אירו/דולר לאן? פסגות.

ע"פ הודעת הממשלה החדשה שנכנסה לתפקיד לפני כשבוע, הגירעון ב-2011 יעמוד על 8% מהתוצר לעומת הצפי המוקדם והיעד שהציב האיחוד לספרד ל-6% בלבד. בעקבות כך הודיעה ממשלת ספרד כי תוציא לפועל קיצוצים חדשים בהיקף של 8.9 מיליארד אירו והעלאות מס נוספות בהיקף של 6 מיליארד אירו. ברור כי העלאת תחזית הגירעון ב-2011 נובעת בעיקר מיכולתה של הממשלה החדשה להקדים הוצאות ולהאשים את הממשלה הקודמת בגירעון הגבוה אולם עדיין קשה לראות כיצד ספרד, שצפויה לצמוח בשיעור אפסי בשנה הבאה, תעמוד ביעד גירעון ל-2012 של 4.4% בלבד.

האירו ממשיך להיחלש מול הדולר
אחת השאלות שנשאלנו הכי הרבה במהלך המחצית הראשונה של 2011 הייתה "כיצד ייתכן שעם כל מה שקורה באירופה האירו ממשיך להפגין עוצמה מול הדולר?". התשובה, אחרי כל הדיסקליימרים המילוליים על חוסר היכולת לחזות או להבין בכלל את שוק המט"ח, הייתה שזה לא האירו שמתחזק אלא הדולר שנחלש. נזכיר, במחצית הראשונה של השנה המשיכה מדפסת הדולרים של הפד לעבוד במרץ וגם כשהוחלט ביוני לתת להדפסות מנוחה מיד החלו המשקיעים לחפש את הסימנים המוקדמים ל-QE3. מאידך הדפסת אירו לא באה בכלל בחשבון. השינוי המהותי בין אז להיום, זה שגרם לאירו להיחלש ב-10.6% מול הדולר בארבעת החודשים האחרונים, הוא שגם ה-ECB החל להגדיל את המאזן שלו ע"י רכישות האג"ח (הוא טוען שהוא מעקר את הרכישות על מנת לא לייצר אינפלציה). יתרה מכך, העובדה שהדפסה עתידית של ה-ECB הפכה לקונצנזוס הופכת את האירו למטבע מוקצה.

[attachment=0:3szrb6bz]psagot.jpg[/attachment:3szrb6bz]
הגרף המצורף מציג את היחס בין מאזן הפד לזה של ה-ECB (הקו הכחול) לעומת שע"ח אירו/דולר. להלן מספר אפשרויות:
אפשרות א) האירו/דולר בדרך ל-1.2
אפשרות ב) הפד יחזור להדפיס
אפשרות ג) ה-ECB ימשיך "לא להדפיס", כולל עוד 500 מיליארד אירו בהלוואות הארוכות בפברואר.
אפשרות ד) הפד יתעצבן ותתחיל "תחרות הדפסות" (באנגלית זה נשמע יותר טוב, Printing contest) שתוביל בסוף לעודפי נזילות אדירים בשווקים ולאינפלציה של מחירי הסחורות.
אפשרות ה) כל התשובות נכונות

הנפקת אג"ח ל-30 שנה
החל מחודש ינואר ינפיק האוצר סדרה שיקלית חדשה ל-30 שנה בקופון של 5.5%. השאלה המעניינת העולה מהנפקה זו, אשר מיועדת רובה ככולה לגופי החיסכון לטווח ארוך (פנסיה, גמל וביטוחים), היא כיצד תושפע מההנפקה הסדרה שנפרעת ב-2026 (ממש"ק 1026).
אפשרות ראשונה היא שהסדרה, המוחזקת כיום בעיקר ע"י גופי החיסכון לטווח ארוך תיפול בין הכיסאות ותאבד חלק נכבד מנפח המסחר בה.
אפשרות שניה היא שהסדרה תהפוך לסדרת "בנצ'מארק" עבור הגופים לטווחים הקצרים יותר (מנהלי תיקים, קרנות נאמנות) ובכך יגבר באופן משמעותי נפח המסחר בה.
אנו מעריכים כי האפשרות השנייה סבירה הרבה יותר וכי הסדרה תהפוך לחלק אינטגרלי מעקום התשואות.

המסע המדהים של ה-S&P 500
מדד המניות האמריקאי עמד בתחילת השנה על 1257.64 נק' וסיים אותה ברמה של 1257.60 נק'. כביכול ניתן לומר שהמדד נותר ללא שינוי אבל "בדרך" עבר המדד לא פחות 3240 נק' כלומר פי 2.6 מרמתו בתחילת ובסוף השנה. הדרך הארוכה הזו היא עדות נוספת לתנודתיות החדה בשווקים השנה. ההפרש בין המדד בסוף ובתחילת 2011 אינו הנמוך ביותר בהיסטוריה. ב-1947 סיים ה-S&P 500 בדיוק באותה רמה בה החל את השנה: 15.3 נק'. אז עבר המדד במהלך השנה 25.2 נק', כלומר פי 1.6 מרמתו.

בברכת שנה טובה בשווקים אבל בעיקר בכל השאר

אורי גרינפלד, מנהל מחלקת מאקרו - פסגות בית השקעות