סקירת שוק ההון בארץ: שיווי משקל חדש בשוק האג"ח הקונצרני. מיטב.

מאקרו:
> התוצר המקומי הגולמי צמח ברבע הראשון של השנה ב-3.0%. הגבול העליון של התחזית
> מדד המחירים לצרכן, לחודש אפריל 2012, עלה ב-0.9%
> יצוא הסחורות ממשיך להידרדר

אגרות חוב:
> מגמה מעורבת תוך נטייה ברורה לירידות שערים בשוק איגרות החוב המקומי
> ציפיות האינפלציה ירדו בחדות בטווחים הקצרים
> הפחתת דירוג האשראי של איגרות החוב של קבוצת אי.די.בי, ושוק התקשורת הנמצא בסחרור, הביאו לכדי ירידות חדות באיגרות החוב הקונצרניות.
מאקרו

עדכון נתוני החשבונות הלאומיים
פרסום מעודד היה השבוע כאשר דווח כי התוצר המקומי הגולמי, ברבע הראשון של השנה, התרחב ב-3.0% (במונחים שנתיים ובמחירים קבועים), בהשוואה לרבע הרביעי של השנה הקודמת.


בתוך רכיבי התוצר, נציין מספר נתונים שהפתיעו לטובה:
(1) הצריכה הפרטית השתפרה משמעותית ברבע הראשון וגדלה ב-4.2% בהשוואה לרבע הקודם. זאת, לאחר שבמחצית השנייה של השנה הקודמת הצריכה הפרטית התרחבה ב-0.5% בלבד.
(2) בהשקעה בנכסים קבועים נמשכה ההאטה, אך קצב הצמיחה עדיין שומר על צמיחה מרשימה. ברבע הנוכחי, נתון זה עמד על 6.2%.
(3) גם נתוני היצוא והיבוא היו חיוביים. יצוא הסחורות והשירותים רשם התרחבות של 14.2% לאחר שבמחצית השנייה של השנה הקודמת, נתון זה רשם דעיכה של 1.1%. יבוא הסחורות והשירותים רשם אף צמיחה חדה ברבע הנוכחי – 27.2%. נזכיר, כי בעוד שהתרחבות ביצוא תורמת לתוצר המקומי הגולמי, התרחבות
ביבוא גורעת ממנו.
ובכן, מרכיבי התוצר בהחלט מעודדים. נתוני הצריכה והיבוא שרשמו התרחבות מעידים על חוזקו של הצרכן המקומי, והידיעה כי היצוא והשקעה בנכסים קבועים רשמו צמיחה חיובית גבוהה מעידים על התפתחויות חיוביות בענפי התעשייה והשירותים המקומיים.

לגבי המשך השנה, אנו צפויים לראות את המשק המקומי צומח בקצב דומה ברבע השני של השנה, ומאיץ את קצב הצמיחה במהלך המחצית השנייה. תחזית צמיחה זו תושפע בעיקר משתי מגמות מרכזיות, המגמלות אי ודאות רבה למדי והן:
(1) ההוצאה לצריכה פרטית צפויה להמשיך ולרשום התפתחויות חיוביות לאור העלייה הריאלית בשכר ושיעור האבטלה הנמוך לעת עתה.
(2) היצוא, עשוי להשתפר על רקע הגברת הפעילות במפעל אינטל וגם לאור הפיחות החל בשקל כנגד מטבעות הסחר המרכזיים. עם זאת, החולשה הניגלית באירופה עלולה לפגוע היצוא לגוש זה.

סיכום מדד אפריל 2012
מדד המחירים לצרכן טיפס בחודש אפריל 2012, ב-0.9%, בהשוואה לרמתו בחודש מארס. מתחילת השנה, עלה המדד הכללי ב-1.3% לאחר שבחודשים ינואר – פברואר, 2012, נרשמו מדדים אפסיים, בחודש מארס התרחב המדד ב-0.4%.
בשנים עשר החודשים האחרונים (אפריל 2011 - אפריל 2012), עלה המדד הכללי ב-2.1%.
הגורמים המרכזיים אשר השפיעו על סל ההוצאה הצרכנית בחודש הנדון היו:
(1) מחירי השירותי דיור בבעלות הדיירים, נסקו ב-1.0%, ותרמו כ-0.2% למדד הכללי. מתברר כי שכר הדירה בארץ לא קופא.
(2) מחירי החשמל לצריכה פרטית התייקרו ב-7.8%, ותרמו כ-0.2%.
(3) מחירי ההלבשה וההנעלה רשמו התייקרות עונתית של 6.6%.
(4) גם במחירי ההבראה ונופש בארץ בחו"ל נרשמו עליות מחירים של 4.9% בשל עונתיות. התייקרות זו תרמה כ-0.2% למדד הכללי.

כידוע, באפריל אנו מצפים למדד גבוה, עקב עונתיות. כך, שלמרות המדד הגבוה, איננו רואים בעיה של אי עמידה ביעד האינפלציה הממשלתי (3%-1%). עם זאת, יש לשים לב לכך כי הפתעה לחיוב בדמות הוזלות מחירים, מעבר לעונתיות הרגילה, בפריטים שונים בקבוצת הריהוט וציוד לבית (אולי, מבצעים של אייס או של קיקה) הביאו לכך שהשפעת ההתייקרות של הדיור או הלבשה והנעלה קוזזו.
לגבי מחירי הדיור (אשר אינם חלק מסל ההוצאה הצרכנית), נמשכה ההאטה בקצב עליית המחירים. בעסקאות שבוצעו בחודשים פברואר – מארס, לעומת העסקאות שבוצעו בחודשים ינואר – פברואר של השנה, נמצא כי מחירי הדירות עלו ב-0.3%. ב-12 החודשים האחרונים (מארס 2011 – מארס 2012) עלו מחירי הדיור ב-2.2%, לאחר שאלה עמדו על 2.8% בחודש הקודם.
במבט קדימה, מדד המחירים לצרכן לחודש מאי צפוי לעלות ב-0.4% ויושפע מהגורמים הבאים:
(1) מחירי שירותי הדיור בבעלות הדיירים יתייקרו ב-0.5%.
(2) מחירי הבנזין הוזלו ב-1.8% בראשית החודש
(3) התייקרויות של מוצרים ושירותים שונים עקב התייקרות במחירי החשמל בחודש אפריל.
(4) התייקרות עונתית במחירי פריטי הלבשה והנעלה.
תחזית האינפלציה ל-12 החודשים הבאים (החל במדד מארס) עומדת על 2.8%. אנו צופים כי מדד המחירים לצרכן בשנת 2012 יעמוד על 3.0%. כמו כן, אנו צופים כי הריבית לחודש יוני, אשר תפורסם ביום תיוותר ללא שינוי.

היצוא ממשיך להידרדר
השבוע, פורסמו נתוני הסחר חוץ של ישראל לחודש אפריל 2012. מהדיווח עולה כי יבוא הסחורות בנטרול גורמים עונתיים ותנודתיים (ללא מטוסים, יהלומים וחומרי אנרגיה), הסתכם בחודש זה בכ-4.0 מיליארד
דולר - ירידה של 1.6% בהשוואה לחודש מארס ו-1.4% בהשוואה לחודש אפריל אשתקד.
גם ביצוא הסחורות בנטרול גורמים עונתיים ותנודתיים (ללא מטוסים, ויהלומים), נרשמה ירידה לעומת החודש הקודם (2.6%-) ואף בהשוואה לחודש המקביל אשתקד (7.8%-).
הגרעון המסחרי, בנטרול גורמים עונתיים ותנודתיים הסתכם ב-376 מיליון דולר.
למרות נתוני הסחר הלא טובים, נרשמו מספר נקודות חיוביות בדוח, ביניהן נזכיר את:
(1) יבוא מוצרים לצריכה שוטפת, לאחר ניכוי עונתיות התרחב בכ-6%. גם ביבוא מוצרים בני קיימה נרשמה צמיחה נאה של כ-12%.
(2) נתון מעודד נוסף, הינו התרחבות ביבוא מוצרי ההשקעה, אשר גדל בכ-1% במהלך חודש אפריל. התרחבות זו הינה תוצאה של עליה ביבוא כלי תחבורה ולאו של מכונות וציוד. דווקא ביבוא מכונות וציוד, התכווץ היבוא בכ-2%, וכעת, יבוא המכונות והציוד שב לרמה בה עמד בחודש דצמבר בשנה
הקודמת.
(3) רק ב-4 מתוך 14 קבוצות היצוא התעשייתי נרשמה התכווצות בפעילות. יתרה מכך, בניכוי יצוא הכימיקלים (בו התכווצה הפעילות), היצוא התעשייתי התרחב ב-3.1%.
מנגד, החדשה הרעה בדיווח הינה הירידה ב-6% ביבוא חומרי הגלם ללא יהלומים וחומרי אנרגיה. אמנם מחירי הסחורות פחתו בכ-1% במהלך חודש אפריל, אך גם בניכוי הוזלה זו, הנתון עשוי להצביע על התכווצות בפעילות התעשייתית המקומית.
לצערנו, קשה להיות בימים אלו אופטימי ביחס ליצוא. זאת, בעיקר על רקע המשבר המתקיים באירופה שמשמעותו היא צמצום בביקושים המקומיים. הואיל ונתח משמעותי של היצוא הישראלי פונה לגוש האירופי, הייצוא צפוי להתקל בקשיים בחודשים הקרובים, גם אם ניקח בחשבון את פיחות השקל כנגד האירו, אשר ללא כל ספק משפר את יכולת התחרות של היצואנים הישראלים כנגד מתחרים אחרים.

שוק האג"ח
שבוע המסחר האחרון התאפיין בתנודתיות גבוהה תוך ירידות שערים חדות באפיק הקונצרני. האפיק הממשלתי רשם מגמה מעורבת (ירידה חדה בציפיות האינפלציה בטווחים הקצרים).
איגרות החוב הממשלתיות, האיגרות השקליות הארוכות רשמו הפסדי הון במהלך שבוע המסחר. זאת, דווקא כאשר נרשמו רווחי הון באיגרות החוב של ממשלת ארה"ב. כלומר, את ירידת המחיר באיגרת המקומית ל-10 שנים, ניתן לייחס לאי הוודאות באירופה ובשוק המקומי.
התוצאה, הייתה שפרמיית ה-CDS של ישראל ל-5 שנים עלתה ב-6 נ"ב לרמה של 194 נ"ב. כך, בסיכום השבועי המרווח בין האיגרת הממשלתית השקלית ל-10 שנים (ממשלתי שקלי 122) לאיגרת האמריקאית המקבילה התרחב ב-17 נ"ב, לרמה של 283 נ"ב.
האיגרות הממשלתיות השקליות הקצרות רשמו רווחי הון במהלך השבוע. לדוגמא, האיגרת לשנתיים, 'ממשלתי שקלי 0814' הוסיפה לערכה 0.2%.
על רקע פרסום מדד המחירים לצרכן לחודש אפריל (הרחבה בפרק המאקרו), רשמו איגרות
החוב הממשלתיות הצמודות, הפסדי הון במהלך השבוע. לדוגמא, האיגרת הצמודה הנפדית בעוד כעשר שנים, 'גליל 5903', רשמה הפסד הון של 0.5% בעוד שהאיגרת הצמודה הנפדית בעוד כשנתיים, 'ממשלתי צמוד 0614', השילה מערכה 0.4% במהלך השבוע האחרון. הפסדי הון אלה נבעו משתי סיבות עיקריות:
(1) ירידת מחירי האנרגיה, ירקות ופירות, והתקשורת.
(2) מעבר טכני של השקעות מהאפיק הצמוד לאפיק השקלי אחרי פרסום מדד המחירים לחודש אפריל
שהיה צפוי להיות גבוה.
כתוצאה משינויים אלה, ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון, ירדו בחדות, במהלך השבוע. הציפיות לשנתיים פחתו בכ-69 נ"ב לרמה של 2.16%, הציפיות לעשר שנים פחתו ב-7 נ"ב לרמה של 2.56%. לאור הירידה החדה בציפיות האינפלציה, אנו מאמינים כי אפיק זה גברה כדאיות ההשקעה, במיוחד לאור המדדים הקרובים הגבוהים (0.8% בשלושת החודשים הקרובים).
המסחר באפיק הקונצרני, היה המעניין השבוע והתנהל במגמה שלילית במהלך השבוע. שלושת האירועים המקומיים המרכזיים שהשפיעו במיוחד על המסחר באפיק זה היו:
(1) סוכנות הדירוג S&P מעלות, הודיעה על הפחתת דירוג האשראי של חברת האחזקות "אי.די.בי אחזקות" ב-3 דרגות ל-"BBB-" ואת חברת הבת, שגם היא חברת אחזקות, "אידיבי פיתוח" בשתי דרגות ל-"iBBB+". הסיבות להפחתה זו היו הרעה ברמת הנזילות ואי-גמישות הפיננסית של הפירמה.
(2) כניסתן של החברות החדשות לתחום הסלולר, ותוכניות הוזלת מחירים אגריסיבית, אשר תפגע ברמת הרווחיות של החברות הוותיקות וביכולת שירות החוב שלהן.
(3) עילה לפירעון מיידי של חברת סאני. הירידות במחירי המניות של חברות התקשורת, הביאו לכך שהיחס בין שווי השוק של מניות סקיילקס המשועבדות לאיגרות החוב של חברת סאני נמוך מ־130%, היחס המינימלי שעליו התחייבה חברת סאני לשמור. לפיכך, נוצרה עילה להעמדה לפירעון מייד של החוב של חברת סאני.
כתוצאה מהודעות אלה, התל-בונד 20 השיל מערכו כ-1.9%, התל-בונד 40 מחק 1.5% מערכו
והתל-בונד השקלי הפסיד כ-1.9%. המרווחים בין איגרות החוב הממשלתיות לאלו הקונצרניות התרחבו במהלך השבוע בחדות. המרווח בין התל-בונד 20 לאיגרות הממשלתיות התרחב בכ-80 נ"ב. בין התל-בונד 40 לאיגרות הממשלתיות התרחב המרווח בכ-37 נ"ב. בין התל-בונד השקלי, לאלו הממשלתיות התרחב המרווח ב-77 נ"ב.
נדגיש, כי המרווח תשואה בין האיגרות הקונצרניות לאיגרות הממשלתיות נפער בכל הסקטורים, למרות שלא הייתה הצדקה כלכלית לתופעה זו. כך, שבהחלט ניתן לנצל את הסנטימנט השלילי בשווקים ולרכוש איגרות חוב של חברות בעלות רקע פיננסי איתן, אשר רשמו ירידות מחירים כתוצאה מהחשש בשווקים ולאו משיקול כלכלי גרידא.על רקע הסערה בשוק איגרות החוב, גם בשוק ההנפקות נרשמה עצירה, ומספר חברות ביטלו
הנפקה ציבורית מתוכננת של חוב.

המלצות השקעה
להערכתנו, שוק האג"ח צפוי להתאפיין בתקופה הקרובה בהיעדר מגמה ברורה, בכל האמור לריבית, אי לכך:
(1) להערכתנו, יש לנצל את ירידות השערים ולהגביר את החשיפה לאפיק הקונצרני, להוציא חברות שנמצאות בכותרות בצד השלילי. במיוחד, להעמיק החשיפה בחברות שמחיריהן נפגעו מהאירוע המערכתי והן לא קשורות לתחום הסלולרי או לענפים רגישים אחרים.
(2) באפיק הקונצרני, יש להתמקד במח"מ בינוני, כ-4 שנים.
(3) ישנה להערכתנו עדיפות לאיגרות חוב קונצרניות ברמות דירוג של '+A' וגם 'A', במח"מ של 4-3 שנים.
איגרות אלו משלבות לדעתנו בצורה הטובה ביותר בין תשואה לסיכון.
(4) איגרות החוב הממשלתיות מתאימות רק לרגישים מאוד לסיכון. לאלו, אנו ממליצים להתרכז במח"מ
קצר עד בינוני.
(5) הירידה המשמעותית בציפיות האינפלציה בחלק הקצר של העקום מגבירה מחדש את האטרקטיביות של האפיק הצמוד על פני השקלי. זאת, לאור הגורמים הבאים:
(א) המדדים הקרובים צפויים להיות גבוהים למדי (ב) הואיל ולדעתנו רוב הסיכון האינפלציוני נותר כלפי מעלה.