הפרוטוקולים והמיתון באירופה. פסגות.

אירופה במיתון.
במהלך הרבעון השלישי התכווץ התוצר בגוש האירו ב-0.4% (מונחים שנתיים). כיוון שזהו רבעון שני ברציפות שבו שיעור הצמיחה בגוש שלילי, כותרות העיתונים זעקו במהלך סוף השבוע שבאופן רשמי אירופה שוב במיתון. הכרזה זו היא אובר-דרמטית: אם נניח את ההגדרות הרשמיות בצד, גוש האירו במיתון כבר 4 רבעונים רצופים. העובדה שברבעון הראשון של 2012 התוצר בגוש נותר ללא שינוי, אין בה כדי לבשר על כך שהמיתון הגיע רק עכשיו. השונות בין מדינות הגוש היא אדירה כאשר מצד אחד גרמניה וצרפת ממשיכות לצמוח (0.8% כל אחת) ומצד שני התוצר הספרדי מתכווץ כבר חמישה רבעונים ברציפות (1.1%- ברבעון השלישי). על התוצר היווני אנחנו לא מדברים, אפילו הם הפסיקו לפרסם את הנתונים.
בזווית הישראלית, המדינות שמעניינות אותנו הן בעיקר גרמניה צרפת ואיטליה. שתי הראשונות ממשיכות כאמור לצמוח אך עדיין מדובר בקצב צמיחה איטי (בצרפת מדובר אפילו על מיתון במונחי צמיחה לנפש), בטח ובטח שביחס לצמיחה בארה"ב ובבריטניה. גרוע מכך, מהסתכלות על המדדים המובילים במדינות אלו ובעיקר בסקטור התעשייתי, נראה כי הצמיחה ברבעון הרביעי תהיה אף נמוכה מזו שנרשמה ברבעון השלישי. צעדי הצנע ברחבי אירופה משפיעים על הכלכלה ומובילים להאטה ולעלייה בשיעור האבטלה גם בגרמניה וצרפת.החלטת הריבית של בנק ישראל
הפחתת הריבית המפתיעה של בנק ישראל העלתה מספר סימני שאלה בשווקים באשר לסיבות שהובילו להחלטה. ההודעה שהתלוותה להחלטה הייתה דומה לזו שהתלוותה בחודש שעבר להחלטה לא להוריד את הריבית. מהפרוטוקול עולה כי בוועדה המוניטארית של בנק ישראל יש תופעה של מחנאות. בצד אחד של המתרס עומד מחנה ה"מקדימים תרופה למכה" ובו ארבעה חברי וועדה שטוענים כי האינפלציה הצפויה קרובה למרכז היעד ולכן ניתן להוריד את הריבית כדי לעודד את המשק במידה ותחול הרעה בצמיחה. מנגד עומדים שני חברי מחנה שטוענים כי א) אין שום סימן להרעה כזו באופק. ב) רמת הריבית גם ככה נמוכה. ג) ריבית נמוכה לאורך זמן עלולה להשפיע באופן שלילי על המשק (חידוש העליות במחירי הדירות למשל).
להערכתנו לא רק שלא חלה הרעה באירופה אלא חל שיפור משמעותי בעקבות תוכנית הרכישות של ה-ECB. נכון שאירופה במיתון כבד ונכון שפתרון המשבר יבוא לידי ביטוי בשפל כלכלי של כמה שנים אבל זה עדיף בהרבה על משבר פיננסי וקריסה של גוש האירו. בנוסף, החששות מהאטה במשק ברבעון הראשון כתוצאה מהיעדר תקציב נראית פחות רלוונטית שכן למדיניות המוניטארית לוקח 3-2 רבעונים להשפיע על הפעילות הריאלית.
העובדה שבבנק ישראל חוששים מהאטה חריפה יותר במשק מכפי שהעריכו קודם לכן עשויה להוביל את הבנק להפחית את הריבית פעם אחת נוספת במהלך החודשים הקרובים, במידה וחששות אלו יתבררו כנכונים. עם זאת, כיוון שאנו מעריכים שהצעדים בשוק המשכנתאות לא ממש אפקטיביים ושמחירי הדירות ימשיכו לעלות, ייתכן בהחלט שהריבית תחזור לעלות כבר לקראת סוף 2013.פרוטוקול הפד
הפד פרסם את פרוטוקול ההחלטה האחרונה שלו, החלק המעניין בפרוטוקול לא היה זה שהתייחס להתפתחויות הכלכליות אלא זה שהתייחס לצעדים הנוספים של הפד. על פי הפרוטוקול, "חלק ממשתתפי הועידה מציינים שלאחר סיום תוכנית ה-Operation twist בשנה הבאה, יהיה צורך ברכישות נוספות של נכסים". השאלות היחידות שנותרו פתוחות הן איך יקראו להרחבה הכמותית הבאה? ומה יהיה היקפה? במסגרת ה-Operation twist הפד רכש כל חודש אג"ח ממשלתיות ארוכות בהיקף של 45 מיליארד דולר (ומכר אג"ח קצרות באותו היקף). כיוון שהפד יעדיף שלא להקטין את היקף הרכישות בשוק ה-MBS ולא את היקף רכישות האג"ח, אנו מעריכים שהתוכנית החדשה תכלול רכישות אג"ח ממשלתיות לכל אורך העקום בהיקף של 45-40 מיליארד דולר בחודש. המשמעות: בהנחה שהפד ימשיך בהרחבות שלו עד שיורגש שיפור משמעותי בשוק העבודה ובהנחה ששיפור כזה לא יתרחש עד 2015, מדובר על גידול של כ-2 טריליון דולר במאזן הפד. עם ציפיות לכזה גידול פלא שהאירו, למרות כל הבעיות שלו, לא מצליח להיחלש מול הדולר?

אורי גרינפלד, מנהל מחלקת מאקרו- פסגות בית השקעות