הקרי-טרייד מזיז את השווקים. נתוני הצמיחה בארה"ב. פסגות.

מה מזיז את השווקים?

האכזבה מנתוני הצמיחה לרבעון הראשון לא נובעת רק מהשורה התחתונה שהייתה נמוכה מהציפיות (צמיחה של 2.5% לעומת צפי הקונצנזוס ל-3%, מונחים שנתיים) אלא בעיקר מההפנמה שברבעונים הבאים גם קצב הצמיחה הזה הוא בגדר תחזית אופטימית במיוחד.יחד עם זאת, תגובת השוק, ובעיקר שוק האג"ח, לנתונים נראית מעט מוגזמת. לפני פרסום הנתונים, קונצנזוס החזאים לגבי הצמיחה ב-2013 הייתה 2% וצמיחה זו תושג גם אם קצב הצמיחה הרבעוני ירד במהלך שלושת הרבעונים הבאים ל-1.7%, מה שנראה סביר ביותר. במילים אחרות, לא רק שהקשר בין הכלכלה לשווקים הולך ומתנתק אלא גם שהקשר בין הציפיות הכלכליות לשווקים מתרופף.
אז מה כן מזיז את השווקים? בעיקר הקרי-טרייד (Carry Trade) על הין. ההחלטה של הבנק המרכזי היפני להדפיס ינים עד שמחיר הדיו לא יצדיק זאת הופכת את הקרי-טרייד על הין לעסק רווחי מאוד. כיצד זה עובד? לוקחים הלוואה בין (שורט על הין או על אג"ח יפני), רוכשים נכס המניב תשואה גבוהה יותר מעלות ההלוואה (כמעט כל נכס בעולם כולל לונג על האג"ח האמריקאיות) ונהנים מהפרשי הריביות. לשמחתם של רבים מעונדי החפתים בוול-סטריט, ניתן לפתוח פוזיציות כאלו גם ע"י שימוש בנגזרים ומינופים כך שגם עלות פתיחת הפוזיציה נמוכה במיוחד. הסיכון העיקרי לטרייד כזה הוא התחזקות פתאומית וחדה של הין מול מטבעות אחרים אבל בהינתן מהלך הקמיקזה של הבנק היפני, סיכון זה נראה בסבירות נמוכה להתממש. יחד עם זאת, המבוגר האחראי שבחדר שיושב לנו דרך קבע על כתף ימין ומתווכח עם הטיפוס עם סימני הדולר בעיניים שעל כתף שמאל טוען שתופעה כזו לא יכולה להחזיק זמן רב, ולכן צריך לצפות לתיקון בתשואות האג"ח בארה"ב.נתוני הצמיחה בארה"ב מאכזבים

נתוני הצמיחה אכזבו כאמור כאשר המשק האמריקאי צמח ברבעון הראשון רק ב-2.5%, נמוך מצפי הקונצנזוס שעמד על 3%. פה המקום להזכיר כי הצמיחה האיטית ברבעון הקודם שעמדה על 0.4% בלבד נבעה בעיקר מירידה חדה בשני סעיפים: המלאים וההוצאות הביטחוניות של הממשלה. הצפי לצמיחה של 3% ברבעון הראשון נבע בעיקר מצפי לתיקון חד בשני הסעיפים הנ"ל, תיקון שלא ממש הגיע. המלאים גדלו אמנם ותרמו 1% לצמיחה אבל זאת לאחר שתרומתם השלילית הסתכמה ב-1.5% ברבעון הקודם. הוצאות הממשלה הפדרלית על ביטחון ירדו ב-11.5%, זאת בהמשך לירידה של 22.1% ברבעון הקודם. למעשה, הירידה המצטברת בהוצאות הביטחון בששת החודשים האחרונים היא החדה ביותר בנרשמה מאז סיום מלחמת קוריאה ובהתחשב בקיצוץ בתקציב הביטחון שנכנס לפועל בתחילת מרץ, נראה כי גם ברבעון הבא צפויה להירשם בסעיף צמיחה שלילית.
סעיף הצריכה הפרטית הפתיע דווקא כלפי מעלה כאשר עלה ב-3.2% (צפי: 2.8%) אולם שתי נקודות מעיבות גם על הפתעה חיובית זו. ראשית, הצריכה הפרטית הושפעה מגורמים חד פעמיים ובראשם מזג האוויר הקר שהוביל לגידול משמעותי בצריכה ביתית של חשמל וגז לחימום. שנית, בהעדר עליה בשכר הריאלי, הגידול בצריכה הפרטית בא על חשבון קיטון בשיעור החיסכון שהגיע לרמה של 2.6%, הווה אומר, אין לצרכן האמריקאי עוד הרבה חסכונות שניתן לאכול מהם כך שללא עלייה מפתיעה בשכר, קצב הגידול בצריכה הפרטית צפוי לקטון ברבעונים הקרובים.
נקודת האור היחידה אולי בדו"ח הייתה העלייה בשיעור של 12.6% בסעיף ההשקעה במגורים, עליה דו ספרתית זה רבעון שלישי ברציפות. המשך השיפור בשוק הנדל"ן למגורים בארה"ב מאפשר ליותר ויותר משקי בית למחזר את המשכנתא בריביות נמוכות ולהגדיל את הצריכה הפרטית. זהו עדיין תהליך איטי אך הוא בהחלט יוכל לתרום לצמיחה במהלך 2014.No Mas!

ממשלת ספרד שחררה בסוף השבוע איתות נוסף לכך שמדיניות הצנע החריפה שגרמניה כפתה על מדינות הגוש עומדת להסתיים. יעדי הגירעון של ספרד הוגדלו באופן משמעותי והצפי להתכנסות לגירעון נמוך מ-3% תוצר (בהתאם לאמנת האיחוד) נדחה מ-2014 ל-2016. נזכיר שרק לפני שנה, ראש ממשלת ספרד ביקש וקיבל מהאיחוד דחייה של שנה להגיע ל-3% (היעד המקורי היה ב-2013). שינוי היעדים נובע כמובן מהמיתון הכבד ומשיעור האבטלה הגבוה בספרד, כאשר בניגוד להתרחשויות לפני שנה, הפעם ממשלת ספרד העלתה את יעדי הגירעון על דעת עצמה ולמעשה אותתה בכך שהיא לא מתכוונת להמשיך ולקבל את תכתיבי האיחוד באופן עיוור. גם באיטליה נראה שמדיניות הצנע תתמתן בקרוב כאשר סגן יו"ר המפלגה הדמוקרטית, אנריקו לטה, הודיע על הקמת ממשלת אחדות עם מפלגת העם של ברלוסקוני. בהינתן העובדה שלטה עצמו, כמו גם לא מעט חברים במפלגה הדמוקרטית ורוב החברים במפלגת העם מתנגדים לתהליכי הצנע, סביר להניח שבחודשים הקרובים נשמע על מספר רפורמות במדיניות של ממשלת איטליה.אורי גרינפלד- מנהל מחקר מאקרו