מוצרים מובנים (סטרקצ'רים). קוואנטום.

כיום, בעולם בו התנודות בשוקי ההון מזכירות רכיבה על שור זועם, בתקופה בה קופות הגמל נראות כמהמרים שתויים בקזינו ובעתות בהן הגרף היומי נראה כמו אקו לב של חולה אפילפסיה, נדמה שזהו בדיוק הזמן להציץ אל חוף מבטחים אחד שעדיין קיים.


מדובר בחוף בו מרוויחים בדליים או מפסידים בכפיות, חוף בו הרוח נושבת רק בכיוון הגב ולא מכה בפנים; חוף שהוקם במחשבה תחילה ולא בהיסח הדעת של מנהל תיקים שהכה את השוק שנתיים ומרגיש שבאפט זהו שמו האמצעי.


ברוכים הבאים לחוף המבטחים ששמו הוא מוצרים מובנים.

רקע:

מוצרים מובנים (סטרקצ'רים) קיימים במחוזותינו כבר משנות ה-80 .הפיקדונות צמחו כתוצאה מירידת ריבית חסרת סיכון והם משגשגים גם היום, בעת שקיעתה של ריבית זו.
בשנים האחרונות הפכו הסטרקצ'רים לחלק אינטגראלי מתיק ההשקעות של הציבור בעולם כולו, ובשנים האחרונות החלו לחלחל כהשקעה משתלמת גם בארץ.
מרבית המוצרים המובנים מבטיחים את קרן ההשקעה (המשקיע מקבל בסוף התקופה את מלא סכום ההשקעה) אך בעלי פוטנציאל לקבל תשואה עודפת גבוהה הרבה יותר ממה שמציעות חלופות שונות (ריבית חסרת סיכון, אג"ח ממשלתי). מסיבה זו מדובר במוצרים הקורצים למשקיעים רבים שהינם שונאי סיכון ואוהבי סיכון כאחד.

החסרונות העיקריים של מכשיר זה הם חוסר הנזילות (הלקוח אינו יכול למכור את הפיקדון מתי שיחפוץ) והפסד ריבית חסרת סיכון במקרה של אי התגשמות הציפיות.
הסטרקצ'רים דורשים תחכום רב ומשלבים הנדסה פיננסית חכמה וידע.
המכשירים הופצו עד היום בעיקר על ידי בנקים ובתי השקעות גדולים אך כיום, בעידן האלגו-טרייד, שילוב של תחכום וידע אנושי עם מחשבים המעבדים במהירות כמויות אדירות של מידע ממערכות שונות, גרם לחברות נוסטרו מתוחכמות ולקרנות גידור "להתאהב" במכשירים אלו וליצור תשואה עודפת וכמעט חסרת סיכון לטובתם ולטובת לקוחותיהם.

הדוגמאות הבאות מציגות סטרקצ'רים אמיתיים שהופקו על ידי בנקים ,בתי השקעות וקרנות גידור ישראלים וזרים:





פיקדונות המורכבים בעזרת אופציה ונילה גלומה:

למשקיע מובטח כי בתום תקופת של שנתיים יקבל את הקרן בתוספת של 50% מעליית מדד המעוף או 3% לתקופה כולה, הגבוה מבין השניים.

פירוק הפיקדון וניתוחו:
את הסטרקצ'ר ניתן לבנות על ידי שילוב של פיקדון (או מק"מ) ואופציית CALL ונילה רגילה.
נניח ריבית של 10% וסכום הפקדה של 100 שקלים.
המתכון כולל:
אופציית CALL אירופאית על מדד המעוף בעלת מחיר מימוש – 106% מנכס הבסיס בעת תחילת הפיקדון.
ערך נקוב: 50% מסכום ההפקדה.
פיקדון לשנתיים נושא ריבית של 10%.
בכדי להבטיח למשקיע את הקרן בתוספת 3%, השקיע הבנק 2^1.1/103 כלומר - סכום של 85.12 שקלים.

1000		מדד מעוף בתחילת תקופה:
		תרחיש לתום תקופה:
תשואה ללקוח	שינוי באחוזים	מדד
3%	-2%	980
3%	-1%	990
3%	0	1000
3%	2%	1020
3%	4%	1040
3%	6%	1060
3.50%	7%	1070
4%	8%	1080
5%	10%	1100

פיקדון מובנה דולר/יורו

שער היורו: 4.9 ₪/יורו
ריבית היורו: 2%
פיקדון ללקוח ביורו המבטיח ריבית שנתית של כ-6% (גבוהה משמעותית מריבית השוק).
ביום הפירעון – אם שער היורו נמצא מתחת לשער המימוש שנקבע מראש – הלקוח מקבל את הקרן ואת הריבית;אם שער היורו נמצא מעל שער המימוש שנקבע מראש – הלקוח יקבל את הקרן והריבית לפי שער המימוש בשקלים.
המתכון:
סכום הפיקדון יושקע בפיקדון צמוד יורו. הריבית הגבוהה תתקבל משילוב מכירת אופצייתCALL EUR במחיר מימוש 5.5 ש"ח בערך נקוב של סכום הפיקדון.
הפרמיה המתקבלת כתוצאה ממכירת האופציה תשמש למתן הריבית הגבוהה ללקוח.





פיקדונות עם אופציה אסיאתית גלומה:

הפיקדון מבטיח למשקיע בתום שנתיים את הקרן בתוספת 70% מעליית מדד המעוף הממוצע (שמונה דגימות כל רבעון) במידה שהמדד הממוצע יהיה גבוה ממדד הבסיס בעת קניית הפיקדון, או את הקרן בלבד במקרה שהמדד הממוצע יהיה נמוך ממדד הבסיס בעת רכישת הפיקדון.

לדוגמה: סכום הפקדה 100 ש"ח, ריבית שנתית 10%.

המתכון :
מערבבים יחדיו פיקדון (או מק"מ) עם אופציה אסיאתית.
האופציה הינה מסוג CALL אסיאתית על הכסף (מחיר מימוש שווה למדד המעוף בעת רכישת הפיקדון).
תקופת האופציה: שנתיים.
הערך הנקוב: 70% מסכום הפיקדון.

על מנת להבטיח את הקרן ללקוח ישקיע הבנק 2^1.1/100, כלומר: 82.6 שקלים.

יש לזכור כי אופציה אסיאתית תמיד תהיה זולה יותר מאופציית ונילה.

פיקדון עם BARRIER OPTIONS

הפיקדון מבטיח כי בתום תקופה יקבל המשקיע את הקרן בתוספת 75% מעליית המדד,במידה שיגמע במהלך התקופה יותר מ-20% מרמתו כיום. בכל מקרה אחר יקבל המשקיע ריבית של 7.25%.

לדוגמה: ריבית לשנתיים במונחים שנתיים של 5%.

מתכון:
אופציית Reverse CALL up and in בעלת מחיר מימוש על הכסף (100%), טריגר 120%, תקופה של שנתיים וערך נקוב של 75% מסכום הפיקדון.
על מנת להבטיח את הקרן ללקוח בתום הפיקדון נשקיע בפיקדון (או במק"מ) 2^1.05/100, כלומר: סכום של 90.7 שקלים למשך שנתיים.



פיקדון זהב – סחורות

תיאור הפיקדון:
בתום תקופת האג"ח (4 שנים) – אם תשואת הסל, המורכב מזהב, כסף ונחושת, תהיה שלילית, יקבל המשקיע את הקרן בלבד; אם תשואת הסל תהיה חיובית אך נמוכה מ-30%, המשקיע יקבל את הקרן בתוספת 30%; אם תשואת הסל תהיה גבוהה מ-30%, התוספת לקרן תהיה שווה לתשואת הסל.


נניח ריבית שנתית של 5% לתקופה.

מתכון:
לשם הכנת הפיקדון הנ"ל נחוצות אופציה דיגיטלית, אופציית CALL, אופציית ונילה ופיקדון (מק"מ).

אופציה דיגיטלית:
אופציית CALL דיגיטלית אירופאית על נכס בסיס – תעודת סל העוקבת אחרי מטבעות הזהב, הנחושת והכסף.
מחיר מימוש יהיה בכסף (100%), האופציה לתקופה של 4 שנים והסכום לתשלום יהיה 30%.

אופציית ונילה
אופציית CALL אירופאית על נכס בסיס – תעודת סל העוקבת אחרי מטבעות הזהב, הכסף והנחושת . מחיר מימוש יהיה 130%. האופציה לתקופה של 4 שנים .
על מנת להבטיח את הקרן ללקוח בתום הפיקדון נשקיע 82.27 שקלים בפיקדון לתקופה של ארבע שנים.

פיקדון דולר/יין/יורו בעל תקרה

הפיקדון מבטיח למשקיע כי בתום תקופת ההשקעה, במקרה של תיסוף הדולר מול השקל יקבל המשקיע את שיעור עליית הדולר מוכפל ב 3 אך לא מעבר ל 9%; במקרה זה יקבל המשקיע את הסכום הדולרי בשקלים.


מתכון
קניית אופציה CALL דולר PUT שקל על הכסף (מחיר מימוש 100%) לתקופה של שנה. ערך נקוב פי שניים מסכום ההפקדה.

מכירת אופציית CALL דולר PUT שקל - מחיר מימוש 103% לתקופה של שנה, ערך נקוב של פי 3 מסכום ההפקדה.

סכום ההשקעה השקלי יהיה צמוד לשער הדולר ויעמוד על 97.1 ש"ח. 1.03/100.


TARF –Target Forward Redemption

עסקת ה-TARF הינה עסקה עתידית, בה קיימת התחייבות ללקוח למכור (או לקנות) ולבנק קיימת התחייבות לקנות (או למכור) מטבע אחד כנגד מטבע שני בשער קבוע מראש (שער גבוה משמעותית משערים המצוטטים כיום בשוק).
סטרקצ'ר זה מורכב מאוד ומיועד ללקוחות יצואנים אשר חשופים לשער החליפין. מטרת העסקה הינה להקנות הגנה מפני ירידה של המטבע, אך בניגוד לעסקאות FORWARD רגילות, כאשר נעשה תיסוף במטבע, מפסיד הלקוח פי 2. מכאן כי העסקה אינה עסקת גידור טהורה אלא שילוב של עסקת גידור וספקולציה, שכן ההפסד יכול להיות רב מן הרווח.


במסגרת עסקה זו הלקוח ימכור סכום שקלי קבוע (או סכום כפול ממנו, מותנה בשער הספוט שייקבע בכל אחד ממועדי המימוש) אחת לתקופה הנקבעת מראש ובמשך תקופות שנקבעו מראש), וזאת בשער מימוש מוסכם מראש.
אם במועדי הדגימה שער הדולר ספוט, לדוגמה, יהיה נמוך משער המימוש, אזי תתבצע עסקת ספוט בשער המימוש ובסכום אשר נקבע מראש – רווח של הלקוח.
אם במועדי הדגימה שער הדולר ספוט יהיה גבוה משער המימוש, אזי תתבצע עסקת ספוט בה הלקוח ימכור סכום כפול של שקלים בשער מימוש אשר נקבע מראש – הפסד של הלקוח.
לעסקה קיים נוק אאוט אם ללקוח יהיה רווח מסויים (רווח מצטבר ברוטו, המורכב מסך הרווחים שצבר אך לא מתחשב בהפסדים שצבר) אשר גובהו ייקבע בעת קשירת העסקה. רווח זה – KO – יוגדר במונחים שקליים.

ממה מורכבת עסקה סבוכה זו?
לא אכנס במאמר זה ממש לתבשיל עצמו, אך אספר, שמרכיבי המתכון הם עסקאות FORWARD ושילוב של קנייה ומכירה של אופציות CALL ונילה ביחס הנכון.

Accrual Notes

מוצר מובנה נפוץ ולרוב גם סחיר, דמוי איגרת חוב, בו תשלום הקופון אינו ודאי אלא תלוי בתנאי קבוע מראש.
התנאי קובע' כי המחזיק באיגרת החוב יזוכה בקופון אם שער ריבית הליבור (לדוגמה) נמצא בטווח מסויים - R<6% וגם R>0%בתחילת תקופת הריבית.
מוצרים מובנים אלו מורכבים מפיקדון (או מק"מ) ומאופציות דיגיטליות (כמספר הקופונים), בסכום השווה לגודל הריבית המובטחת (נאמר 10%).



לסיכום

הבאתי בפניכם טעימות מתוך מגוון עצום של מוצרים מובנים, שמונחים מדי תקופה בחלון הראווה של ההנדסה הפיננסית.

אין ספק כי ידע ותחכום אנושי, בשיתוף מערכות מידע ותוכנות בעלות בינה אנושית, יכולים ליצור סטרקצ'רים מתוחכמים אשר נותנים ללקוח אפשרויות בלתי מוגבלות של מוצרים חכמים השומרים על כספו מחד אך מעזים (ברוב חוצפתם) גם להניב תשואה מכובדת.