-
מי הבוס ? הפד. אפסילון.
החדשות הטובות הגיעו השבוע מצידו של הפד. הפד התעלם לגמרי מהנתונים של השבועיים האחרונים שהצביעו על האטה במשק האמריקאי והחליט להמשיך בהפחתת היקף הרכישות החודשי שלו. אז למה אלו חדשות טובות אם בעקבותיהן השוק ירד ? מהסיבה הפשוטה שהפד חש שמאז פרוץ המשבר לפני כחמש שנים, המשק יכול להתחיל לעמוד אט אט על רגליו והאפקטיביות של תוכנית הרכישה ירדה. הירידות בשווקים לצעד של הפד נראות כעת כלא יותר מאשר סוג של "עיכול" המדיניות החדשה. לאחר שנים שבהם הורגלו השווקים לתמיכתו הנדיבה של הפד, הגיע הזמן לגמילה. גמילה יכולה להיות קשה לפעמים. עמדתו החדשה של הפד היא בעינינו חדשות טובות בהקשר של המשק האמריקאי, אולם בהקשר של השווקים המתעוררים מדובר בחדשות קצת פחות טובות. המדיניות המוניטרית של הפד בשנים האחרונות הטיבה עם השווקים המתעוררים. הפחתת הריבית לאפס והתשואות הנמוכות בארה"ב, גרמו למשקיעים לחפש אלטרנטיבות ברחבי העולם.
הם מצאו אותן בשווקים המתעוררים. אלו הציעו למשקיעים השקעות סולידיות בתשואות גבוהות במידה רבה מאלו של ארה"ב ולמעשה בכל העולם המפותח והכסף החל לזרום. במהלך השנים האחרונות נהנו השווקים המתעוררים מזרימה של השקעות בהיקפים ניכרים. כך יצא שבשש השנים האחרונות עלתה אחזקתם של המשקיעים הזרים באג"ח בשווקים המתעוררים פי ארבע, מ 4% ל 16%. זרימת הכספים גרמה להתחזקות המטבעות (נשמע מוכר), לעלייה בצריכה וכתוצאה מכך לעלייה באינפלציה, תוך גידול בגרעון בחשבון השוטף שנגרם בשל הקפיצה ביבוא (הזול).
המצב הזה יכול היה להימשך כל עוד הכסף זרם לתוך המשקים הללו. הבעיה החלה להיווצר כאמור כאשר התברר שהאלטרנטיבה הלא אטרקטיבית (ארה"ב) מתחילה להיראות קצת יותר אטרקטיבית. זו הנקודה שבה היה ברור שהמדינות שצברו גרעון גדול בחשבון השוטף הפכו לפגיעות למדי.
http://www.epsilon.co.il/media/100257/2.2.2.14.jpg
כפי שניתן לראות בגרף למעלה, שווקי המניות של המדינות שצברו גרעונות גדולים בחשבון השוטף, גם הציגו ביצועי חסר בשנה האחרונה. חמש מדינות בולטות בהקשר הזה מעל השאר: הודו, ברזיל, אינדונזיה, טורקיה ודרום
אפריקה.
אלו הפכו לקבוצה שנקראת כעת "החמישייה הפגיעה". עכשיו הגיע זמן תיקון. בניסיון להימנע ממשבר, החלו הבנקים המרכזיים בעולם להעלות את הריביות (אינדונזיה, ברזיל, הודו ותורכיה) על מנת לחזק את המטבעות שלהם ולמנוע את יציאת הכספים שבהינתן גרעון גדול בחשבון השוטף יכולה לגרום להעמקת המשבר. כך, מדינה כמו תורכיה שאינה בעלת רזרבות גדולות של מטבע חוץ, נאלצה להעלות את הריבית בחדות בשל היכולת הנמוכה שלה להתמודד עם יציאת כספים מסיבית. שורה תחתונה, כל ההתרחשויות האלו הן תהליכים של התאמה למה שנקרא בעגה המקצועית "imbalances" ותו לא. טריגר לתיקון ? כנראה. משבר חדש בנוסח זה שחווינו ב 1997? לא, בשל השוני המהותי בנתונים הבסיסיים של כל המשקים הנוגעים בדבר.
לתהליך הזה יש גם נקודה ישראלית. אחת הנחות העבודה שלנו בשנתיים האחרונות היא שהשקל ימשיך להפגין עוצמה בשל שתי סיבות עיקריות. הראשונה קשורה בגילויי הגז שחוסכים למשק הוצאה דולרית ניכרת. הסיבה השנייה היא שבעיני המשקיעים הזרים, ישראל מציגה נתוני מקרו טובים שמעידים על יציבות המשק ולכן היא מהווה יעד אטרקטיבי להשקעות. סביר להניח שהשינויים החדים בריביות ובמטבעות בשווקים המתעוררים מעלים עוד יותר את קרנו של המשק הישראלי לאור היציבות שהוא הפגין. הוסיפו לזה את התשואות הגבוהות באופן יחסי של שוק האג"ח ומחירי המניות הסבירים ונראה שכספי המשקיעים הזרים ימשיכו לזרום למשק שלנו. לתשומת ליבו של בנק ישראל שממשיך לפעול במישור הזה כפי שפעל בשנים האחרונות וביצע רכישה מסיבית של דולרים. התוצאה כידוע, נותרת אותה תוצאה.
כמה תובנות מהשבוע האחרון : העובדה שהתשואות בשוק הישראלי לא ירדו על אף ירידת תשואות (מפתיעה למדי) של האג"ח האמריקאי ממחישה שככל הנראה פוטנציאל רווחי ההון בשוק המקומי מוצה בשלב זה. בשבוע שעבר קיצרנו את המח"מ של התיק השקלי שלנו בחצי שנה לערך לשלוש וחצי שנים. לעת עתה אנו מותירים את המח"מ ברמתו הנוכחית. עם זאת, במידה ובכל זאת תהיה ירידת תשואות נוספת, נשקול הפחתה נוספת של המח"מ.
בהמשך למה שנכתב לעיל, אנו סבורים ששוק המניות המקומי ימשיך ליהנות מהתמיכה של שני גורמים עיקריים : המשקיעים מחפשים אלטרנטיבה לכספם. אמנם זו סיבה לא כלכלית, אבל מה לעשות שלפעמים אי אפשר לבצע דברים בשוק רק מטעמים כלכליים. הגורם השני קשור כאמור בכך שהשוק שלנו ימשיך להיות ואף במידה רבה יותר, אטרקטיבי למדי בעיני המשקיעים הזרים.
נכתב על ידי עידן אזולאי
