הרבה דרמות אך אין שינוי. פסגות.

בפחות משבוע התרחשו בארה"ב שלושה אירועים עם פוטנציאל דרמטי לא מבוטל. הצוק הפיסקאלי, פרוטוקול החלטת הפד האחרונה (שהייתה בעצמה דרמטית) ודו"ח התעסוקה לחודש דצמבר. עם זאת, בדומה לנעשה בקולנוע ההוליוודי, גם פה הדרמה איכשהו התפספסה וכל מה שנשאר זה קצת אפקטים וציפיות לסרטי ההמשך. בין האפקטים נציין בעיקר את עליית ה-S&P 500 ב-4.6% ואת העלייה בתשואות האג"ח ל-10 שנים מ-1.7% ל-1.9%. בנוגע לסרטי ההמשך, סביר מאוד להניח שגם בהם לא נזכה לסגירת העלילה אלא רק להתפתחויות שיובילו לסרט ההמשך הבא.ההסכם למניעת הצוק הפיסקאלי
כפי שהיה צפוי, ההסכמה בנוגע למניעת הצוק הפיסקאלי התקבלה רק בדקה ה-90, ממש כמה שעות לפני סיום השנה. חשוב לציין שבשורה התחתונה מדובר רק על חצי פתרון כאשר החצי השני נדחה בחודשיים. בשל כך, אי הוודאות והעצבנות שלוותה את השווקים בחודש האחרון תחזור אלינו כנראה לקראת סוף פברואר.

פרטי ההסכם
• הרפובליקנים התפשרו וכפי שאובמה רצה, הטבות המס לעשירים לא הוארכו. ההגדרה של "עשירים" היא: יחידים המשתכרים מעל 400 אלף דולר בשנה או משקי בית עם הכנסה שנתית של 450 אלף דולר.
• עבור אלו, מס ההכנסה יועלה מ-35% ל-39.6% ומס רווחי הון ודיבידנד יעלה מ-15% ל-20%.
• מס ירושה יעלה מ-35% ל-40% על ירושות של מעל 5 מיליון דולר.
• ה-Payroll Tax (מס שהולך בעיקר לביטוח לאומי) יועלה לכולם מ-4.2% ל-6.2%. העלאה זו הייתה בהתאם לציפיות.
• בצד ההוצאות, הקיצוצים האוטומטיים שאיימו על הכלכלה האמריקאית נדחו בחודשיים.
• נושא תקרת החוב לא היה בכלל חלק מהדיונים ולכן בעוד חודשיים יצטרכו להגיע להסכמות הן בנוגע לקיצוצים והן בנוגע להעלאת תקרת החוב.
• העובדה שהרפובליקנים עשו צעד לקראת אובמה על מנת להגיע לחצי הראשון של ההסכם תקשה כנראה על אובמה לסגור את החצי השני בלי וויתורים. אובמה הצהיר מיד לאחר ההסכם כי לא ינהל מו"מ בעניין הקיצוצים ותקרת החוב, המציאות עשויה להיות שונה.פרוטוקול הפד
החלטת הפד האחרונה הייתה בהחלט דרמטית. נזכיר כי הפד הודיע על תוכנית רכישות נוספת בלתי מוגבלת של אג"ח ממשלתיות בהיקף של 45 מיליארד דולר בחודש ועל שינוי התנאים לריבית הנמוכה מתנאים קלנדריים לכאלו מקרו כלכליים (הריבית תישאר 0 כל עוד האבטלה גבוהה מ-6.5% והאינפלציה נמוכה מ-2.5%). ביום חמישי פורסם פרוטוקול ההחלטה ההיא וממנו עלו מספר נקודות מעניינות (הערות שלנו בהדגשה):
• כל החברים בוועדה המוניטארית, למעט אחד, מאמינים כי צריך להמשיך עם מדיניות הריבית הנוכחית
• כמעט כל החברים מעריכים שתוכנית הרכישות שהחלה בספטמבר (רכישות MBS בלתי מוגבלות בהיקף של 40 מיליארד דולר בחודש) הייתה אפקטיבית ותמכה בכלכלה. הריבית על המשכנתאות ל-30 שנה ירדה אמנם ב-20 נ"ב בעקבות הודעת הפד על הרכישות אך מאז ספטמבר היא עלתה כמעט את כל הדרך חזרה. מעבר לכך, ההבדל בין ריבית של 3.5% לריבית של 3.3% הוא לא מה שיעביר את הכלכלה האמריקאית מדשדוש מתמשך לצמיחה חזקה.
• מצד שני, אותם חברים מעריכים גם שהתועלת מתוכנית רכישות מתמשכת לא ממש ודאית ושהעלות של תוכנית כזו הולכת וגדלה. לא יכולנו להגדיר זאת טוב יותר. לכל תכניות ההרחבה הכמותית של הפד הייתה תכונה משותפת: האפקט בשווקים נמשך בטווח הקצר בלבד. לעומת זאת, להגדלה של מאזן הפד בטריליוני דולרים עלולות להיות השלכות גם לטווח הארוך, הן בסביבה האינפלציונית והן בסביבה הפיסקאלית.
• בהתאם לכך, מספר חברים העריכו שהרכישות יימשכו עד סוף השנה הנוכחית אך חברים אחרים העריכו דווקא שהיקף הרכישות יקטן או שהרכישות תפסקנה לחלוטים עוד לפני סוף השנה.
• השווקים כמובן לא אהבו את המשפט האחרון והגיבו בירידה של 0.7% ב-S&P ועלייה של 7 נ"ב בתשואות ל-10 שנים.
• מצד שני אם הפד רוצה לשמור על התשואות נמוכות (מה שמקל גם על הממשלה להתעלם מהבעיה הפיסקאלית שלה) הוא חייב להמשיך ולהתערב בשווקים. מה האלטרנטיבות לתוכנית הנוכחית?
• חזרה לתוכניות מוגבלות לטווחי זמן קצרים יותר. הבעיה עם האפשרות הזו היא שלפי ניסיון העבר, גם ההשפעה של תכניות מוגבלות היא זמנית בלבד והתשואות חוזרות לעלות מהר מאוד לאחר תחילת הרכישות.
• הכרזה על יעד לתשואות כאשר עליה בתשואות מעבר ליעד תגרור התערבות של הפד. תוכנית כזו היא אפשרית באופן עקרוני, אבל מאוד מסוכנת ותלויה בעיקר באמון המשקיעים בבנק. במידה והמשקיעים יחליטו לנצל את התחייבות הפד, המסחר הספקולטיבי כנגד הפד עלול לגרור רכישות בהיקפים גדול בהרבה מזה שהפד תכנן כך שהעלות תהיה גבוהה יותר.
• בשורה התחתונה, הרחבות כמותיות הן כמו אנטיביוטיקה. ברגע שמתחילים בטיפול אסור להפסיק אותו עד שהמחלה עוברת לחלוטין. משך ההחלמה של המשק האמריקאי צפוי להיות ארוך מאוד ולכן כל עוד הפד ירצה לשמור על התשואות נמוכות ההרחבות הכמותיות צפויות להמשך.

דו"ח התעסוקה לחודש דצמבר
גם דו"ח התעסוקה נתן בעיקר תחושה של "מה שהיה הוא שיהיה". תוספת המשרות בדצמבר עמדה על 155 אלף משרות (לעומת צפי ל-152), בדומה לממוצע במהלך השנה שעמד על 153 אלף משרות בחודש. תוספת משרות ממוצעת כזו מספיקה אמנם כדי לכסות על הגידול על הטבעי בכח העבודה אבל לא כדי להוריד את שיעור האבטלה באופן משמעותי כלפי מטה. לכן אנו מעריכים כי שיעור האבטלה יוותר גבוה גם השנה.
בהסתכלות סקטוריאלית, נרשמה קפיצה של 30 אלף משרות בסקטור הנדל"ן, כנראה כתוצאה מאפקט פוסט-סנדי ותיקון הנזקים שזו גרמה. כמו כן נרשמה ירידה של 11 אלף משרות בסקטור הקמעונאות וירידה דומה בסקטור שילוח, כנראה בגלל עונת החגים החלשה שבניכוי העונתיות הובילה את הנתונים לטריטוריה השלילית.
לפני חודש רשמנו כי ייתכן שלאחר השגת ההסכמות לגבי הצוק הפיסקאלי תירשם קפיצה בתוספת המשרות החדשות. עם זאת, לאור העובדה שהנושא הפיסקאלי רק נדחה בחודשיים והעובדה שגם לא ממש נרשמה השפעה של החששות מהצוק הפיסקאלי על הנתונים גם כך, נראה שהקצב הנוכחי של התאוששות שוק העבודה יימשך גם ב-2013.