נאום ברננקי מצליח. הלמ"ס פחות. פסגות.

לאחר שהציפיות לנאום ברננקי הלכו ונבנו בשבועות האחרונים, הגיע הרגע הגדול וכפי שציפינו הותיר את כולם עם תאבון לעוד. ברננקי אמנם טען שמצבה של הכלכלה האמריקאית אינו טוב מספיק ושהרחבות כמותיות עשויות לתמוך בכלכלה אך הוא לא רמז באופן שלא משתמע לשתי פנים על תחילת סבב חדש של רכישת נכסים בקרוב. אם להתחיל בשורה התחתונה אז נאום ברננקי בהחלט מגדיל את הסיכוי להרחבה כמותית כבר בקרוב אבל להערכתנו, הסיכוי שזו תידחה לתחילת 2013 עדיין גבוה יותר. (ראה הסבר מטה)

נאום ברננקי

אם צריך לסכם את נושא הנאום של ברננקי במשפט אחד אז הוא יהיה "הרחבות כמותיות עובדות וצריך עוד מהן". אם צריך לסכם את תגובת השווקים לנאום במשפט אחד אז הוא יהיה "יום שישי אחה"צ, בטח יש דברים טובים יותר לעשות". למעשה, צריך להוריד את הכובע בפני ברננקי שהשיג בדיוק מה שרצה, מצד אחד לא לאכזב אבל מצד שני לנסות ולדחות את ההרחבה הכמותית. בהתאם, גם תגובת השווקים, שכבר מתמחרים את QE3 בהסתברות לא נמוכה, הייתה פושרת כאשר תשואות האג"ח ל-10 שנים ירדו ב-7 נ"ב בלבד ל-1.55% ומדד ה-S&P 500 עלה ב-0.5%.

נקודות עיקריות מהנאום:
• ברננקי מציין כי "מצב הכלכלה רחוק מלהיות מספק" וכי החולשה בשוק העבודה היא "דאגה חמורה". אלו לא התבטאויות שמחדשות משהו שכן הפד פסימי לגבי מצב המשק כבר תקופה ארוכה. זה לא מפריע לפד, אגב, לפרסם תחזיות לפיהן המשק האמריקאי יצמח בקצב של כ-3% ב-2013.
• ברננקי מציין כי החולשה בשוק העבודה היא "מחזורית ולא מבנית". במילים אחרות ברננקי טוען שקצב יצירת המשרות החדשות האיטי הוא תוצאה של היעדר ביקושים ושל תהליך הפחתות המינופים, ולא של אי התאמה בין כישורי העובדים לדרישות המעסיקים. התבטאות זו של ברננקי משמעותית כיוון שהפד יכול למעשה לטפל רק בבעיות מחזוריות ולא במבניות. טיפול בבעיות מבניות במשק זה תפקיד הממשלה, והיא כידוע עסוקה כרגע בבחירות הקרובות. עם זאת, אפשר גם להתווכח על קביעה זו של ברננקי ולטעון ששוק העבודה האמריקאי רחוק מהתאוששות גם בגלל שתי בעיות מבניות:
א) בסקטור הנדל"ן ובסקטור הפיננסים ייקח עוד זמן רב עד שהביקוש לעובדים יתאושש. לכן, מדובר בבעיה מבנית שכן עובדים שפוטרו מענפים אלו הם בעלי כישורים ספציפיים שלא מתאימים לכל סקטור. אנליסט/סוחר/בנקאי עסקים, עם MBA בהנדסה פיננסית לא ילך לעבוד כקופאי בוולמארט, ומפעיל מנוף לא ישתלב בתעשיית הסטארט אפים של הסיליקון ואלי.
ב) חוסר האיזון בין ארה"ב למזרח ובעיקר לסין עדיין קיים וגבוה כאשר הסינים ממשיכים לייצר את מה שהאמריקאים צורכים. ללא התאמה של התעשייה האמריקאית לעולם החדש, חוסר האיזון הזה ימשיך להקשות על הצמיחה ועל שוק העבודה בארה"ב.
• ברננקי מקדיש פרק שלם בנאום לשאלת ה"עלות מול תועלת" של ההרחבות הכמותיות.
• בצד התועלת, לפי הערכות הפד, שני הסיבובים הקודמים (QE1 ו-QE2) תרמו 3% צמיחה לתוצר ו-2 מיליון משרות. אפשר להתווכח על קביעה זו כמה שרוצים (להערכתנו מדובר בהגזמה. QE1 תרמה אולי למשק ע"י ייצוב המערכת הפיננסית אבל QE2 רק פגעה במשק בעקבות התרומה שלה לעליית מחירי הסחורות) אבל הנקודה החשובה היא שהפד מכריז קבל עם ועדה שמבחינתו יש להרחבות הכמותיות צידוק כלכלי.

• בצד העלויות ברננקי מפרט 4 נקודות שונות:
1) ליקויים אפשריים בשווקים. הכוונה היא לעיוותים ומחירים לא כלכליים של אפיקים שונים.
2) החשש לאי יכולת לבצע אסטרטגיית יציאה יעילה והדרגתית. האם הפד יידע להעלות את הריבית כשצריך ולמנוע התפרצות אינפלציונית?
3) סיכון פיננסי בכך שהתשואות הנמוכות מובילות לנכסים מסוכנים מדי.
4) הפסד שיירשם לפד אם תשואות האג"ח יעלו.
בסיכומו של דבר טוען ברננקי כי להערכת הפד העלויות הן זניחות ביחס לתועלת שניתן להשיג מהרחבה כמותית מה שכמובן מגביר את ההסתברות להרחבה כזו במידה ולא יירשם שיפור במשק.
• בשורה התחתונה כאמור, נאום ברננקי מגדיל את ההסתברות ל-QE3 כבר בפגישת הפד הקרובה אך הסתברות זו עדיין נמוכה להערכתנו מההסתברות לדחיית ההרחבה ל-2013. ההערכה הזו מתבססת על שתי עובדות: ראשית, כיוון שהתנהלות הפד בכלל וההרחבות הכמותיות בפרט הפכו להיות אחד מסלעי המחלוקת העיקריים בין הדמוקרטים (בעד) והרפובליקנים (נגד), הפד מעדיף שלא להיתפס כמעורב פוליטית. שנית, אינפלציית הליבה בארה"ב (עומדת על 2.1%) עדיין גבוהה מיעד האינפלציה של הפד (2%). אם אנו צודקים, הפד ינסה למשוך זמן עד סוף השנה. אם אנחנו טועים, כבר בפגישה ב-12 בספטמבר, הפד יודיע על תוכנית רכישות. מה שבטוח זה שלנתוני התעסוקה של חודש אוגוסט שיתפרסמו ביום שישי יהיה משקל גדול בהחלטת הפד.
בטבלה מטה ציינו את הסיכויים ל-QE3 כתלות באינפלציה ובשוק העבודה. הטבלה פשטנית (מאוד) אבל היא שופכת קצת אור על מה צריך לקרות בארה"ב כדי שהסיכויים יעלו אל מעל ל-50%.

ההסתברות להרחבה כמותית שלישית עד סוף השנה

http://www.psagot.co.il/UploadImages//1502.jpg

נתוני האבטלה בישראל

ביום חמישי פרסם הלמ"ס את נתוני האבטלה לחודש יולי וראו איזה פלא: שיעור האבטלה במשק ירד בחודש אחד ב-7.1% ל-6.5%! נו באמת, יאמרו הסקפטיים שבינינו, זה בטח בגלל קיטון בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה. אז זהו שממש לא. לפי נתוני הלמ"ס שיעור ההשתתפות אפילו עלה ל-63.9% לעומת 63.6% ביוני. מה קורה פה? האם מצבנו כל כך טוב שהאבטלה פה יורדת בקצב של יותר מחצי נקודת אחוז מדי חודש? התשובה היא כמובן שממש לא. נתוני האבטלה (כמו כל נתון כלכלי אחר) אליהם נהוג להתייחס על מנת לקבל תמונה נכונה של המגמה הכלכלית הם נתונים מנוכי עונתיות. עם זאת, על מנת לנכות את העונתיות בצורה טובה יש צורך בסדרות נתונים היסטוריים ארוכות שמאפשרות לבחון את העונתיות לאורך מספיק זמן. לעומת זאת, נתוני האבטלה החודשיים של הלמ"ס אינם בעלי היסטוריה מספיקה, מה שכנראה גורם לניכוי העונתיות לייצר תנודתיות גבוהה מאוד. באופן פרדוקסלי, ניכוי העונתיות שמטרתו היא להחליק רעשים ותנודתיות הפך את הנתונים להיות תנודתיים יותר מהנתונים המקוריים. בשל כך נוצר מצב בו אין כיום בישראל נתוני אבטלה שניתן לסמוך עליהם ככאלו שמייצגים את המגמות בשוק העבודה בצורה טובה מספיק. בכל זאת, על מנת לנסות וללמוד על ההתרחשויות במשק כדאי להביט גם על הנתונים המקוריים. על פי נתונים אלו, בחודש יולי גדל מספר הבלתי מועסקים ב-16.6 אלף איש, מה שעומד בקנה אחד עם הדו"ח של שירות התעסוקה, לפיו 16 אלף איש פוטרו ממשרותיהם ביולי. אמנם, חלק מהגידול במספר הבלתי מועסקים נובע מסיבות עונתיות (כמו פיטורי מורים וגננות עובדי קבלן במהלך החופש הגדול) אך נראה לנו הרבה יותר הגיוני שמספר הבלתי מועסקים גדל מאשר קטן ב-20 אלף איש כפי שמציגים הנתונים מנוכי העונתיות.

בשורה התחתונה, אמנם קשה יהיה לקבל מושג אמיתי על שיעור האבטלה במשק אך כנראה שזה עדיין בדרך למעלה. אנו מעריכים ששיעור האבטלה יגיע לכ-7.5% בסוף השנה ולכ-8% במהלך 2013.