סקירה שבועית 4.8.13

השבוע החולף היה סוער ברמת המאקרו, המניות והפרסונות ששמם התחלף תדיר אך נדמה שהשורה התחתונה היא אותה שורה מוכרת: הסיבה שת"א אינה מדביקה את העולם (ואף מגדילה הפער) נמצאה פעם נוספת, כשכיל וחברה לישראל הן האשמות התורניות אך אין בנמצא מניות שיובילו מהלך הפוך. המדד המוביל בת"א מוסיף להציג מקבץ חברות שהרווחיות שלהן במקרה הטוב עולה קלות, ובכל מקרה אף אחת מהן אינה מתחום שיש בו בכדי להזניק המניה בעשרות אחוזים ולמשוך המדד מעלה.

ניקח כדוגמה שתיים מהמניות המובילות: טבע ופריגו. לא ברור מה גרם לטבע לאבד "רק 4% בימים האחרונים עם החלטת בית המשפט כי תוקף פטנט הקופקסון יסתיים ב 24 למאי 2014. טבע כיוונה לשלהי 2015 אבל כך או כך אנו מצביעים מזה זמן רב כי לטבע אין שום בלוק באסטר בקנה (שורט באתר), והנה כ 55% מרווחיות החברה (וגם זאת עפ"י הערכות מתונות) עומד בספק החל מעוד פחות משנה. המשקיעים לטעמי טרם הפנימו משמעות העניין, וכיון שזו צפויה לאבד גובה רב (10% ויותר) הנה משקולת ראשונה למעוף.
פריגו, המניה היציבה במדד, החזיקה קופת מזומנים מדהימה שאיפשרה לה לחפש חברת בלוק באסטר ולהציע סכומים שאף טבע במצבה הנוכחי אינה יכולה להם. במקום זאת, בחרה החברה לרכוש את "אלן" בסכום של 8.6 מיליארד דולר מתוך זה 3.25 מיליארד במזומן. מי שיכלה למשוך המעוף מעלה ולהציע זינוק ברווחיות ע"י תרופה מובילה בחרה לכל היותר לשמור על הקיים ולהתפתח רוחבית, ועל כן אכזבת המשקיעים. זו תהא משקולת שניה למדד במהלך החודשים הקרובים, וגם אם נניח יציבות במדד הבנקים (מה שכנראה אינו מדוייק), הרי שכבר כעת כיסינו למעלה מ 50% מהמדד ואובדן כדאיות השקעה בשוק המקומי.

חולשה זו השקופה בעיני המוסדיים הוסיפה להוביל גם השבוע להסטת כספים לארה"ב ואירופה אך נדמה כי הדבר נעלם לחלוטין מעיני הציבור – תעשיית הקרנות גייסה ביולי 6.5 מיליארד ₪ מתוכן 3.3 מיליארד ₪ לאגח כללי וקונצרני (הנמצא בשיא כל הזמנים), וזינוק של 180% בגיוס לקרנות המנייתיות ל 570 מליון ₪ בחודש בודד. בתמורה, השוק ביצע תנועה חדה מטה והחזיר את הציבור כחודש אחורה בפרק זמן של יממה, כשכמובן אין בכך בכדי לבלום מגמת הציבור אך בהחלט שם העניין תחת תמיהה לא קטנה. ובכלל, בשיחות עם מנהלי קרנות אלו חווים תקופת שיא יוצאת דופן – היקף נכסים חסר תקדים של 212 מיליארד ₪, גיוסים בקונצרני ברמות שיא ללא מרווחים וגיוסים במנייתיות שמעולם לא היכו את המדד, ועדיין הציבור משלם 3% ויותר דמי ניהול. חוסר האלטרנטיבה מביאה אדם/משקיע לקחת החלטות לא רציונאליות, כשברור שיש אנומליה זועקת בשוק המקומי. אנומליה זו כאמור, תצטרף למגמה העולמית עת זו תתהפך ותוביל את ת"א לתגובה חסרת פרופורציה בשל ריבוי ידיים חלשות מצד הציבור והיעדר רוכשי ענק מצד המוסדיים.

בינתיים, הנהנים העקריים מהמצב הם שחקני המעוף. אם בסקירה הקודמת ציינו כי גבול פקיעה אופטימאלי הינו ברמת 1205-1220, הרי שהתכנסנו לטווח כבר בשבוע הראשון של החודש. אם ניתן היה לדבר על מצב אופטופי, הרי שזאת היה מתרחש בזליגה מטה תוך התקדמות בחודש(שחיקה) אלא שהמצב הנוכחי מאפשר לשמור על נכס הבסיס ללא התערבות מוקדמת שתתרחש רק ברמות 1195/1223. הסטיה הנמוכה מעידה כי טווח התנועה של המעוף יהיה מרבית הימים עד 0.4% ובסה"כ אין שינוי בגבולות הרחוקים אלא תנועה של 2 נקודות מטה. על אף שהעתקנו הנחות מוצא מיולי, כאמור בסקירה הקודמת, עדיין אנו מתקשים לראות תיקון חד בשוק המקומי בשל סטית התקן שגם בירידה של 2% טיפסה קלות לרמת 11.5% בלבד. היעדר מחזורי מסחר כמו גם בנקים המאזנים ארביטראז' (והפוך) מבטיחים שאם לא תתרחש דרמה בוול סטריט, בת"א אנו צפויים להישאר השבוע בגבולות השבוע הקודם ללא הגעה לגבולות התערבות הכותבים.

כמובן ששוק הדשנים המקומי והעולמי כאחד, עמד השבוע במרכז תשומת הלב עם החלטת אורלקלי לצאת מקרטל האשלג העולמי בשל תביעה כנגדה. החברה מתכוונת למכור כמה שיותר בכמה שפחות ולכן ההיקש ביחס למחירי האשלג ברור ומובן אלא שיעד של 300$ שהציבה החברה הינו חסר בסיס – לא משום שלא יתכן מחיר של 200$ או 700$ לטון אשלג אלא מהטעם שמדובר על צריכה עולמית, ואורלקלי היא בסה"כ אחת משבוע חברות מובילות. רוצה לומר, ההתאוששות העולמית תימשך אין בטווח הארוך שום משמעות למהלך אורלקלי אבל בקצר בהחלט מדובר על בשורות מפתיעות וחמורות המגלמות כעת מחיר של 360$ לטון. בשנים עברו, עם ובלי ביקוש מצד הסינים שב המחיר לאיזון סביב 400$ וגם אם נניח במידה רבה כי לקרטל חלק בעניין זה, עדיין עלויות הכרייה עומדות על כ 230$ לטון, ובמצב זה טווח התנועה ברור ומרבית הירידה כבר מגולמת במחירי המניות.

ברמת המאקרו, כפי שהערכנו פלוג הותירה את הריבית לאוגוסט ללא שינוי ברמת של 1.25%. הודעת בנק ישראל רמזה כי הורדה תגיע בהחלטה הבאה או לכל המאוחר זו שאחריה, אך בכך כהרגלו ניסה הבנק לשמור על רמת מחירי מניות הבנקים כי כידוע האינפלציה אינה עוד בשליטתו. לא בגלל זאת עלה בנק ישראל לכותרות השבוע אלא בשל משחק הכסאות פרנקל – פלוג – ליידרמן. מבלי להיכנס לסוגיה האישית, שכמובן אין באמת ל"דייני" הציבור היכולת לשפוט מהסיבות המובנות, קשה להתעלם מהעובדה שהבנק המרכזי במדינה פועל במחשכים. פישר אולי היה הפרזנטור הבולט למי שאינו חב דבר לאיש ועושה ככל העולה על רוחו אבל הפארסה שמרבית הפעמים מגיעה מבעלי אינטרס מתוך הבנק מעלה את השאלה האם מטרת קיומו מלכתחילה ברת קיימא. בשביל קביעת מדיניות מוניטרית די בוועדה, וכמובן שלא זו המטרה היחידה של הבנק, אלא שהיקף העובדים בבנק ישראל דומה להיקף העובדים בבנק המרכזי בגרמניה ואם מתוך המערכת עצמה (כך עפ"י רוה"מ ושר האוצר) לא נמצא מועמד ראוי, דרשני. ההצנחה של מועמד אמריקני או בעל מנטליות שכזו ולחלופין החזרה של נגיד שתפקודו זוכה במקרה הטוב לציון עובר, מחדדת את יחסי העבודה הלקויים בין ההנהגה הכלכלית במדינה. עוד שבוע-שבועיים ללא נגיד וישראל כבר תקבל בדירוג אופק שלילי, ובהתחשב בנתוני האבטלה שטיפסו במהלך הרבעון השני לרמת 6.9% בהחלט זה אינו הזמן להפוך לטלנובלה של שוק ההון העולמי.

בשוק המט"ח חשוב לשים לב דווקא למה שלא קרה ולא למה שכן: הדולר לא שבר רמת 3.55. כפי שהערכנו רצועת הדשדוש 3.55-3.6 נשמרת, ועל פניו שילוב סיבות לעשות כן – פרנקל הסיר מועמדות, הריבית נותרה על כנה ופרופ' ליידרמן הפתיע. כותרות רבות עוסקות בספקולנטים הפועלים אך אם באמת היתה יד מכוונת, ולא עדיפות כלכלית טהורה, הרי שכעת היתה זו הזדמנות יוצאת דופן ולא כן המצב. בהתאם הצפי הוא להמשך שהייה סביב הרמות הנוכחיות, כשהחשיבות היא בסימנים המגיעים מכיוון ברננקי ופחות מהשוק המקומי.
ביורו/דולר היציבות מטעה כיוון שהדולר היה בדרך להתחזקות ודאית, ואילו נתון התעסוקה השלילי הוביל להיפוך תחזית, קרי נתון שלילי = סוף התכנית נדחה ובהתאם החלשות הדולר. אין כל חדש מכיוון זה והצפי עודנו להחלשות המטבע האירופאי אלא שמהלך אמיתי יצא לדרך רק כשברננקי ינשוף בעורף המשקיעים האמריקנים ולא זאת המצב.
בשוק הסחורות יציבות בגיזרת הזהב והנפט. ההערכה להחלשות הזהב נותרה בעינה עד רמת 1200-1250$ /אונקיה, ואילו בנפט אנו מצפים ליציבות עם ירידה מינורית בשלב זה.

באירופה, שוב צהלו המשקיעים על רקע הנעשה בוול סטריט גם אם כל קשר ליבשת הישנה הינו מקרי בהחלט. שבירת השיאים מעבר לים תופסת את המדדים באירופה שוב התנגדות טכנית מוכרת – דאקס ב 8,400 וקאק ב 4000. המעניין הוא שבעוד ארה"ב התקדמה באחוזים בודדים מהפעם האחרונה שהאירופאים נשקו לרמות הנוכחיות, הרי שאלו בתרחיש הטוב חוזרים לרמות השיא דבר המלמד על המשך תשואת חסר.
למזלם של האירופאים דראגי שוב נחלץ לעזרתם לאחר ירידה במדדים, הותיר את הריבית ברמת 0.5% אך שב וחזר על הבטחתו לשמירה על ריבית נמוכה "היכולה אף לרדת". עין הקורצת למשקיעים על הורדת ריבית נוספת בזמן שאלו כבר מגלמים 80% סבירות להורדה נוספת עד סוף השנה (הורדה אחרונה בהחלט). דראגי כמובן כיוון לציבור האירופאי המתקנא באחיו האמריקני והתעורר בשבועות האחרונים עם עליה במחזורים ובפרט בקרנות. כל עוד הציבור שועט לבורסה בהחלט תיקון חד אינו צפוי אך אי-שבירת הרמות המוזכרות במהלך השבוע תתן עוד אינדיקציה לתיקון נקודתי הקרב, וצפוי להיות אגרסיבי ביחס לארה"ב.

בארה"ב חזינו השבוע בהמשך הסתערות הציבור על שוק המניות. אמנם המחזורים טרם חזרו לרמתם בשלהי 2007 אך מכל יתר הבחינות לרבות תשואת אג"ח ארה"ב, רמת המכפילים ורמות המדד אנו כבר שם. אולי האינדיקציה הטובה ביותר מגיע מהשוק המשני, הוא שוק ההנפקות – כמות הנפקות הזהה ברמתה לתקופת השיא של 2007. 7 הנפקות השבוע ב NYSE ועוד 6 הנפקות בנאסד"ק אלו כמויות בלתי נתפסות, ומי מרבית המנפיקות בחודשים האחרונים: שלא במפתיע חברות טכנולוגיה קטנות המנצלות את הגאות והרעב למניות ומזכירות במקצת את תקופת הדוט.קום. בשל היקף החזקות מוגבל מצד מוסדיים (להבדיל מקרנות גידור) אלו כבר צריכים לפנות יותר ויותר לתחומי הביומד והטכנולוגיה, ולוותר על תחומים מסורתיים דוגמת בנקאות ולכן המהלך החד האחרון של הנאסד"ק מובן ברמת "הסקסיות" של המדד אל מול הדאו הכבד.
במקביל, נתוני המאקרו לא מפריעים לשוק להמשיך ולהתקדם לאט ואילו ברננקי מספק את הדחיפה כל אימת שנדמה שאנו לפני היפוך. מדד קייס שילר שהציג עליה של 2.4% בהשוואה לחודש הקודם וסה"כ זינוק של 12.2% בשנה החולפת הוא הקטר הנוכחי המוביל את שוק הנדלן. יותר חשוב מהתעסוקה ויותר חשוב ומהתמ"ג האמריקנים צריכים בסביבת מחירים נוכחית אינדיקטור המשתפר ללא לאות, ובהחלט ניתן לומר ששוק הנדלן מספק מספר כאלה.
בד בבד, נתון התמ"ג שרשם עליה של 1.7% ברבעון השני מיסך במשהו מהאכזבה שהגיעה בהמשך השבוע מנתון המשרות שהציג תוספת של 162 אלף אל מול צפי ל 180 אלף אלא שאלו הם בסה"כ דומיות משנה בדרמת היחיד של ברננקי. הפד שהותיר את הריבית על כנה ניפק סיכום של הועידה בת היומיים לא התייחס ישירות לתכנית התמרוץ אך הבהיר כי הכלכלה המקומית צומחת בקצב מתון ביחס להערכה בחודש יוני. אם ביוני הפד כינה את הצמיחה כבינונית אין איך להתייחס לכך מלבד צמיחה חלשה, ולכן המשקיעים עשו אחד ועוד אחד והבינו שמועד הסיום נדחה במקצת. רמת 1700 נפרצה בקלות אך מעבר לטווח של ימים ההערכה בעינה עומדת: השוק ברוויה.
קשה גם להבין הנתונים לחיוב – על פניו מגוון פרמטרים משתפר, בטח ביחס לחודשיים אחורה ולכן הכיצד קובע הפד כי הכלכלה נסוגה?! הרי האבטלה שפורסמה השבוע, 7.4% בלבד, הינה הקריאה הטובה מאז 2008! המשמעות היא אחד משניים: או שהפד מבין שהנתונים הללו מבושלים ומשתמשים בטריקים מתחום הסטטיסטיקה והגדרות מיוחדות למיהו מובטל או שהפד פשוט לא מבין את הכלכלה האמריקנית. מכיוון שהאפשרות השניה לא סבירה בעליל, הרי שהפד בעקיפין ומבלי משים מחדד את רמת המחירים המנופחת בשוק האמריקני ומציב את הויקס הנוכחי (12%) במבחן אמיתי שלהערכתנו יכשל בו וישוב חזרה לרמת 14% בטווח החודש הקרוב.

מניות ומגזרים
אל-על – שינוי המלצה ! כשדוידי ופימי נכנסו להשקעה בנייר שאלנו מה הוא צריך את כאב הראש הזה. אני משוכנע שגם כיום מדובר באחת העסקאות הגרועות של פימי, והסיבה היחידה לסגירת השורט ברווח של כ 6.5% ולא מעבר היא האמון הרב (ובצדק) לו זוכה דוידי מצד מוסדיים.

בזק – ביצוע שורט ! דו"ח סביר ולא מעבר כשהמשקיעים בוחרים להתמקד בדיבידנד ולא בירידה של כ 10% בשורת ההכנסות. 14% בשורת הרווח זה מצויין אמנם לחברה בסדר גודל כשלה אלא שאם מפלחים את הרווחיות הרי שרבע מהרווח מגיע ממכירת רכוש גבוה ונכסים לא מוחשיים, וספק רב אם בזק יכולה לשחזר רמות אלו גם ברבעון הבא. השורט הינו עוגן בתיק.

ביתר המניות והמגזרים, אין שינוי המלצה.
שימו לב לחידוש באתר המרכז מידע חיוני הכולל מועדים ותשלומים בחברות, פעילות בעלי עניין ועוד.

שבוע טוב ומוצלח !