רואים שתי נקודות אור. זו משאית או שני אופנועים ? אפסילון.

המהלך המשולב שביצעו הבנקים המרכזיים מזכיר את אותו בחור שהלך לרופא בשל מחלה קשה שתקפה אותו שגורמת לו לכאבי ראש עזים. הרופא מגיש לו אקמול. הפציינט מתפלא ואומר לרופא שכאבי הראש הם רק סימפטום של המחלה. בתגובה אומר לו הרופא שהוא מודע לזה שאקמול לא ירפא אותו מהמחלה הקשה, אבל הוא מסוגל לטפל רק בכאבי ראש. כך גם הבנקים המרכזיים בעולם. הפעולה שבה נקטו מטפלת בסימפטומים או בנגזרות של המשבר, אבל לא בבעיות עצמן.

בשבוע שעבר הצבענו על הסיכון החדש שעולה במערכת הבנקאות האירופאית כתוצאה מהמשבר המתמשך והוא סיכון הנזילות. אבדן האמון של המשקיעים במערכות השלטוניות הפיננסיות הביא למשיכת כספים עצומה שייבשה את המערכת. במילים אחרות, החל תהליך איטי ומתגבר של run on the banks. את זה היו חייבים לעצור. וזה בדיוק מה שביקשה להשיג פעולתם המתואמת של הבנקים המרכזיים. אלו, בפעולתם סיפקו נקודת אור לשווקים בכך שאותתו כי הם נחושים לעשות כל שנדרש על מנת להסיר לחלוטין את הסיכון של נזילות בשווקים. מי שמטיל ספק ביכולת של סיכון הנזילות להחריב מוסדות פיננסים ולערער את השווקים, מוזמן להיכנס ללינק המצורף למטה ולמצוא את הראיון המיתולוגי של מנכ"ל בר סטרנס רק יומיים לפני קריסתו בו הוא נשמע בטוח בחוסנו של הבנק. זה כמובן לא שכנע את המשקיעים שעטו על משרדי החברה בדרישה לכספם, מה שהסתיים בקריסתו*.

טוב, אז סיכון הנזילות הוסר, אבל האם שאר חוליי השוק טופלו? האם העמדת קווי אשראי בלתי מוגבלים יעמיקו את גביית המיסים ביוון? האם יצליחו להגביר את הצמיחה באיטליה? יקטינו את האבטלה בספרד? ברור שלא. סיכון הנזילות נגרם בשל הבעיות המבניות של אירופה ולא להיפך. ג'יי טוק מ ILS BROKERS מספק לנו הוכחה שלמרות פעולתם של הבנקים המרכזיים, המשקיעים עדיין סקפטיים והם מחפשים מפלט ב"אזורים מוגנים" כמו אגרת החוב לשנה של גרמניה שבמהלך יום רביעי ירדה לתשואה שלילית (!!!). הרי אם השווקים היו מניחים שהפעולה המשולבת של הבנקים המרכזיים מהווה צעד לקראת פתרון מלא וסופי של הכלכלה האירופאית, הם היו אמורים להסתער על הנכסים בעלי הסיכון הגבוה.
[attachment=1:b0qiohtd]epsilon.jpg[/attachment:b0qiohtd]
במקום זה, ראינו המחשה לעד כמה שנאת הסיכון בשווקים עדיין גבוהה. ההתנפלות על האיגרת הגרמנית הקצרה לפחות מחדשת את התפישה לפיה גרמניה היא עדיין מקור של עוצמה באירופה, תפישה שהתערערה מעט לאחר אותה הנפקת אג"ח מפורסמת בשבוע שעבר.

*http://www.realscoop.com/content/ceo...irms-collapse/

לאן מכאן? נראה שאין ל ECB מנוס מלהגביר את התערבותו בשווקים במידה ניכרת ולהתקרב לקראת הכרזה שבה הוא ישמש כ lender of last resort. צעד כזה יצטרך להגיע במקביל לנקיטת מספר צעדים פיסקליים מחמירים לצד הקמת מנגנון אירופאי מרכזי שיפקח על עמידתן של המדינות החברות במגבלות הפיסקליות החדשות. רק פעולה משולבת כזו תקנה למשקים את הזמן שכה דרוש להם על מנת להוכיח את רצינות כוונותיהם הפיסקליות. הן איטליה והן ספרד ביצעו מהלכים מאוד משמעותיים בשבועות האחרונים שכללו החלפת שלטון והצגת תוכנית קיצוצים ורפורמות חדשה. בחינה של הצלחה של הצעדים הללו יכולה להתבצע רק לאחר זמן רב. התערבות מסיבית של ה ECB בשוק האג"ח ו/או במתן חבילת חילוץ (אולי בשיתוף עם ה IMF), תאפשר למדינות האלו לנהל את כלכלותיהן לפי המדיניות מבלי שייאלצו לפנות לשווקי האג"ח שדורשים מהן כעת ריבית גבוהה מאוד. צעד משולב שכזה עשוי להשיב את הביטחון שכה דרוש למשקיעים ולספק תמיכה לשווקים לזמן הקרוב.

בשבוע הקרוב תיערך ההתכנסות המי יודע כמה של מדינות הגוש בניסיון להציג פיתרון מוסכם למשבר. הלחץ הרב שמפעילים השווקים לצד החשש מפני ההשלכות שיתלוו לפירוק הגוש מעלים את הסיכוי שלאחר המפגש הקרוב נתבשר על תוכנית חדשה ומפורטת. אם כך אכן יהיה, יש סיכוי לא רע ששנת 2012 תפצה אותנו על הסבל שחווינו השנה. הוסיפו על הסיכוי לפתרון הבעיות באירופה את נתוני המקרו המפתיעים לטובה שמספק המשק האמריקאי, והנה לכם מתכון לא רע לשוק חיובי. אירופה יכולה לספק לנו בשבוע הקרוב את נקודת האור השנייה. עוד כמה חודשים נדע אם עברנו בין שני אופנועים או שהתנגשנו במשאית.

האגדה מספרת שלאחר משבר ה"דוט קום" של שנת 2000, הסתובבו בסיליקון ואלי מכוניות רבות ועליהן הסטיקר :"בבקשה, רק עוד בועה אחת". המשקיעים בישראל, ובעיקר אלו שפיספסו את הראלי האדיר בשוק הקונצרני ב 2009 בוודאי היו מייחלים לשידור חוזר של אותו "סיבוב", כדי לפצות על תחושת ההחמצה. אז הנה ההזדמנות. נכון, היא לא זהה לזו של 2009 והתיקון בשוק הקונצרני לכשיבוא יהיה צנוע בהרבה מזה של 2009. אבל בימים של ריבית מצטמקת ואינפלציה יציבה, השוק הקונצרני העכשווי נראה מפתה למדי. כמובן ששינוי הסנטימנט תלוי בהרבה גורמים, הן חיצוניים והן פנימיים שאין ביכולתנו לקבוע כעת מתי יתרחשו.

אבל מי שלא אוסף עכשיו מוזמן להכין את הסטיקר הבא : "בבקשה, רק עוד סיבוב אחד בקונצרני. הפעם אני מבטיח לקנות".
[attachment=0:b0qiohtd]epsilon2.jpg[/attachment:b0qiohtd]
בעקבות הצלחתה של פינת השיר בשבוע שעבר, הנה ציטוט מתוך שירו של פורטיס "שמש לך מצפים" שממחיש את כמיהתנו לקצת אור בשווקים:

גשם ועננים,

לילה בלי כוכבים,

שמש לך מצפים,

שמש לך מצפים.



שקט ומהומה,

חורף בכל פינה,

שמש לך מצפים,

שמש לך מצפים

נכתב ע"י עידן אזולאי, מנכ"ל אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ.