטארית נוספים שכוללים שיעור ריבית שלילי על פיקדונות הבנקים ואפילו רכישות נכסים, כאשר הודגש שהוא מעדיף את הנכסים הפרטיים ולא אג"ח המדינות.
להערכתנו, עלו הסיכויים לצעדים מוניטאריים מקלים נוספים באירופה, מה שיכול להפחית את ההשפעה השלילית על השווקים של הפחתת הקלה מוניטארית ע"י ה-FED.

השווקים התחילו להתייחס אל הנתונים הסינים בדפוס "ה-QE" שאומר "יותר רע בכלכלה זה יותר טוב לשווקים". לאחר ששלטונות סין הצהירו בשבועות האחרונים, כולל בסוף השבוע, על נכונותם להפעיל תמריצים פיסקאליים כדי לסייע למשק הסיני בתקופת מעבר, כל נתון כלכלי חלש מתפרש כמגדיל סיכוי לתמריצים ודוחף את השווקים לעליות. דפוס תגובה זה מפחית את הסיכון לטווח הקצר לשווקים הפיננסיים הנובע מכיוון של סין.

נתונים גולמיים יותר בסין מצביעים בבירור שהפעילות הכלכלית נחלשת משמעותית. בחודשים האחרונים חלה ירידה חריגה במדד שינוע מטענים ובייצור אנרגיה בסין.

הנתונים הכלכליים בארה"ב מתחילים להשתפר, אך עדיין אין הוכחה ברורה שמצביעה שאכן מזג האוויר היה "אשם" בחולשה בנתונים בתקופת החורף. התפתחות חיובית נוספת בארה"ב, עליה נדון בפרק השווקים, קשורה לכך שהשווקים "הטמיעו" יחסית בלי זעזועים גדולים את הרעיון שאופק העלאת הריבית הפך למוגדר יותר מבחינת טווחי זמן. לנתוני שוק העבודה האמריקאי לחודש מרץ שאמורים להיות נקיים מהשפעת מזג האוויר יהיו מכריעים להבנה עד כמה החורף הקשה היה מעורב במומנטום השלילי במשק האמריקאי.

נקודה חיובית נוספת שמתווספת לשינויים שהתרחשו במקומות שונים בעולם עליהם דנו קודם אשר אמורים לתת תמיכה בשווקים מגיעה מיפן. שם הממשלה הכריזה בסוף השבוע על רפורמה מבנית משמעותית הראשונה שתכלול שורה של הצעדים האמורים לקבוע אסטרטגיית פיתוח לאזורים שונים במדינה בהתאם להתמחות.

עוד התפתחות שעשויה להפחית לחץ על השווקים הייתה הידיעה שנשיא רוסיה פוטין פנה בסוף השבוע ביוזמתו בשיחת טלפון אל נשיא ארה"ב במטרה לנסות למצוא דרך ליישב את הקונפליקט באוקראינה בדרכים דיפלומטיים.

שווקים.
לאחר תקופה ממושכת של פיגור, שוקי המניות במדינות מתפתחות היו חיוביים בשבוע האחרון. מדד MCSI EM השיג את הביצוע השבועי הטוב ביותר מאז חודש יוני אשתקד. יתכן שלהתפתחויות שונות, כולל בסין, עליהן דנו בחלק המאקרו, הייתה תרומה לכך.

בשוק המניות האמריקאי ניכר בתקופה האחרונה שינוי בסקטורים שמובילים את המגמה. אם עד לאחרונה מניות סקטורי "הצמיחה" הובילו על פני מניות "הערך", אז לאחרונה המגמה התהפכה. מניות הענפים כגון צריכה של מוצרי בני קיימא, התעשייה, הטכנולוגיה מתחילות לפגר אחרי המניות ששייכות לענפי הטלקום, האנרגיה והצריכה שוטפת. ניתן לראות בתרשים מטה שהיחס בין מדד מניות "הערך" לבין מדד מניות "הצמיחה" בארה"ב התחיל לעלות לאחר תקופה ארוכה של ירידה). באירופה, לעומת זאת, המצב השתנה בכיוון ההפוך, כאשר מניות "הצמיחה" התחילו להציג ביצועים עודפים על פני מניות "הערך".

שוק האג"ח המקומי איבד קצת מהמומנטום "החם" שהיה ניכר בו מאז הורדת הריבית בחודש פברואר. גם השקל נחלש ביחס לסל המטבעות. חלה עלייה בתשואות האג"ח בחלק הקצר של העקום. התרת הריבית ללא שינוי ע"י בנק ישראל ועוד יותר תחזית הריבית שהציג הבנק בשבוע שעבר השפיעו על השווקים. מחלקת המחקר של בנק ישראל צופה שהריבית תתחיל לעלות בתחילת 2015 ועד סוף השנה תגיע ל-2.0%. תחזית זו משקפת קצב העלאות ריבית כמעט פעם בחודשיים במהלך שנת 2015, מהיר יותר ממה שצופה שוק האג"ח.

המרווחים בין שוק האג"ח הישראלי לבין האמריקאי ממשיכים להיות נמוכים מאוד, במיוחד בטווחים של 2-5 שנים. הם נמוכים משמעותית מפערי פרמיות הסיכון בין שתי המדינות. לכן החלק הזה של העקום, גם אחרי עליית התשואות שנרשמה בשבוע שעבר ממשיך להיות יחסית יקר.

השפעה נוספת על החלק הקצר של העקום בישראל באה מארה"ב. שם נמשכת השתטחות מהירה של עקום התשואות בחלק מ-5 שנים עד 30 שנה, תוך עלייה חדה יחסית בתשואות האג"ח ל-5 שנים. התפתחות זו משקפת ששוק האג"ח האמריקאי מתחיל "לעכל" את הבשורה של העלאת הריבית האפשרית בשנת 2015 והסיכון להפתעה, בעיקר לאג"ח הארוכות, פחת.

אנחנו צופים שתשואות האג"ח ל-10 שנים בארה"ב תעלה בחודשים הקרובים לרמה של כ-3% בעקבות שיפור ממשי בנתונים הכלכליים.

כתוצאה מהתחזקות ההערכות לעליית הריבית בארה"ב ונוכח הכוונות של ה-ECB להקל עוד יותר את התנאים המוניטאריים באירופה, הפער בין האג"ח ל-5 שנים של ממשלת ארה"ב לבין האג"ח הגרמני המקבילה עלה לשיא. אולם, בינתיים זה משפיע רק בשוליים על שע"ח אירו/דולר. אנחנו מעריכים שבמהלך השנה מצב זה צפוי להשתנות והמטבע האמריקאי יתחזק ביחס לאירו וגם ביחס למטבעות האחרים, כולל השקל.

ברצוננו להצביע על הגורמים שתומכים בהחזקת הרכיב הצמוד באמצעות האג"ח הצמודות הארוכות יותר בעיקר, תוך אי הגדלת סיכון המח"מ:
1. התשואות הריאליות לפדיון של האג"ח הצמודות עד למח"מ של 5 שנים הינן שליליות.
2. קייימת תלילות גבוהה בחלק ארוך של העקום הצמוד.
3. ציפיות האינפלציה הגלומות ל-5 שנים בעוד 5 שנים נמצאות ברמה הנמוכה ביותר בשנים האחרונות. עובדה זו מגלמת פרמיה אינפלציונית נמוכה מאוד ותומכת באג"ח הצמודות הארוכות יותר.