באנו להנפיק: על חברות זרות שמנפיקות אג"ח בת"א. מגדל.
חברות נדל"ן מניב, שבעליהן ומרכזי השליטה שלהן נמצאים מחוץ לגבולות ישראל והן חברות זרות לכל דבר ועניין, מנפיקות אג"ח בארץ וזה למעשה הקשר היחיד שיש להן עם השוק המקומי.
שימו לב לתופעה מעניינת שבולטת על רקע גל הנפקות האג"ח הקונצרניות ששוטף בימים אלה את השוק המקומי. חברות נדל"ן מניב, שבעליהן ומרכזי השליטה שלהן נמצאים מחוץ לגבולות ישראל והן חברות זרות לכל דבר ועניין, מנפיקות אג"ח בארץ וזה למעשה הקשר היחיד שיש להן עם השוק המקומי. התופעה הזו מעניינת בעיקר בשל היקף החוב המתואם של החברות האלה שעומד על מעל מיליארד ₪ ואשר לפי הפרסומים האחרונים, צפויים להצטרף אליו מנפיקים נוספים מסוג זה.
האם יש בתופעה זו משום חידוש? כן ולא. לא מפני שחברות שעיקר פעילותן בחו"ל הגיעו להנפיק חוב במחוזותינו גם בגל ההנפקות הקודם של 2006-2007. וכן מפני שמדובר בחברות בעלות מאפיינים שונים מאלו שהנפיקו כאן בעבר. בזמנו, מדובר היה בחברות קטנות, לא מדורגות, הפעילות בעיקר בתחומי הנדל"ן היזמי במזרח אירופה על שלל נגזרותיה וכן בחברות שעסקו בענפים השונים של מימון צרכני ועסקי. הפעם, מדובר בחברות בעלות היקף מאזן והיקף הון עצמי גדול יותר באופן משמעותי וכאלו שמדורגות בדירוגי השקעה טובים ואף גבוהים כמו כן, תחומי העיסוק שלהן הרבה פחות מסוכנים ומתרכזים בעיקר בנדל"ן מניב בארה"ב.
ואם כך הם פני הדברים, מה חשיבות המרחק של פעילות החברות הללו מגבולות הארץ?
ובכן, כל עוד החברה מרוויחה ומחזירה את החוב בזמן, אין שום בעיה. הסיכון טמון במקרה שבו יש בעיה עם ההחזרים. לחברות האלה יש מבנה משפטי מורכב שכולל חברות שמאוגדות במקלטי מס כמו איי קיימן, איי הבתולה, האי הבריטי ג'רזי ואחרים. אז נכון שבשטרי הנאמנות מצוין שהשטר כפוף לדין הישראלי אבל באותה נשימה מצוין שדיני חדלות הפירעון שיחולו על החברה אם וכאשר, כפופים לדין המקומי במקום שבו התאגדה החברה. לא צריך דמיון פורה במיוחד בשביל להבין כיצד, במקרה הצורך, מימוש הנכסים שבידי החברה יגרור הליכים משפטיים מסובכים, יקרים וארוכים.
כלקח מהמשבר הקודם באפיק הקונצרני, הוקמה ועדת חודק. מטרת הקמתה של הוועדה הייתה לקבוע כללים (התניות פיננסיות, קיומן של בטוחות,עילות להעמדה לפירעון מיידי וכו') שישפרו את איכות האג"ח המונפקות בשוק ואת רמת הביטחון של המשקיעים בהן. גם אם האג"ח של החברות הזרות המונפקות היום עומדות בכללי חודק עצם העובדה שבשל המבנה המשפטי החברה המנפיקה רחוקה מן הנכס (ע"י שרשרת של חברות הרשומות במקומות שונים, כאמור) והנכס עצמו משועבד, לא פעם בשעבוד ראשון לבנקים, הופך את איכות הבטוחה לנמוכה מבחינה כלכלית אמיתית.
מנגנון השוק אמור היה להתגבר על הבעיות הללו באמצעות תמחור ראוי של הסיכון. המשבר הקודם התאפיין בגיוס חוב "מזנין" בריבית 7%-8% צמוד מדד כאשר בחו"ל, לשם השוואה, הריביות על הלוואות מסוג זה היו ברמות של 15%-20%. היום, החברות מגייסות חוב (ללא בטוחות אמיתיות, כאמור) ברמות ריבית נמוכות של 5%. בחו"ל רמות הריבית דווקא דומות אבל המלווים שם זכאים לשעבוד הראשון על הנכסים וביחס הלוואה לשווי נכסים (LTV ) של כ- 50%.
