ריבית הפד לא תעלה לפני סוף 2014. גוש האירו מקווה... פסגות.

ריבית הפד לא תעלה לפני סוף 2014. גוש האירו מקווה להישאר באזור עד אז. פסגות.

השווקים ניסו בסוף השבוע בעיקר לעכל את הודעת הריבית של הפד מצד אחד ואת נתוני הצמיחה המאכזבים מצד שני. בשוק האג"ח, השפעת שני הפרסומים היא בכיוון זהה ושניהם מובילים לירידה בתשואות. ואכן התשואות הבינוניות והארוכות ירדו מעט (אג"ח ל-5 שנים: 0.89% ל-0.79% ; אג"ח ל-10 שנים:2.06% ל-1.98%). בשוק המניות הסיפור פחות פשוט כיון שהותרת ריבית נמוכה לאורך זמן תומכת במניות בעוד נתוני התוצר המאכזבים פועלים בכיוון ההפוך. בסיכומו של דבר ירד מדד ה-S&P ב-0.7% בימים חמישי-שישי.

הודעת ריבית הפד
הסיפור הגדול בהודעה הוא כי הריבית תוותר נמוכה מאוד (כלומר קרובה ל-0) עד סוף 2014 ולא עד אמצע 2013 כפי שהודיע הפד רק לפני חצי שנה. מדוע שהפד ירצה ל"הבטיח" ריבית נמוכה לזמן ארוך כל כך? הסיבה העיקרית היא ההשפעה על ציפיות השווקים לריבית העתידית והרצון לגרום לירידת תשואות באג"ח הבינוניות והארוכות. אם התשואה על אג"ח ל-5 שנים אמורה לגלם את ציפיות השוק לריבית הממוצעת לטווח זה הרי שהבטחת הפד להותיר את הריבית על 0% עוד שלוש שנים תגרום לתשואות לרדת. אלא אם כן... השווקים גם כך ציפו שהריבית לא תועלה באמצע 2013 אלא לקראת סוף 2014. בסקר שערך סניף הפד בניו-יורק (לפד יש מספר סניפים ברחבי ארה"ב ובכולם מחויבים העובדים להגיע עם אותה ארשת רצינית/מודאגת כדי לשמור על ערך המותג) בדצמבר בקרב עושי השוק נשאלה השאלה הבאה: "מתי להערכתך יחל הפד להעלות את הריבית?" התשובה הממוצעת: מחצית שנייה של 2014. בדיוק בשל כך השפעת ההודעה על שוק האג"ח הייתה מתונה כאשר התשואה ל-5 שנים ירדה, כאמור, ב-10 נ"ב בלבד.

עוד על החלטת הריבית:
• הפד ימשיך למכור אג"ח קצרות ולרכוש אג"ח ארוכות במסגרת התוכנית "operation twist", במטרה לשמור את הריביות הארוכות נמוכות ולתמוך בצמיחה. התוכנית שפורסמה בספטמבר בהיקף של 400 מיליארד דולר, צפויה להגיע לסיום במחצית השנה.
• הפד ימשיך לגלגל אג"ח ממשלתי ו-MBS שמגיעות לפדיון לאג"ח ארוכות.
• תחזיות הצמיחה ל-2012 ו-2013 עודכנו כלפי מטה. (ראה טבלה)
• הפד פחות חושש בנוגע לאינפלציה, הנתפסת כ"מאופקת", והמשפט: "pay close attention to the evolution of inflation and inflation expectations" – נמחק מהודעת הריבית.
• שתי הנקודות האחרונות מחזקות את ההערכות שלנו משנה שעברה כי הפד יודיע במהלך המחצית הראשונה של 2012 על תוכנית הרחבה כמותית חדשה (QE3), תוכנית שכנראה תתרכז ברכישה של אג"ח מגובה משכנתאות (MBS) במטרה לתמוך בשוק הנדל"ן.
• גם ברננקי דאג לחזק אותנו ואמר במסיבת העיתונאים שלאחר ההודעה כי "רכישות אג"ח נוספות היא בהחלט אפשרות שנמצאת כרגע על השולחן".
• התגברות ההערכות ל-QE3 תרמה לעלייה בציפיות האינפלציוניות כאשר אלו לטווח של 5 שנים עלו מ-1.73% ל-1.82%.
• עוד השפעות של הודעת הפד:
• הדולר נחלש ב-0.8% מול סל המטבעות ברגע ההודעה
• הזהב זינק ב-2.9% , הנפט ב-1.9%

[attachment=0:2f6a19fh]psagot.jpg[/attachment:2f6a19fh]

נתוני הצמיחה בארה"ב בנקודות
• האומדן הראשון לצמיחה ברבעון הרביעי מאכזב הן לעומת ההערכות המוקדמות (2.8% לעומת צפי ל-3%) והן בהרכב הצמיחה. בשורה התחתונה: כיוון שבגלל הבעיות הפוליטיות בארה"ב אנו לא צופים תוכנית ממשלתית מרחיבה השנה, המשק האמריקאי ימשיך לצמוח אבל לאט.
• לאחר הירידה החדה במלאים בנתוני הרבעון השלישי רשמנו כי ירידה זו "תומכת ביצירת מלאי חדש ברבעון הבא ועשויה לתמוך בצמיחה". אכן, תהליך הגדלת המלאים תרם 1.94% לצמיחה אך שאר הסעיפים היו חלשים מהצפוי.
• את הפגיעה בצמיחה ניתן לראות אם מתבוננים על השינוי בביקושים המקומיים לצרכן הסופי – מדד שמנטרל את השינוי במלאים ואת מאזן הסחר של המדינה– ברבעון הרביעי ירד קצב הצמיחה במדד זה ל-0.9% בלבד לעומת 2.7% ברבעון השלישי.
• השיפור בצריכה הפרטית ממשיך כאשר זו עלתה ב-2% ברבעון הרביעי. השיפור האיטי אך עקבי בצריכה הוא המפתח להמשך ההתאוששות של המשק האמריקאי ותלוי מאוד בהמשך ההתאוששות בשוק העבודה.
• סעיף הייצוא נטו תרם תרומה שלילית של כ-0.1%. סעיף זה צפוי להמשיך ולתרום תרומה שלילית גם ברבעון הנוכחי בגלל כניסתה של אירופה למיתון.
• הצריכה הממשלתית תרמה תרומה שלילית של 1% בעיקר בשל הקיצוצים השונים בתקציבי המדינות. בהסתגלות קדימה, ללא הארכת הטבות המס שמסתיימות בפברואר, תהיה התרומה השלילית של סעיף זה אף חזקה יותר ברבעונים הבאים.

עידכונים מאירופה
• המו"מ על החוב היווני נמשך כאשר למרות המחלוקות על עומק התספורת שייאלצו מחזיקי האג"ח "להתנדב" לבקש, ההערכות הן כי ההסכם יגיע לחתימה כבר בשבוע הקרוב. גם אם לא, חייבים הצדדים להגיע להסכמות עד מרץ כיוון שאז צריכה יוון למחזר 14.5 מיליארד אירו מכסף שאין לה.
• בינתיים עוסקות השמועות בכך שמנהיגי אירופה (שם קוד לגרמניה) מבקשים מיוון שתאפשר למוסדות האיחוד להתערב בתהליך קביעת התקציב הממשלתי ואף להטיל וטו במידת הצורך. השמועות לא גורמות לעם היווני לצאת לחגוג בטברנות ומגבירות את החשש כי בבחירות הקרובות (אפריל) תיפול הממשלה הנוכחית ובמקומה תעלה לשלטון המפלגה השמרנית אשר חלק ממנהיגיה תומכים ביציאת יוון מגוש האירו. יציאה כזו תוביל להערכתנו למשבר חמור בהרבה בגוש וגידול בהסתברות לפירוק הגוש.
• סוכנות הדירוג פיץ' הורידה את דירוג האשראי של איטליה וספרד בשתי דרגות (איטליה מ A+ ל A-, ספרד מ AA- ל A).
• שיעור האבטלה בספרד עלה ל-22.9%. שיעור האבטלה בקרב עובדים בגיל נמוך מ-25 עלה ל-49.6%. שיעורי האבטלה הגבוהים בספרד נובעים גם משיעור גבוה של משרות זמניות בשוק העבודה הספרדי (כ-25%) אשר גורם למתאם בין הצמיחה במשק והאבטלה להיות גבוה מאוד וגם מהפגיעה האנושה בסקטור הנדל"ן המקומי.
• התשואה על אג"ח ל-10 שנים של איטליה ירדה אל מתחת ל-6% (5.86%) לראשונה מאז דצמבר, לאחר הנפקה מוצלחת נוספת.
התשואה על אג"ח ל-10 שנים של ספרד ירדה אל מתחת ל-5% (4.90%), לראשונה מאז אוקטובר.
מנגד, עליות נרשמו בתשואות על אגרות החוב של יוון (34%) ופורטוגל (14.6%), על רקע הצפי להסדר החובות ביוון וההערכות כי גם פורטוגל תאלץ לבקש תספורת.

אורי גרינפלד, מנהל מחלקת מאקרו – פסגות בית השקעות