סקירת שוק ההון בעולם: יפניזציה של איגרות החוב... מיטב.

סקירת שוק ההון בעולם: יפניזציה של איגרות החוב האמריקאיות. מיטב.

מאקרו, אגרות חוב וריביות:

> המשק האמריקאי לא נכנס למיתון.
> איזון תקציבי - פורטוגל מודיעה על כוונתה לפעול בכיוון. המשקיעים מריעים.
> דוח התעסוקה לחודש אוגוסט. היה צפי לחולשה, אך המשקיעים נותרים פסימיים.
> איגרות החוב של ממשלת ארה"ב עוברות תהליך של יפניזציה. תשואת שפל של כל הזמנים ב-10 שנים – מתחת ל-2%. התפתחות דומה גם באג"ח המקבילה של ממשלת גרמניה.


המשק האמריקאי לא נכנס למיתון
בשבועות האחרונים נכנסו שוקי ההון לסחרור על רקע הנמכת תחזיות הצמיחה למשקים המרכזיים בעולם, ובראשם למשק האמריקאי.
אין ספק כי הכלכלה העולמית בכלל והמשקים המפותחים בפרט נמצאים במצב לא טוב, במיוחד על רקע בעיית הגירעונות והחובות הקיימת בהן.

כידוע, אחד החששות הכבדים היה מכך שהמשק האמריקאי ייכנס למיתון חדש. אנו לא נקטנו בדעה כי תרחיש זה עומד לקרות. לפי האינדיקטורים האחרונים למשק האמריקאי, נראה כי אכן הפעילות הכלכלית נמשכת בצורה סבירה והמשק האמריקאי לא נכנס למיתון (התכווצות ריאלית).

וכך, הייצור התעשייתי בחודש יולי התרחב בשיעור של 0.9% שהוא החד ביותר מאז דצמבר 2010. זהו החודש השלישי הרצוף שבו נרשמת התרחבות של הייצור תעשייתי.

האינדיקטורים המובילים, הצופים את הפעילות הכלכלית עלו בחודש יולי ב-0.5%. גם כאן נרשמה התרחבות זה שלושה חודשים רצופים. יתר על כן, כאשר בוחנים את שיעור השינוי ב-12 החודשים האחרונים כבר חודשיים שנרשמת עלייה. זו עמדה בחודש יולי ברמה שנתית של 6.2%, לעומת 5.3% בחודש מאי.

בשבוע האחרון דווח, כי מדד מנהלי הרכש של שיקגו הגיע לרמה של 56.5 נק' בחודש אוגוסט. אמנם קריאה זו נמוכה מהרמה של יולי (58.8 נק'), אך גבוהה מהקונצנזוס אשר ציפה לקריאה נמוכה מאוד של 53.3 נק'. מדד ה-ISM לפעילות היצרנית לחודש אוגוסט עמד ברמה של 50.6 נק', אמנם נמוך מ-50.9 נק' של יולי, אך גבוה משמעותית מתחזית השוק אשר עמדה על 48.5 נק' (התכווצות).


לפיכך, אנו לא יכולים להיות אנשי בשורות לגבי התגברות משמעותית בפעילות הכלכלית, אך בהחלט אנו ממשיכים לנקוט בגישה שהמשק האמריקאי לא נראה כנכנס למיתון ובוודאי שלא מתקרב למשהו מהסוג של Lehman Brothers.

מעבר לכך, יש לקחת בחשבון כי כמעט ולא משנה מה תהיה עוצמת הצמיחה, המשק האמריקאי לא יצליח להפחית את שיעור האבטלה לרמות שראינו בשנים 2006 ו-2007 (4.4%). הצמיחה החלשה והעובדה כי חלק ניכר מהסקטור היצרני עבר למזרח ובמיוחד לסין, לא מאפשר יצירת מקומות תעסוקה חדשים במשק והפחתה של שיעור האבטלה. לפיכך, שיעור הצמיחה של הכלכלה האמריקאית צפוי להיות נמוך מאשר היה בשנים שלפני משבר ה-Subprime.

ביחס לכלכלה האירופית התמונה נראית פחות טובה. האינדיקטורים המובילים ל-4 המדינות הגדולות בגוש האירו (גרמניה, צרפת, איטליה וספרד) נמצאים ברמה הנמוכה מאשר היו ב- לפני 12 החודשים. החולשה הכלכלית הנגלית בגוש היא ברורה יותר ואין ספק כי כאשר פוטנציאל הצמיחה גם כך הוא כה נמוך, הכלכלה האירופית לא תהיה קטר הצמיחה בשנה הקרובה.



איזון תקציבי – כבר אמרנו שזה הפתרון היחיד?
בסקירה הקודמת, התייחסנו לכך שרק איזון תקציבי יכול להציל את מדינות ה-PIIGS מהחרפה נוספת. הראשונה שהייתה ללכת בכיוון זה הייתה איטליה, כאשר ראש שממשלה ברלוסקוני מכוון לכך שהגירעון התקציבי יחוסל לחלוטין בשנת 2013.
והנה בשבוע שחלף, גם ממשלת פורטוגל אישרה תוכנית פיסקלית, לפיה, בשנת 2015 התקציב הממשלתי יהיה מאוזן.

אמנם, עד 2015 עוד הרבה דברים יכולים לקרות ולכן, היעד הוא פחות שאפתני, לעומת האיטלקי, אך צריך לקחת בחשבון שהגירעון הפיסקלי של איטליה (4.6% מהתוצר בשנת 2010) הוא צנוע משמעותית מזה של פורטוגל (9.1% מהתוצר בשנת 2010). יתר על כן, אמנם, פורטוגל ביצעה מספר מהלכים חיוביים לצמצום הגירעון, אך עדיין המרחק לאיזון, הוא גדול מאוד (ראו תרשים משמאל).

התוצאה המיידית של דיווח זה הייתה רווחי הון מהירים בקרב איגרות החוב של ממשלת פורטוגל. כך לדוגמא, האיגרת לשנתיים שנסחרה לפני הדיווח בתשואה לפדיון של 12.65%, נסחרה לאחריו ברמה של 11.4%, ואף לאחר מכן התשואה המשיכה לרדת. התשואה לפדיון באיגרת ל-10 שנים ירדה מ-17.56% לכדי 17.16%.


דוח התעסוקה לחודש אוגוסט
מצב התעסוקה בחודש אוגוסט לא היה מוצלח למדי. באופן כללי, היה זה די צפוי שעל רקע החולשה הכלכלית ובמיוחד בהשפעת הוריקן Irene, שהסקטור העסקי לא יתור אחר עובדים חדשים.

וכך, בדוח שפורסם ביום ו' האחרון עלה כי בחודש הנדון לא נוספו כלל מקומות תעסוקה למשק האמריקאי, לעומת צפי ליצירה של 68 אלף מקומות תעסוקה. מעבר לכך, עלו עוד הדברים הבאים:

(1) הענפים העסקיים (הפרטיים) ייצרו 17 אלף מקומות תעסוקה בלבד. צפי השוק היה ליצירה של 95 אלף משרות.
רמה זה הייתה הנמוכה ביותר מאז פברואר 2010, שבו נגרעו 21 אלף משרות.
הסקטורים היצרניים גרעו 3 אלפי משרות, לעומת יצירה של 56 אלף בחודש שעבר. ענף התעשייה גרע, גם הוא 3 אלפים, כאשר ענף הבניה גרע 5 אלפים מקומות תעסוקה.
ענפי השירותים ייצרו החודש רק 20 אלף משרות, לעומת כ-90 אלף משרות בממוצע חודשי בשלושת החודשים האחרונים. ענף הפיננסים ייצר 3 אלפים משרות.
מנגד, הסקטור הממשלתי ממשיך במגמה השלילית, אם כי צנועה יותר וגרע 17 אלף מקומות תעסוקה, לעומת ממוצע חודשי של כ-100, בשלושת החודשים האחרונים.
(2) שיעור האבטלה נותר ללא שינוי, ברמה של 9.1%, בהתאם לצפי.
מספר המובטלים עלה ל-13.97 מיליון מ-13.93 מיליון אזרחים, מתוך שוק העבודה האזרחי המונה 153.6 מיליון איש.
(3) שעות העבודה השבועיות פחתו מרמה של 34.3 שעות, לכדי 34.2 שעות, ולעומת צפי לאי-שינוי.
(4) השכר לשעה התכווץ ב-0.1%, לעומת צפי לעלייה של 0.2%. זאת, בהמשך להתרחבות של 0.5% בחודש שעבר.

מעבר לעובדה שהכלכלה האמריקאית לא ייצרה כלל מקומות עבודה, חולשת הדוח הייתה בשעות העבודה ובשכר.

כתוצאה מהדוח החלש, נרשמו רווחי הון בקרב איגרת החוב הממשלתית. כך לדוגמא, טרם פרסום הדוח נסחרה ה-UST ל-10 שנים בתשואה לפדיון של 2.13%. בסוף יום המסחר זו נסחרה בתשואה לפדיון של 1.98%. חשוב לציין כי דווקא באיגרות לשנתיים נרשמו הפסדי הון קלים.

בסיכום שבועי רשמו איגרות החוב של ממשלת ארה"ב לטווח של 10 שנים רווח הון בגובה של 1.8%, תוך כדי ירידה של התשואה לפדיון מ-2.19% לכדי 1.989%, כ-20 נ"ב. תשואות אלו הן הנמוכות אי פעם. ב-UST לשנתיים נרשם הפסד הון קל תוך שנרשמת עלייה של 1 נ"ב בתשואה לפדיון.

רמת התשואות בעקום האמריקאי, שדרך אגב מצביעה על כך שאין שום צורך ממשי ב-3QE, היא כבר מתחילה להזכיר את התשואות שרואים באיגרות החוב של יפן. סוג של יפניזציה.
התשואה הנמוכה היא שילוב של חשש ממיתון, התמתנות בהערכות לגבי אינפלציה ו-Fly to Quality. להערכתנו, המשקל של הגורם השלישי הוא המרכזי ולפיכך, ברגע שישוב ביטחון המשקיעים במחזור העסקים, רמת התשואות בשוק תעלה.

באיגרת ל-10 שנים של ממשלת גרמניה נרשם רווח הון, כאשר התשואה לפדיון רשמה ירידה של 15 נ"ב, לכדי 2.004%. גם באג"ח הצרפתית והאנגלית נרשמו רווחי הון קלים. מנגד, נרשמו הפסדי הון באיגרות של איטליה, ספרד ויוון.

אנו צופים כי דוח התעסוקה הבא יהיה מוצלח יותר מאשר היה האחרון. לפיכך, פוטנציאל הפסדי ההון באיגרות החוב, הארוכות של ממשלת ארה"ב הוא גבוה.