ציפיות לאינפלציה: האם מצדיקות רכישת צמודים? מגדל.

בחודש האחרון, אנו עדים שוב לעלייה בציפיות האינפלציה של שוק ההון ל- 12 החודשים הבאים. לפי נתוני בנק ישראל, הציפיות מסתכמות, נכון ל-30 הימים האחרונים, בכ- 2.7% לשנה הקרובה. זאת, כאשר קצב עליית המחירים ב- 12 החודשים האחרונים עומד על 1.9% בלבד. המשמעות היא שהתשואה על אג"ח שקלי לא צמוד עולה ואילו התשואה על אג"ח צמוד יורדת (כתוצאה ממכירת אג"ח שקלי וקניית אג"ח צמוד). השאלה המתבקשת היא, האם העלייה בציפיות האינפלציוניות היא בגדר נבואה שמגשימה את עצמה ואז קיימת עדיפות להחזקת אגרות חוב צמודות או שלא. במילים אחרות, האם שוק ההון יודע "לנבא" את האינפלציה ב- 12 החודשים הבאים או רק את המדדים הקרובים?


מהתבוננות בגרף ציפיות האינפלציה הממוצעות (ברמה חודשית) החל משנת 2002 ניתן ללמוד כי ציפיות האינפלציה עולות בחודשים אפריל- יולי גם בקרב החזאים וגם בשוק ההון. אולם, מהגרף ניתן לראות כי האינפלציה הממוצעת בשנים אלו, כפי שנמדדה בפועל לאותה תקופה הייתה דווקא נמוכה יותר מהאינפלציה הממוצעת אותה חזו בשנה הקודמת החזאים ושוק ההון.
קובץ מצורף 356
השאלה הנשאלת היא מדוע השוק תימחר קצב אינפלציה גבוה יותר מזה שמתקיים בפועל? להערכתי, יש שני הסברים לכך: ההסבר הראשון הן החששות מפני "הפתעה כלפי מעלה" במדדים הקרובים. מכיוון שמדדי אפריל-יולי מתאפיינים מבחינה עונתית כמדדים גבוהים יותר (בין היתר בגלל פסח, עליות בסעיפי ההלבשה וההנעלה וכן עליות בסעיף הדיור) מעדיפים בעלי אגרות החוב לרכוש "ביטוח" מפני ההפתעה במידה שתהיה. ההסבר השני הוא עליות מחירים אקסוגניות פרטניות שמופיעות בחלק מהשנים בחודשים מאי-יולי ומעלות בצורה אגרסיבית יותר את הציפיות האינפלציוניות, לדוגמא: עליה צפויה במחירי החשמל והאנרגיה השנה, עליית מע"מ (יולי 2002, יולי 2009) עליית המס על סיגריות (מאי 2009).


לסיכום, הנתונים ההיסטוריים מלמדים שהשוק מתמחר מעט גבוה יותר את הציפיות האינפלציוניות מכפי שהן בפועל, ולכן לפני שהמשקיעים לשנות את מאזן ההצמדה, היינו להמיר את האג"ח משקלי לצמוד כדאי לבחון פרמטרים נוספים מלבד "העונתיות"