הי,
היום פורסמה מצגת של קרדן NV: פ http://maya.tase.co.il/bursa/report....78&CompCd=1154 (תזרים עמוד 22)
בעקבות דיונים רבים בשני האגחים ובעקבות העובדה שיש ביניהם דמיון רב (בעיני) החלטתי להעמידם ראש בראש ולבדוק פרמטרים אחד לאחד. ראשית נמצא את המקבילות: קרדן א ואלביט ו דומות וכן קרדן ב ואלביט ד דומות.
תשואות:
קרדן א - 30% תשואה
אלביט ו - 43% תשואה
קרדן ב - 26% תשואה
אלביט ד - 36% תשואה
התשואות נוטות במובהק לטובת אלביט הדמייה.
מזומן:
במצגת של קרדן NV מוצג תזרים עד תחילת 2015 שכן כל התשלומים הגדולים נמצאים בפברואר 2014. התזרים סביר ומה שמעניין הוא שבמבט בוחן ניתן לראות שכיום חסר לקרדן מימוש של כ-40M יורו. לא מעט כסף אך יש ברשות קרדן נכסים רבים שאינם משועבדים ובראשם תהל. בנוסף לאחר ההשקעה בחברה נינה של תהל, כנראה שניתן יהייה לכסות חלק מן הפער (בערך 20M יורו) באמצעות משיכה מוגברת של חובות מהחברות בנות. כלומר, לפי קצב מימוש התחזית (עמ 22 במצגת), מבט על רמת הנזילות ב-Kardan land והידיעה על המימוש הצפוי בנינה של תהל (וההנחה שחלק מן הכסף יימשך למעלה), נראה כי לא קרדן לא תתקשה להגיע לתחילת 2015.
כפי שנותח ב-thread של אלביט הדמייה, היא תוכל לשרוד עד תחילת 2014 ואולי עד Q3/2014 עם מימוש בתי המלון. ע"מ לשרוד מעבר לכך, אלביט הדמייה חייבת מימוש גדול מאוד (אם באירופה ואם בהודו). אלביט הדמייה תגיע כנראה לאמצע 2014, במטרה להגיע מעבר לכך, היא תצטרך מימושים גדולים נוספים.
כלומר, לקרדן NV ייתרון קל תזרימי על פני אלביט הדמייה.
נזילות נכסים:
בגדול, הנכסים של שתי הקבוצות דומים מאוד. נכסים מניבים במזרח אירופה + נכסים מניבים / ייזום למגורים במזרח. אך לקרדן יש נכס נוסף בדמות תהל שכנראה נזיל הרבה יותר מהנדלן בימינו אנו. כלומר לקרדן NV ייתרון בנזילות נכסים.
הון עצמי:
הרבה מאוד חלקים של קרדן NV ושל אלביט הדמייה אינם סחירים. על פניו נראה ש:מ
1. בחינת הון עצמי סחיר נראה כי לקרדן NV ייתרון קטן על אלביט הדמייה.
2. מבחינת הון עצמי נכסי נראה כי לקרדן NV ייתרון על אלביט הדמייה.
קניות עצמיות:
אני מעריך שבסיום הקניות העצמיות, קרדן NV תציג רווח הון של כ-350M ש"ח ואלביט הדמייה תציג כ-150M ש"ח.
סיכום: נראה שמבחינת ביטחון, קרדן א הרבה יותר בטוח מאלביט ו, אך אינני חושב שהייתרון הנ"ל מצדיק הפרש תשואות של 13% ולכן אלביט ו עדיף על פני קרדן א. קרדן ב מעט יותר בטוח מאלביט ד, אך אינני חושב שהייתרון הנ"ל מצדיק הפרש תשואות של 10% (במיוחד במח"ם הנידון) ולכן אלביט ד עדיף על פני קרדן ב. עם זאת, האגחים הנידונים מספיק קרובים ע"מ שיהייה כדאי להחזיק את שניהם לצורך פיזור (או אף אחד מהם - אם לא רוצים את הסיכון).
בברכה,
