הריבית יורדת, זמן לאג"ח בריבית משתנה? אלטשולר שחם.
המשבר של 2008, והמיתון שהוא הביא, חייבו את הנגידים בעולם להוריד את הריביות לרמות נמוכות למדי, קרוב מאוד לאפס. לריבית נמוכה יש יתרונות רבים בעיתות משבר, ובעיקר העובדה שהיא מאפשרת לחברות לקחת הלוואות הכרוכות בתשלום ריבית נמוכה בלבד. מצד שני, הישארות הריבית על רמה נמוכה לתקופה ארוכה מידי, עשויה להוביל בסופו של דבר לעליית מחירים, ולכן לאינפלציה. בארץ, ראינו את זה קורה לשוק הדיור, שחווה עליות מחירים דרמטיות מאז 2008.
ואכן ב- 2009, כשהתמונה התבהרה הנגיד התחיל במהלך של העלאות ריבית. על הנייר, השקעה באג"ח בריבית משתנה, מהווה אפשרות טובה לסביבת ריבית עולה עבור משקיע סולידי. הבעיה, שבאותה תקופה, הגילונים, האג"ח הממשלתיות בריבית משתנה, הציעו תשואה נמוכה למדי. הפיתרון הגיע מתחום החוב הקונצרני. החברות, שחלק נכבד מהן היו זקוקות לגיוס חוב וזיהו את הביקוש לאפיק, התחילו להנפיק אג"ח בריבית משתנה, תוך שהן מציעות תשואה גבוהה יותר מהאפיק הממשלתי בריבית משתנה. מרביתן העריכו כי הריבית במשק לא תעלה כל כך מהר, ולכן הם סברו כי יוכלו ליהנות מתשלום ריבית שקלית נמוכה לתקופה מספיק ארוכה.
עבור מרבית החברות זה בהחלט היה משתלם – הן שילמו ריבית נמוכה יחסית כל עוד הריבית במשק לא עלתה, ובנוסף, גם הלא מדורגות מביניהן הצליחו לגייס חוב בהיקפים נכבדים. עבור המשקיעים, התמונה הייתה שונה. עד מהרה, הביקוש החזק מצד המשקיעים לאג"ח קונצרניות בריבית משתנה, הוביל לירידה דרמטית במרווח בינן לאג"ח הממשלתיות המקבילות. לאור זאת, חלק נכבד מההנפקות שהתבצעו ב- 2010 כבר הושלמו בתשואות נמוכות יחסית. הנהירה אל אפיק הריבית המשתנה התגברה ככל שנמשכה ההערכה בנוגע להמשך העלאות הריבית במשק. לחץ המסחר הזה, הוביל לעליה במחירי האג"ח ולירידה בתשואה שלהן. בעקבות זאת, נוצר עיוות בשוק האג"ח הקונצרניות, שהתבטא במרווח תשואה נמוך יותר בין רוב סדרות האג"ח בריבית משתנה לממשלתיות המקבילות, בהשוואה לפער בין אלו בריבית קבועה לממשלתיות.
עם הזמן, העיוות הזה נסגר, והאפיק איבד מהאטרקטיביות שלו. בחודשים האחרונים, עוד לפני הורדת הריבית הראשונה, ולפני שהתחזקה ההערכה לגבי שינוי במדיניות של בנק ישראל בנושא הריבית, כבר החלו האג"ח בריבית משתנה לאבד מערכן במהירות. האווירה השלילית בשוק רק הוסיפה שמן למדורת הירידות באפיק. על פניו, בסביבה של ריבית יורדת, אג"ח בריבית משתנה בהחלט צריכות לאבד מהאטרקטיביות שלהן. אולם, החשש מהורדות ריבית נוספות הבריח משקיעים רבים מהאפיק, והוריד את מחירי האג"ח האלו לנקודה נמוכה מידי. לפני מספר שבועות נרשמה נקודת תחתית באפיק, ומאז המחירים תיקנו במקצת למעלה.
בשביל להחליט האם להשקיע באג"ח בריבית משתנה, צריך להעריך עד כמה הריבית במשק הישראלי עוד עשויה לרדת? מצד אחד, פער הריביות בין ישראל לבין מרבית המדינות המערביות אכן רחב - אצלנו הריבית עומדת על 3% בעוד בארה"ב ובאירופה הריביות קרובות לאפס. יותר מזה, המצב הכלכלי העגום ברחבי העולם צפוי להשאיר את הריביות במרבית המדינות המפותחות ברמות נמוכות עוד תקופה ממושכת. בהתחשב בעובדה שההאטה הכלכלית הזו כבר משפיעה גם עלינו, הגורמים האלו מרמזים כי אנו עשויים לראות הורדות ריבית נוספות בעתיד. אולם, בעוד בארה"ב ובאירופה החברות
באמת
זקוקות לריביות כה נמוכות, אצלנו המצב טוב בהרבה - הצמיחה עדיין ברמה סבירה, ונתוני התעסוקה נראים מעודדים. לכן, אפשר להניח כי בארץ הריבית לא תרד יותר מידי נמוך, ובוודאי לא לרמות שראינו בשיא המשבר של 2008.
גם תחת ההנחה הפסימית כי הריבית במשק תישאר ברמת נמוכה יחסית לתקופה ארוכה, בתמחור הנוכחי, להערכתנו, לא נראה שהתשואה שיניב האפיק בריבית משתנה תהיה נמוכה באופן משמעותי מזו שיניב האפיק הקונצרני בריבית קבועה. מנגד, בהתחשב בעובדה שחלק נכבד מהאגרות בריבית משתנה הינן בעלות מח"מ ארוך יחסית, אפשר להניח שבהשקעה לטווח ארוך הן יניבו תשואות גבוהות יותר מהמקבילות בריבית קבועה, היות והריבית לא תישאר ברמתה הנמוכה לאורך כל חיי האיגרת.
בסופו של יום, אג"ח בריבית משתנה היא נכס מורכב יותר לפיצוח, ולכן סביר להניח שלא רבים ייכנסו להשקעה בו בעיתוי הנוכחי, אבל יש סיכוי טוב שהם יעשו את זה בעתיד, כאשר הריביות ישובו לעלות. כל הגורמים האלו, מחזקים את דעתנו כי אפיק הריבית המשתנה מעניין בהשוואה לחלופות ההשקעה הקונצרניות האחרות בשוק הישראלי.
