בכותרות: מדד המחירים מפתיע - מה זה אומר לגבי... פסגות.

בכותרות: מדד המחירים מפתיע - מה זה אומר לגבי האינפלציה והריבית, האיומים על הכלכלה הגלובלית והסביבה הגיאופוליטית. פסגות.


מדד המניות האמריקאי, S&P 500, רשם רצף עליות שנמשך על פני 5 ימים, ואת שיעור העלייה השבועי (5.4%) השלישי בגובהו מאז 2009, על רקע צעדים שננקטו בשבוע האחרון למציאת פתרונות למשבר החוב האירופאי, ומתוך צפי כי הפד יכריז על צעדים נוספים לתמיכה בכלכלה האמריקאית, בתום הישיבה הדו-יומית שנקבעה לשבוע הקרוב (21-20 בספטמבר).
העליות בשוקי המניות צפויות לייצר כרית נוחה לעליות נוספות גם בשוק המניות המקומי, בפתיחת שבוע המסחר בישראל.

מדד המחירים לצרכן בישראל
מדד המחירים לצרכן לחודש אוגוסט שהתפרסם ביום ה' האחרון ועלה בשיעור גבוה מהצפוי, מזכיר לנו נשכחות. ערב שנת 2009 רווחו הדעות בשוק לפיהן, המשבר הכלכלי של שנת 2008 יוביל לדפלציה במשקים המפותחים, זה היה הקונצנזוס גם בהתייחס לשיעור האינפלציה הצפוי בישראל. בדיעבד, שיעור האינפלציה בפועל בשנת 2009 היה לא רק חיובי, כי אם גבוה (3.9%), כתוצאה מעליה חדה במחירי שכר הדירה ובמחירי הדלקים. מקרה זה מלמד אותנו, כי יש להיזהר מלהניח כי בכל עת שקצב הצמיחה מאט, מעיד הדבר גם על התמתנות בסביבת האינפלציה. למעשה, יש לבחון האם למרות ההאטה – יתכנו גורמים אינפלציוניים במשק.
להערכתנו, שוק ההון מתמחר כיום בחסר את שיעור האינפלציה הצפוי במשק בשנה הקרובה, מאחר והוא נותן משקל רב להשלכות של ההאטה ברמת הפעילות הכלכלית ושל התעוררות המחאה החברתית במשק, על סביבת האינפלציה. מניתוח שביצענו עולה, כי קיימים גורמים שצפויים לשמר בשנה הבאה את סביבת

האינפלציה במרכז יעד יציבות המחירים או אף גבוה מכך:
• מחירי המזון: המחאה החברתית, שהובילה לירידה במחירי המזון השנה, צפויה להמשיך ולהוזיל את מחירי המזון בחודשים הקרובים, אך לא לאחר מכן. יתר על כן, אנו צופים כי מחירי המזון ישובו ויתייקרו, שכן הפער בין העלייה ההיסטורית במחירי הסחורות לעלייה ההיסטורית במחירי המזון המקומיים עדיין גבוה, ועלות הייצור מוסיפה להתייקר גם בשל התייקרויות אחרות (חשמל למשל).
• מחירי שכר הדירה: המחאה החברתית דורשת דיור בר השגה, דרישה שמייצרת צפי לירידה במחירי הדירות למגורים, ולכן גם למשקי הבית לעצור ולהמתין לירידת המחירים לפני שירכשו דירה. אלא שאלו אינם גרים ברחוב (את האוהלים פינו להזכירכם), הם גרים בדירות של אחרים ומשלמים שכר דירה, ואי פינוי הדירות על ידם, במקביל לצירוף משפחות נוספות למעגל מבקשי הדירות להשכרה (על רקע הגידול הטבעי) מייצר "צוואר בקבוק" בשוק הדירות להשכרה, כלומר, הוא מייצר עודף ביקוש לדירות בשכר דירה ולחץ על המחירים כלפי מעלה. לא מאמינים לי ? – תשאלו את שוכרי הדירות שחידשו לאחרונה חוזה מה קרה למחיר שאותו הם משלמים ?
• מחירים בפיקוח: אנו צופים עליה נוספת במחירי החשמל, וכתוצאה מכך גם במחירי המים במשק.
• פיחות: הפיחות שנרשם בשערו של השקל בתקופה האחרונה, צפוי אף הוא להשפיע בפיגור על סביבת המחירים המקומית, גם בהנחת אי שינוי בשער החליפין בשנה הקרובה.

ולאחר שכל זה נאמר לא נותר לנו אלא לסכם ולומר, כי אנו צופים כי מדד המחירים לצרכן יתייקר בשיעור של 2.4% ב- 12 החודשים הקרובים, ויעלה בשיעור של 2.5%-2.0% בשנת 2012.

ריבית בנק ישראל
במקביל לתרחיש הפסימי שמציג שוק ההון של ירידה בסביבת האינפלציה על רקע האירועים מבית ומחוץ, צופה שוק ההון, כי זו תאפשר לנגיד בנק ישראל להפחית את הריבית המקומית ברבע אחוז. מבלי להתייחס לשאלת התועלת שבהפחתת ריבית ברבע אחוז בלבד, נשאל רק – האם אכן יש מקום כיום להפחתת הריבית במשק ?

שלושה גורמים מצמצמים את ההסתברות להפחתת הריבית המוניטרית לחודש אוקטובר:
1. ההפתעה במדד חודש אוגוסט.
2. היות האינפלציה במשק ב- 12 החודשים האחרונים גבוהה מהגבול העליון של יעד יציבות המחירים.
3. הודעת בנק ישראל לפיה הוא לא צופה מיתון במשק הישראלי בחודשים הקרובים.
בהסתכל מעבר להחלטה הקרובה, הרי שציפיות האינפלציה אמנם נמוכות ממרכז היעד, אך הן קרובות אליו; קונצנזוס החזאים צופה שיעור אינפלציה גבוה יותר (כפי שגם אנו צופים); ורמת הפעילות במשק אמנם מאטה, אך השינוי אינו קיצוני דיו כדי להפוך את הקערה על פיה ולהעביר את המשק ממגמת עליה בריבית למגמת ירידה בה. על רקע זה, אנו ממשיכים לצפות, כי הריבית המוניטרית תישאר על כנה בשנה הקרובה.

האיומים המרחפים כיום מעל לכלכלה הגלובלית
אם נשוב לעולם הגדול, הרי ששני איומים מרחפים כיום מעל הכלכלה העולמית: האחד, משבר החוב באירופה, והשני, החשש ממיתון חוזר בכלכלה האמריקאית.
בהתייחס לראשון, ראינו השבוע מאמץ חובק עולם למציאת פתרון אם למצבה של יוון (להערכתנו שאלת פשיטת הרגל של יוון הינה של מתי ולא האם), וחשוב מכך למצבה של המערכת הפיננסית באירופה. המהלך האחרון היה של מספר בנקים מרכזיים גדולים (ארה"ב, יפן, שוויץ, אנגליה ואירופה), אשר התחייבו לספק נזילות לבנקים באירופה, לאחר שאלו התקשו לקבל אשראי דולרי מעמיתיהם שמעבר לים. מהלך זה, כמו גם השיחה שצוינה בין קנצלרית גרמניה, אנג'לה מרקל, לנשיא צרפת, ניקולא סרקוזי, ולראש ממשלת יוון, יורגוס פפנדריאו, באו לידי ביטוי בשוקי המניות, ואין להתפלא על כך.

להערכתנו שני דברים עשויים להביא לתפנית בשוקי המניות: האחד, החזרת האמון של הציבור במקבלי ההחלטות בעולם (ובמאזני הממשלות), והשני, פתרון המובל על ידי השווקים, וכאן הכוונה לכך שהמחירים של הנכסים הפיננסיים יהיו זולים דיים, כדי להוביל לחזרה של המשקיעים לשוק. להערכתנו, העליות בשבוע האחרון מהוות שילוב של שני הדברים, מחד תחושה שסוף סוף מבוצעים מהלכים נכונים במסגרת הפוליטית, ומאידך, העובדה כי ניתן למצוא בשווקים נכסים פיננסיים שמחירם אטרקטיבי לרכישה לטווח ארוך. לשים לב, כי אין הדבר מרמז, כי הירידות בשווקים לא יכולות להתחדש, ודי אם נזכיר כי מודיס בוחנת את דירוג האשראי של איטליה, לאחר שלפני כ- 3 חודשים העניקה למדינה זו אופק דירוג "שלילי", על רקע העלייה ביחס החוב תוצר של איטליה לרמה של כ- 120%.
בהתייחס לשני, הרי שגובר החשש כי הכלכלה האמריקאית גולשת למיתון חוזר. במילים אחרות, גם בחלק זה של העולם יש עוד הרבה מה לעשות. המשבר של 2008 אילץ את הפד לנקוט בצעדים קיצוניים, אך כמעט כולם התרכזו בסקטור הפיננסים והנדל"ן, ומעט מידי נעשה כדי לעודד את הפעילות של החברות התעשייתיות/חברות השירותים המעסיקות את מרבית הצרכנים במשק האמריקאי. התוצאה של מהלכים אלו ניכרת כיום: שיעור האבטלה נותר גבוה ופוגע בקטר הצמיחה של המשק האמריקאי – הצריכה הפרטית, שיעור הגירעון התקציבי מצוי במגמת עליה, הדולר נחלש, ושיעור האינפלציה עולה ופוגע באותו קטר צמיחה, על ידי שחיקת כוח הקניה של משקי הבית. נשיא ארה"ב, ברק אובמה, מחשש שההיסטוריה הגלומה במשפט "It's the economy, stupid" תחזור על עצמה1, מיהר לפרסם תכנית תמריצים לעידוד הכלכלה והתעסוקה בעלות של 447 מיליארד דולר. אם תאושר התוכנית (ולו בחלקה) על ידי הקונגרס, למרות חילוקי הדעות עם הרפובליקנים, הרי שעשוי הדבר לשפר את אמון הציבור במערכת הפוליטית, לאחר שההתנצחות הקודמת בין הבית הלבן לקונגרס הסתיימה באיבוד דירוג האשראי המושלם של המשק.

לתוכנית זו מצטרפת, כך יש לקוות, תכנית נוספת מבית מדרשו של יו"ר הפד, בן ברננקי. האחרון, צפוי לפרסם את תוצאות הדיונים שיתקיימו השבוע בעניין הכלים העומדים לרשות הפד לעידוד הכלכלה, ביום ד' הקרוב (שעון ארה"ב). השווקים לא מצפים ליום פרסום ההודעה וצופים כי הפד יודיע על רכישה של אג"ח ממשלתיות בטווחים ארוכים מאלו שבהם פעל עד כה, על מנת להביא לירידה בתשואות בטווחים אלו (לא מספיק נמוך לו כנראה...), צעד שיוביל לירידה בריביות המקבילות במשק ויעודד לקיחת הלוואות לטווחים בינוניים (כגון לרכישת רכב, או למטרות לימודים). אנו מודים כי אנו סקפטיים בנוגע למידת ההצלחה של תכנית זו, שכן להערכתנו המדיניות המוניטרית מוגבלת בהשפעתה על הכלכלה הריאלית, ועל מנת שזו תתאושש, יש בשלב ראשון לקוות כי הנשיא האמריקאי יצליח להעביר את תכניתו בקונגרס, ובשלב שני יש לקוות, כי תכניתו לא תיפול למלכודת של "מעט מידי, מאוחר מידי".

הסביבה הגיאופוליטית
בשוק המקומי מצטרפת רגל נוספת לשני האיומים שצוינו לעיל (ואיך אפשר אחרת, שהרי הכול מתחלק בישראל ל-3 חלקים), וזו הרגל של הסיכון הגיאופוליטי. השבוע בכותרות: ההמתנה להצבעה באו"ם על הכרה במדינה פלסטינית עצמאית, הצפויה להתרחש ב- 20 בספטמבר. קטונתי מלנסות ולנתח את ההשפעות של המהלך מהבחינה המדינית ביטחונית, אך להערכתי, חלק נכבד מהסיכון הגיאופוליטי, ואולי אף יותר מכך, מגולם כבר בשווקים המקומיים (ראו ה- CDS המטפס של המשק הישראלי), ודווקא הפתעה לחיוב היא זו שאינה מגולמת כלל.
לסיכום, אולי זה Wishful Thinking, אך אופטימיות זהירה היא זו המאפיינת אותנו בימים ושעות אלו...

1. משפט זה מהווה את ההסבר להפסד שחווה בוש לקלינטון בבחירות לנשיאות ארה"ב בשנת 1992. בוש, שנחשב היה במשך תקופה ארוכה לבלתי מנוצח על רקע מדיניות החוץ שלו, איבד את הנשיאות לקלינטון בשל העדר ההתייחסות מספקת למצב הכלכלה, שבאותה תקופה גלשה למיתון כלכלי


איילת ניר, כלכלנית ואסטרטגית ראשית- פסגות בית השקעות