סקירה שבועית: מדד המחירים האחרון חיזק את ההערכה שסביבת האינפלציה במשק ממשיכה להיות מתונה. מיטב דש.

עיקרי הדברים:
• נתוני היצוא מראים שהמגמה בישראל אינה שונה מהותית מההתפתחות בסחר החוץ בעולם. קיימת בעיה ספציפית בענפים בהם פועלות מספר קטן של חברות גדולות שמתמודדות עם הקשיים שאינם קשורים לחוזק של השקל. ביתר הענפים מגמת היצוא די יציבה.
• נתוני היבוא מצביעים על המשך התרחבות בצריכה הפרטית. חל גידול ביבוא של מוצרי השקעה.
• מדד המחירים האחרון חיזק את ההערכה שסביבת האינפלציה במשק ממשיכה להיות מתונה. הסיכון העיקרי הינו סטייה כלפי מטה של האינפלציה בפועל לעומת התחזיות.
• מתחזקת ההערכה שצמצום רכישות ה-FED עשוי להידחות, יתכן אפילו לרבעון השני של שנת 2014.
• דחיית ה-Tapering כבר מורגשת בזרם הכספים שהופנה שוב אל שוקי האג"ח בעולם, בפרט האג"ח הממשלתיות במדינות המתפתחות ואג"ח החברות. הניסיון של השנה האחרונה מלמד שהתהליך עשוי להתגבר כאשר כספי הקרנות יופנו שוב לאפיק האג"חי.
• הכלכלה הסינית צמחה ברבעון השלישי בקצב הגבוה ביותר בשנתיים האחרונות.
• בשבועות האחרונים האג"ח השקליות בעלות מח"מ בינוני הציגו ביצועים דומים לאג"ח הארוכות. תלילות העקום נמצאת בשיא, כאשר הסיכונים, הן החיצוניים והן הפנימיים, לשוק האג"ח ובפרט לחלק הארוך שלו, פחתו





מאקרו ישראל.
> למרות החולשה ביצוא התעשייתי מישראל, קצב השינוי השנתי ביצוא התעשייתי הישראלי היה בשנה האחרונה אף גבוה במקצת לעומת השינוי במדד הסחר העולמי. ביצוא הישראלי קיימת בעיה נקודתיות בחברות ספציפיות שמשקלן בסך היצוא גדול מאוד. אם נבחן את המגמות בענפי התרופות, הכימיקליים והרכיבים האלקטרוניים, שמהווים קרוב למחצית מהיצוא התעשייתי ללא יהלומים, לעומת שאר הענפים, נראה שהיצוא בענפים האחרים היה בחודשים האחרונים יציב ואף עלה במקצת.
משקל מכריע ביצוא של הענפים שהזכרנו שייך לחברת טבע, כיל ולמפעל אינטל אשר מתמודדות עם בעיות ספציפיות שלאו דווקא משקפות את הבעיה הכללית של היצוא מישראל ולא ניתנות לפתרון באמצעות היחלשות השקל.
>בתחום היבוא, התמונה בסה"כ חיובית. יבוא מוצרי צריכה ממשיך להתרחב. חל שיפור ביבוא מוצרי השקעה ורק ביבוא חומרי גלם ללא אנרגיה מורגשת חולשה מסוימת. יש לציין, שנתוני היבוא של חומרי גלם מושפעים משינויים במחיר הדולרי שלהם אשר ירדו לאחרונה. הנתון האחרון של נפח היבוא לסוף הרבעון השני לא הצביע על ירידה בכמות חומרי גלם מיובאים.
http://www.meitavdash.co.il/files/fi...gallery/10.jpg


מקור: בנק ישראל, הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה
מקור: הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה

>מדד המחירים לצרכן היה נמוך מהתחזית. התייחסנו באופן מפורט לפרסום המדד בתגובה מיוחדת. הסטייה מהתחזית הייתה למעשה אף גבוהה יותר ממה שנראה במבט ראשון, מכיוון ששינוי לא צפוי במדידה של סעיף החינוך תרם כ-0.2% למדד של חודש ספטמבר.
סביבת האינפלציה במשק ממשיכה להיות מתונה. אנו צופים שהאינפלציה ב-12 החודשים הבאים תסתכם ב-1.7% כאשר הסיכון לסטות מהתחזית הוא בעיקר כלפי מטה.
>חולשת היצוא והאינפלציה הנמוכה עשויים לתמוך בהורדה נוספת של הריבית. אולם, אי הודאות בקשר לזהות מקבלי החלטת הריבית הבאה ובעיקר ערפל סביב מינוי הנגיד שצפוי להתבהר ביום ראשון, מקשים על מתן הערכות.
>מדד מנהלי הרכש של בנק הפועלים ירד בשיעור יחסית חד בחודש ספטמבר בהמשך למגמת הירידה מתחילת השנה. עיקר ההשפעה השלילית מתייחסת לביקושים המקומיים והתעסוקה כאשר גם רכיב היצוא שב להתכווץ, כפי שמדווח הבנק.

מאקרו עולם.
>השווקים נמצאים בהמתנה לפרסום נתונים כלכליים בארה"ב שעוכבו בגלל ההשבתה. הנתונים החשובים של שוק העבודה יתפרסמו ביום שלישי.
>מבין הנתונים הבולטים שהתפרסמו בעולם בשבוע שעבר נציין את נתוני הצמיחה בסין לרבעון השלישי אשר הפתיעו לטובה. שיעור הצמיחה השנתי עלה מ-7.5% ברבעון השני ל-7.8%. ברבעון השלישי נרשם קצב הצמיחה הגבוה ביותר בשנתיים האחרונות. גם הנתונים השוטפים של הייצור והצריכה היו בסה"כ בהתאם לתחזיות.
>האירו טיפס לרמה הגבוהה ביותר לעומת הדולר האמריקאי מאז תחילתה של שנת 2012. עוצמת האירו עלולה להקשות על היצוא האירופאי שקצב התרחבותו מתמתן בהתמדה.

שווקים.
>בסקירה של השבוע שעבר כתבנו שהסיכוי לצמצום הרכישות בפגישות הקרובות של הבנק המרכזי האמריקאי ירד. כעת, לאחר הגעה להסכם זמני בנושאים התקציביים, מועד התחלת צמצום הרכישות נראה עוד יותר רחוק. קיים סיכוי סביר שהחלטת ה-FED לגבי צמצום הרכישות תדחה לשנת 2014, אולי אפילו לרבעון השני. בתנאים אלה תשואות האג"ח הממשלתיות צפויות להישאר בתקופה הקרובה ברמות נמוכות.
>הפחתת סיכויים לצמצם הרכישות כבר מזרימה כספים אל שוקי האג"ח הגלובליים. שוב, כפי שראינו בשליש הראשון של השנה, כספי המשקיעים מתחילים להיות מופנים אל שוקי האג"ח הממשלתיות בשווקים המתעוררים ואל שוקי האג"ח של חברות.
>לאחר שהדגשנו הקטנת הסיכון לשוק האג"ח מצד השוק האמריקאי, נחזור על המסקנות לגבי הסיכונים של השוק המקומי אליהן הגענו בסקירה לפני שבועיים. ציינו ארבע סיבות לכך שגם הסיכון המקומי לשוק האג"ח ירד. נזכיר אותם בקצרה:

1. הורדות האחרונות בריבית כמעט לא באו לידי ביטוי בתשואות האג"ח הארוכות. להערכתנו, הריבית הנמוכה בישראל אינה תופעה מחזורית וחולפת אלא תישאר לזמן רב. לפיכך, סיכון הריבית שמגולם בחלק הארוך של העקום עשוי לקטון.
2. האינפלציה בישראל ירדה מדרגה. הסיכון לעלייה משמעותית באינפלציה הינו נמוך והסבירות להטיה כלפי מטה של האינפלציה בפועל ביחס להתחזית גבוהה יותר לעומת כלפי מעלה.
3. סיכון הגירעון פחת.
4. סיכון הגיאופוליטי התמתן.
 בהתאם לירידה במכלול הסיכונים, התלילות הנוכחית של העקום שנותרה בשיא של השנים האחרונות עשויה לרדת בדרך של ירידת התשואות הארוכות.

> לאחר ירידת תשואות בארה"ב (בסוף חודש ספטמבר), המלצנו לקצר מסיבות טקטיות את מח"מ התיק לכ-4 שנים. מי שקיצר לא צריך להצטער מכיוון שבשבועות האחרונים ירידת התשואות בחלק הבינוני של העקום (3-4 שנים מח"מ) הייתה הרבה יותר משמעותית מאשר בחלק הארוך. גם במהלך עליות שערים חדות שהיו בשוק האג"ח בשבוע שעבר, מחירי האג"ח הבינוניות עלו כמעט בשיעור זהה לאג"ח הארוכות.
> לאור העובדה ששיפוע עקום השקלי נמצא בשיא כאשר הסיכונים לחלק הארוך של העקום פחתו, אנו מעריכים שתחול השתטחות העקום מהחלק הארוך שלו.

http://www.meitavdash.co.il/files/fi..._gallery/2.jpg
מקור: מיטב דש ברוקראז'

> למרות שמדד המחירים לחודש ספטמבר היה נמוך משמעותית מהתחזיות, ציפיות האינפלציה הגלומות ירדו בשיעור מתון בלבד. הפער בין ציפיות האינפלציה לטווח הקצר לבין הציפיות הארוכות התרחב לרמה מאוד גבוהה. האינפלציה בחצי השנה הקרובה צפויה להיות נמוכים בהתאם לעונתיות. גם מעבר לכך, קשה להצביע כעת על סיכוני אינפלציה מיוחדים לטווחים ארוכים יותר.
> לפיכך, אנו ממליצים על ההעדפה של האפיק השקלי על פני הצמוד בתיקים, במיוחד בחלק הקצר והבינוני של העקום.

http://www.meitavdash.co.il/files/fi..._gallery/3.jpg
מקור: מיטב דש ברוקראז'



אג"ח קונצרניות.
> ירידה בסיכון ה-Tapering כבר מורגשת בשוקי אג"ח החברות בעולם. בינתיים לא חל גידול משמעותי בהיקף ההנפקות, אך מחזורי המסחר המדווחים באפיק עלו בשבוע האחרון לשיא.
> מדדי האג"ח, במיוחד מתחת לדירוג השקעה, עלו בשיעור די חד בשבוע האחרון. להערכתנו, באווירה אופטימית זו יש להעדיף את האג"ח הקונצרניות בארה"ב, על פני השקעה באירופה. לא רק שהמצב הפיננסי והכלכלי באירופה פחות טוב, אלא שהאפיק בארה"ב נפגע חזק יותר בחודשים האחרונים, כפי שבא לידי ביטוי בביצועי מדדי האג"ח ברמות דירוג שונות.
> התנהגות האפיק הקונצרני בדירוג השקעה בישראל הייתה דומה מאוד לאירופה.

http://www.meitavdash.co.il/files/fi..._gallery/4.jpg
מקור: Bloomberg

> אחרי עדכון מדדי התל בונד, יחסי הסיכון (דירוג ממוצע)-סיכוי (מרווח ממוצע) במדדים השונים די מאוזנים. יחד עם זאת, להערכתנו, קיימת עדיפות למדד תל בונד 40 על פני תל בונד 20. חלק גדול מהמרווח הכולל במדד תל בונד 20 תורמת האג"ח של מכתשים, זאת לעומת פיזור יחסית רחב בין האג"ח של מדד תל בונד 40. השקעה במדד תל בונד 40 מתאימה גם לגישה שמרנית שלנו באפיק.
> האג"ח הקונצרניות השקליות הציגו בחודש האחרונות ביצועים עודפים על פני האג"ח הצמודות או האג"ח בריבית משתנה. כתוצאה מזה, נוצר פער גדול בין המרווח הממוצע של האג"ח הצמודות לבין השקליות ובמיוחד בריבית משתנה. במצב זה יש להעדיף את האג"ח הקונצרניות הצמודות. האג"ח הקונצרניות בריבית משתנה הן הנחותות ביותר.

http://www.meitavdash.co.il/files/fi..._gallery/5.jpg
מקור: מיטב דש ברוקראז'