אילו אג"ח מתאימות לתקופה של ריבית היורדת? אלטשולר שחם.
עד לפני מספר שבועות חשבו בבנק ישראל שיש הצדקה להשאיר את הריבית במשק ללא שינוי, למרות פער הריביות הגדול יחסית שנפתח בין ישראל לבין העולם המערבי. למעשה, ההחלטה על השארת הריבית בחודשים אפריל ומאי ללא שינוי הייתה הפעם הראשונה שהריבית נקבעת לחודשיים, וזאת עקב החלטת הוועדה המוניטארית שלפיה לא יתקבלו החלטות ריבית חדשות אחרי ראש השנה ואחרי פסח בגלל מיעוט הנתונים. יותר מזה, בתחזית מקרו-כלכלית של חטיבת המחקר של בנק ישראל שפורסמה במקביל, נכתב כי "הריבית צפויה להישאר ברמה זו במשך השנה הקרובה". אחת הסיבות לכך הייתה ההערכה כי בשנה הקרובה צפוי שיעור האינפלציה להסתכם ב- 1.7% ובנוסף, העובדה כי מחירי הדיור ממשיכים לעלות.
למרות זאת, מאחורי הקלעים הלך וגבר הלחץ על הנגיד להוריד את שיעור הריבית בסוף מאי, מייד בתום החודשיים האלו, בעיקר בעקבות התחזקות השקל ביחס לדולר והאירו. למרבה ההפתעה, הנגיד החליט להקדים ולהוריד את הריבית ברבע אחוז באמצע חודש מאי, ומשם להוריד אותה ברבע אחוז נוסף לאחרונה. לצד הורדת הריבית האחרונה הוא גם בישר על תוכנית מקיפה לרכישת מט"ח בשווי 2.1 מיליארד דולר. אין ספק שהנגיד מוטרד מהתחזקות השקל בעיקר ביחס לדולר, ומעוניין להחליש את המגמה שמסתמנת לאחרונה, אשר משפיעה על הצמיחה בשל היותנו משק מוטה
יצוא.
בנוסף, הוא רואה את הפחתות הריבית בהן נוקטים נגידים אחרים בעולם, ובראשם הבנק המרכזי באירופה, ואת העדכון מטה של תחזיות הצמיחה המקומיות והעולמיות.
הורדות הריבית האלו היו בעצם אקורד הסיום של סטנלי פישר, שיסיים את כהונתו כנגיד בנק ישראל בסוף החודש. הוא משאיר את הנגיד החדש עם התלבטות בנוגע להמשך הורדות הריבית או השארתה על רמתה הנוכחית. להערכתנו, לאור תחזיות האינפלציה הנמוכות לשנה הקרובה ופער הריביות הרחב יותר מזה של מדינות מפותחות אחרות, , לא מן הנמנע כי הנגיד החדש יבצע הורדות ריבית נוספות כבר בעתיד הקרוב.
בינתיים לפחות, הורדות הריבית האלו מיתנו רק במעט את תלילות עקום התשואות של אגרות החוב הממשלתיות, זאת בניגוד למתרחש במדינות רבות ברחבי העולם בהן אנו צופים בשנה האחרונה בהשתטחות עקומי התשואות. בארה"ב הפער בין תשואת אג"ח קצרות לארוכות עומד על אחוז ושלושה רבעים, ובאוסטרליה למשל, הפער נמוך מאחוז בודד. זה תופעה צפויה כאשר המשקיעים חוזים סביבת ריבית נמוכה לתקופה ארוכה. בארץ, העקום עדיין תלול למדי, עם פער גבוה משניים וחצי אחוזים.
להערכתנו, מדובר בכשל שוק מסוים שצפוי להיסגר בעתיד. יותר מזה, כבר ראינו שהמתאם בין התנהגות שוק האג"ח בארה"ב לשוק המקומי אינו מושלם, ולכן גם עליית תשואות של האג"ח הארוכות האמריקניות, לא תמיד מובילה לעלייה אצל המקבילות הישראליות.
ההשלכות של ההתפתחויות הכלכליות על עקום התשואות צריכות להילקח בחשבון כשבאים לבחור אג"ח להשקעה לתקופה הקרובה. תחת ההנחה שעקום התשואות הממשלתי אכן תלול וילך ויתיישר עם הזמן, נראה כי כדאי להמשיך לשמור על מח"מ בינוני בתיק. לא מומלץ לעשות את זה באמצעות רכישת אג"ח במח"מים של ארבע עד שמונה שנים, בגלל הסיכוי הנמוך לרווחי הון בסדרות האלו. הדרך נכונה לדעתנו, היא לבנות מח"מ בינוני באופן סינטטי על ידי שילוב של אג"ח ארוכות ואג"ח קצרות מאוד. מובן, שבמידה ויהיה צפי להעלאת ריבית, התשואות בטווח הקצר יעלו, אולם התשואות של האג"ח הארוכות מספיק גבוהות בכדי להקטין את הסיכון להפסדי הון. יותר מזה, אם ימשכו ירידות הריבית, או שאכן תהיה השתטחות של העקום, האג"ח הארוכות אף עשויות להניב רווחי הון קלים.
