נפוליאון בונפרטה | עולמית יומית 30 באפריל 2012. כלל פיננסים.

מה ימים לאחר שסוכנות דירוג האשראי S&P הורידה לה את דירוג האשראי בחדות (ראו הרחבה), ספרד גולשת הבוקר רשמית למיתון שני בתוך 3 שנים, עם נתון צמיחה של 0.3%- לרבעון הראשון. חצי הכוס המלאה היא שזה פחות חמור ממה שציפו (0.4%-).ברקע, טענות גוברות נגד הקו שמובילה גרמניה לתוכניות צנע. הפוליטיקה באירופה מתחממת (ראו הרחבות), אבל המשקיעים לא נלחצים,
בטוחים בעצמם ושומרים על פאסון (ראו הרחבה).
"עוד לא נוצר הכדור שיכול להרוג אותי" – נפוליאון בונפרטה
מלחמות נפוליאון? – לא עוד!
מלחמות נפוליאון, מלחמת פרוסיה, שתי מלחמות העולם... אירופה אכן ידעה לא מעט מלחמות פנימיות במאתיים שנה האחרונות. אלא שסקר שנערך במערב אירופה לאחר מלחמת העולם השנייה הראה ש "לא עוד" מלחמות. הפתרון לכך היה אז EC, שהפך לאחר
מכן ל-EEC ועכשיו הוא במנה הנוכחי שלו "האיחוד האירופי".
האיחוד הוקם לא כרעיון כלכלי אלא כפתרון פוליטי ליבשת שסועת קרבות. אם אנגלה מרקל תגייס היום את חיילי גרמניה בבונדסווהר ותודיע להם "אנחנו יוצאים למלחמה בצרפתים", החיילים כנראה יצחקו כ"כ עד שיצטרכו לגייס חטיבה נוספת כדי להרים אותם מהריצפה. מהבחינה הזאת האיחוד האירופאי הוא הצלחה...
הערכות שגוש האירו יתפרק על סמך ניתוח כלכלי גרידא מנותק מהקשר ומהרציונאל שלשמו הוא הוקם. להערכתנו סביר יותר שנמשיך לראות את אירופה מחזיקה את עצמה דרך הלוואות גישור, תוכניות איזון, תוכניות נזילות (LTRO) רכישות אג"ח הדדיות ואפילו הסדרי חוב (שמיטת חובות מבוקרת נוסח יוון). מלחמות נפוליאון? לא עוד!
"חברות היא רק מילה... לא איכפת לי מאיש!" – נפוליאון בונפרטה
תרחיש של התאוששות באירופה עלול להיות מאד מסוכן למשקיע הישראלי
ישבתי לא מזמן בועדת השקעות שביצעה ניתוח סיכונים. אחד הסיכונים המרכזיים שעלו על הפרק היה הסיכון מתרחיש קיצון של התפרקות גוש האירו. אלא שלא הרבה שמים לב שבמבנה הקיים של נכסי הציבור בישראל, שמושקע ברובו באג"ח ובמיוחד באג"ח ממשלתיות, דווקא תרחיש של התאוששות גוש האירו עלול להיות מסוכן יותר.
הסיבה לכך טמונה בריבית בנק ישראל. מהחלטת ריבית בנק ישראל בשבוע שעבר צויינו ארבעה גורמים עיקריים להחלטה של הותרת הריבית על כנה. שניים מהם תמכו בהעלאת ריבית (אינפלציה וצמיחה מקומית) ושניים תמכו בהורדת ריבית, חזרה של החששות באירופה ובעולם והמדיניות המוניטארית המרחיבה במשקים המובילים (בעיקר בארה"ב ואירופה). כלומר, סביר מאד שהתאוששות באירופה תשמוט את רוב הגורמים שמנעו עד כה העלאת ריבית בישראל. ציפיות לההעלאת ריבית תפגע בכל מחזיקי האג"ח
ובמיוחד במחזיקי האג"ח הממשלתיות הארוכות.
אומנם להתאוששות באירופה עשויה להיות גם השפעה חיובית, דרך הפחתה מסויימת בפרמיית הסיכון של ישראל, אך סביר מאד שהשפעתה שלילית של הריבית תהיה כואבת יותר. אחת הדרכים להגן במידה מסויימת על התיק האג"חי הסולידי מפני תרחיש מסוכן שכזה, של התאוששות כלכלית בגוש האירו, היא להוסיף לו נתח של מניות.
דירוג האשראי של ישראל צריך בכלל לרדת ל: A-
סוכנות הדירוג פיץ' לא נענתה בשבוע שעבר לבקשותיו של שר האוצר, יובל שטייניץ, להעלות את דירוג האשראי של ישראל והותירה אותו על A. האם שטיניץ לא התאמץ מספיק אולי היה צריך להזמין את נציגי סוכנות הדירוג לארוחה יקרה יותר, אולי לרדת על ברכיו ולהתחנן, אולי לעשות איזה טקס צבאי לכבודם, או לדאוג להם לצילום משותף עם שמעון פרס? ממש לא... לצערנו אין במתודולוגיית הדירוג של אף סוכנות מקום ל"בקשות".
אלא ששטייניץ לא צריך להרגיש כעת לא טוב עם עצמו. למעשה לדירוגי האשראי אין כבר כמעט משמעות בעולם ההשקעות, זמנם עבר. הקידמה ושכלול שוק ההון הביאו את המשקיעים לנתח בעצמם אגרות חוב של מדינות ולהפסיק להתבסס על דירוגי האשראי. השריד האחרון לאותם דירוגים הוא לשימושים טכניים בקרב קובעי מדיניות של יציבות פיננסית, כדוגמת הגדרות הלימות ההון לבנקים בתקנות באזל. היום דירוג האשראי האמיתיים הם אלה שנותן שוק ה-CDS-ים (שוק ביטוחי האג"ח). למעשה, לשינויי דירוג של סוכנויות הדירוג כבר אין כמעט כלל השפעה על התשואות. ה-CDS של ישראל למשל עומד על 186 נק', שמקביל בערך לדירוג אשראי של A-, דירוג נמוך מזה שנותנות כאמור לישראל סוכנויות הדירוג. כלומר, סוכנויות הדירוג דווקא סלחניות מאד לסיכונים כאן.
אם שטייניץ רוצה בכל זאת לנסות לשלם פחות ריבית על החוב הממשלתי, הוא יכול לנסות להשתלט על הגרעון, זה יהיה יעיל יותר. אם הוא בכל זאת רוצה לנסות להתחנן שיעשה זאת לפחות מול האנשים הנכונים - המשקיעים.
"לעולם אל תפריע לאוייב שלך כשהוא עושה טעות" – נפוליאון בונפרטה
קובץ מצורף 302
למה הורדת הדירוג של ספרד לא משכה את התשואות שלה למעלה?

בשבוע שעבר הורידה סוכנות הדירוג S&P את דירוג האשראי של ספרד ב-2 רמות ל-BBB+ עם תחזית שלילית לדירוגי ההמשך. הייתם אולי מצפים שבעקבות ההודעה יזנקו תשואות האג"ח של ספרד, אלא שהן עלו בקושי ובסוף יום אפילו ירדו לעומת תשואות שיא של היום הקודם. (תשואת אג"ח ל-10 שנים ירדה מ- 5.90% ל-5.88%. איך הורדת הדירוג לא הביאה לעליית תשואות משמעותית?

עשויים להיות לכך ארבעה הסברים:

1. המשקיעים כבר ציפו להורדות הדירוג הללו.
2. גורמים אחרים באותו יום משכו את התשואות מטה והסתירו את השפעות הורדת הדירוג.
3. הורדת הדירוג העלתה את הערכות כי יוגברו המאמצים לייצוב גוש האירו.
4. המשקיעים לא רואים משמעות לדירוגי האשראי.

להערכתנו, הסיבה העיקרית היא כאמור האחרונה, המשקיעים כבר לא נותנים כלל משקל לדירוגי האשראי. למעשה, המשקיעים נותנים לספרד דירוג נמוך יותר של BB+ (ראו תרשים). מבחינה זאת S&P אפילו נראית אופטימית מידי.
כשגם הורדת דירוג אגרסיבית לספרד לא הצליחה להעיר את המשקיעים, לא נראה שמשהו משמעותי הולך לקרות כאן בקרוב:
מתים להתפתחות משמעותית? חכו אולי ליום חמישי... רק אולי, לא מבטיחים
השבוע הקרוב עמוס בפרסומי מקרו, בעיקר נתונים על התעשיה בארה"ב ובעולם. לקראת סוף השבוע יפורסמו גם נתונים חשובים על שוק התעסוקה האמריקאי, שהדאיג קצת לאחרונה. היום יפורסמו נתונים על הכנסות והוצאות משקי הבית בארה"ב, נתונים שיעידו גם על שיעור החיסכון השולי של האמריקאים. לפי הערכות המקדימות ההוצאות גדלו בחודש מרץ בקצב מהיר יותר מההכנסות מה שיאותת כי משקי הבית מרגישים בטוחים מספיק לגבי הכלכלה כדי לבזבז. עוד יפורסמו היום מדדי מנהלי רכש לשיקגו ומילווקי. בישראל יפורסמו נתוני האבטלה לחודש מרץ.

ברקע ימשכו פרסומי הדו"חות הכספיים לרבעון הראשון בארה"ב. אבל המשקיעים שרוצים לשמוע משהו על אירופה יאלצו לחכות כנראה לפחות עד ליום חמישי. ביום חמישי הקרוב (3 במאי) יתכנס הבנק המרכזי האירופי בברצלונה, ולאחריו יקיים יו"ר הבנק, מריו דראגי, מסיבת עיתונאים. נראה מה יהיה לו להגיד על העלייה האחרונה בתשואות של ספרד. אולי, אולי, נזכה לרמיזה על רכישות אג"ח נוספות... לא משהו שיכול לשנות את המשחק. עם הריבית כבר אין לו יותר מידי מה לחדש לנו וגם לא עם איזו תוכנית LTRO2 (תוכנית נזילות לבנקים). בושה שאלה התקוות שלנו, אנחנו כאלה פתטיים, עכשיו אתם מבינים למה הכל קפוא:
מה, גם הנפט קפא עכשיו?
מדד תנודתיות המניות (ה-VIX) נפל שוב בסוף השבוע לרמות נמוכות ביותר של 16.3 נק', מחזורי המחסר נפלו עוד קודם לרמות שפל, הריביות תקועות במקום ולפי הערכות גם ישארו ככה. נראה שכולם עלו על הגדר, וממתינים... וזה עוד לפני חודשי הקיץ הדלילים ממיילא.
מי שעוד עולה לנקודת המתנה הוא מחיר הנפט. ההבדל בין מחירו הנמוך ביותר של הנפט בחודש אפריל למחירו הגבוה ביותר באותו חודש הוא הקטן ביותר מזה 17 שנה- רק 4.8% (בין 100.7 ל-105.5 דולר לחבית). השוק משתוקק לחדשות רציניות, משהו, כדי להתחיל לזוז, אבל לא ברור מאיפה חדשות כאלה יכולות להגיע. בארה"ב ממתינים לבחירות, עד אז סביר שלא יקרה שום דבר מעניין, באירופה מתרגלים למצב החדש של חוב כרוני שיקח כמה שנים לפתור, בסין התמקמו באיזו נקודה נוחה עם צמיחה רגועה של 8.1%. נראה שייקח זמן עד שיקרה כאן משהו רציני.

"בקשו ממני הכל – רק לא זמן" - נפוליאון בונפרטה
קובץ מצורף 303
שלוש בחירות שעשויות לנער בקרוב את אירופה
יום ראשון הבא, ה- 6 במאי הוא יום הבחירות בצרפת. פרנסואה הולנד שהוביל בסיבוב הראשון הוא המועמד המוביל להחליף את סרקוזי השמרני. המשקיעים חוששים שהולנד ינסה להכניס את כלכלת צרפת למיטת סדום. כלומר, לנסות להגדיל את הוצאות הממשלה לרמה שבה הוא היה רוצה שצרפת תוכל להרשות לעצמה או ינסה לתמחר את הסיכונים כמו שהוא היה רוצה שהם יהיו. כמו כן, באותו יום יתקיימו בחירות גם ביוון, שם חוששים מעלייתם של לאומנים, תנועה שעלולה להיתפס ככזאת שמסכנת את יציבות האיחוד האירופאי כולו. למעשה, למרות שיוון לכאורה ירדה במידה מסויימת מסדר היום של המשקיעים, היא עוד עלולה לחזור מהדלת האחורית. באיטליה יתקיימו ב- 6-7 במאי בחירות אזוריות, מה שעשוי להיות מבחן ליכולתה של ממשלתו של מונטי ליישם רפורמות.
"בפוליטיקה טפשות אינה מגרעת" – נפוליאון בונפרטה