נגמר המיתון ? - אפסילון בית השקעות

הכותרת של הגיליון האחרון של "ניוזוויק" לא מותירה מקום לפרשנויות: "המיתון נגמר". אם תרצו, ניתן להשתמש בכותרת הזו גם בהתייחס למשק הישראלי. הנה אנחנו מכריזים: המיתון במשק הישראלי הסתיים. נכון, עדיין לא ניתן לראות זאת דרך הנתונים הרשמיים, אולם מגמת השיפור של רוב הנתונים מראים שתוך רבעון אחד, שניים לכל היותר, המשק יעבור לצמיחה חיובית.
הכותרת לפיה המיתון נגמר היא בסופו של דבר כותרת חסרת חשיבות וחסרת משמעות. מלבד היותה פופוליסטית מעט, אין בה מאומה. אם היו עורכי העיתון נועזים מעט יותר, הכותרת היתה משהו כמו: "בשנה הבאה המשק יצמח ב 3%". למשל.
מאחר וסופו של המיתון נחזה כבר מזמן על ידי השווקים, השאלה שעומדת כעת על הפרק היא : בכמה יצמח המשק ?
כל נתוני המקרו שהתפרסמו בשבוע שעבר בארץ הצביעו על שיפור (בחלקם שיפור משמעותי). כפי שכתבנו לפני שבועיים, נתוני מכירות הדירות מרקיעים שחקים ונתוני המכירות של יוני מאפילים בקלילות על נתוני המכירות של מאי. הנתון המטריד שיוצא מענף המגורים הוא שמלאי הדירות בסוף יוני 2009 נמוך ב 21% ממלאי הדירות בתקופה המקבילה אשתקד. הישראלים מתנפלים על הדירות החדשות כאילו שמי שלא יקנה עכשיו דירה, ייאלץ לגור ברחוב.
סקר החברות והעסקים שמהווה אינדיקציה טובה יותר משוק הדיור למצב המשק, מראה אף הוא על שיפור רב בסנטימנט של המגזר העסקי. על אף העובדה שהסקר מצביע על המשך ירידה בהיקף הפעילות העסקית ברבעון השלישי (למרות שאפשר לייחס את התחזית לירידה בזהירות הרבה שבה נוקט כעת המגזר), החברות צופות התמתנות בקצב הירידה. בענפי הבנייה, המסחר, התחבורה והתקשורת צופים אף עלייה אבסולוטית בהיקף הפעילות, מה שתומך ב"חגיגה" בענף הנדל"ן.
נתון מעניין נוסף שעולה מסקר החברות הוא הציפיות האינפלציוניות. לאחר שבסקר של הרבעון הקודם עמדו הציפיות על 1.4%, הציפיות זינקו בסקר החדש לרמה של 2.8%.
ניתן לגזור שתי תובנות מרכזיות מנתוני המקרו העדכניים:
התובנה הראשונה, העסקים שקשורים בענפים "האופטימיים" יציגו רווחיות נאה, ולפיכך יש להגדיל בתיק ההשקעות את חלקן של החברות שעתידות ליהנות מהשינוי במגמת הפעילות העסקית בארץ.
ענף הבנקאות בהיותו סוג של אופציית קול על המשק הישראלי, הופך להיות הנהנה הגדול משינוי המגמה במשק. התהליכים שעברו על מגזר הבנקאות בתקופת המשבר יסייעו לו לחזור לרמת רווחיות טובה בתקופה של צמיחה במשק (גם אם זו לא תגיע לרמות השיא של 2006-2007).
המערכת הבנקאית כבר נערכה למחזור החיובי הבא במשק : המחיקות כבר נעשו (ואם המשק אכן מתאושש, יתכן מאוד שחלק מהמחיקות יחזרו לחיים), מרווחי האשראי גדלו (מה שיסייע להגדיל את שיעורי הרווחיות) ובסיסי ההון של רוב הבנקים התחזקו ורובם עומדים כבר בדרישות הלימות ההון של המפקח. מה שצריך לעשות כעת זה לבחור את הבנקים שפוטנציאל הרווחיות שלהם הוא הגבוה ביותר וכן את אלו שמחיריהם עדיין סבירים (את האחזקות שלנו בענף תוכלו למצוא .
השורות הנ"ל רחוקות מלהיות שיר הלל למערכת הבנקאות הישראלית. זו עדיין סובלת מכמה חוליים כרוניים שמעיבים על יכולתה לצמוח ולהתפתח, ומשפיעים לרעה על יחסי יעילות שלה. אולם לאור הצפי לשיפור בתמונת המקרו, אנו סבורים שבתקופה הקרובה נראה עלייה בשיעורי הרווחיות וירידה בהיקף ההפרשות. נשקיע באותם בנקים שלצד יכולתם לייצר שיעורי תשואה גבוהים על ההון, נסחרים במחירים כלכליים (ברוב המקרים, מתחת להונם). בהנחה שהמשק יחזור לצמוח ברבעונים הבאים, ענף הבנקאות יצמח יחד איתו. כל זה, עד המשבר הבא...
התובנה השנייה שעולה מנתוני המקרו היא תובנה די ישנה שקשורה לציפיות האינפלציוניות. לאחר שלפני זמן רב הבענו את חששנו מפני העלייה מהאינפלציה, מצטרפים אלינו השבוע גם עמיתינו מהמגזר העסקי. המגזר חוזה שהאינפלציה תעמוד בשנה הקרובה על 2.8% לעומת הסקר הקודם שבו האינפלציה החזויה הייתה 1.4%.
בנק ישראל לעומת זאת עדיין איתן בדעתו ואינו מעלה את הריבית, כנראה בשל החשש מכך שאותות ההתאוששות של המשק יתבררו עוד זמן מה כאותות שווא. ייקח עוד חודש, עוד חודשיים, בסופו של הדבר הריבית תחזור לעלות.
בהנחה שהאינפלציה נמצאת תחת שליטה ותתייצב על רמה של כ 2.5% (הנחה שאפשר לסתור בקלות), הרי הריבית תגיע בשלב מסויים (לא עוד כל כך הרבה זמן) לרמה שבין 2.5% ל 3% לכל הפחות !!!
למי שמפקפק בתחזית הזו, נזכיר שריבית של 0.5% היא ריבית של מצב חירום, לא ריבית של מצב נורמלי. גם לאחר מלחמה לא מצווים על האוכלוסייה להישאר במקלטים עוד כמה חודשים. כל זה מחזיר אותנו לעקומי התשואות. מאז הולדתו של איש הפיל לא ראינו דבר כל כך מעוות (טוב, זה קצת מוגזם אבל ממחיש היטב את הנקודה).
הטווחים הקצרים אינם מספקים הגנה מפני אינפלציה (בצמודים) ומניבים תשואות מגוחכות (בשקלים). אמרנו את זה כבר בעבר ואנו אומרים זאת שוב. חוסר שיווי המשקל הזה גורם לנו להדיר את רגלינו ככל שניתן מהאפיקים השקליים, ובאפיקים הצמודים להתמקד במח"מים הבינוניים – ארוכים. האות לחזרת ההיגיון לעקומים יינתן ככל הנראה עם תחילת התהליך של העלאות הריבית.
לא יתכן שהמשק חוזר לצמוח והריביות לטווח קצר נותרות ברמה כל כך נמוכה. הסיבות שבגינן ציבור המשקיעים ממשיך לקנות צמודים קצרים אינן קשורות למקצוע הכלכלה. אבל הן כנראה יפרנסו את כותרות העיתונים הכלכליים כשגם הבלון הזה יתפוצץ.
באפט המשיל פעם שווקים מנופחים לסיפור סינדרלה : כולם יודעים מה הן ההשלכות של הישארות במסיבה לאחר חצות ולכן הם מתכננים לעזוב כמה דקות לפני. אלא שבאולם הנשפים אין שעון.