סקירה עולמית יומית | 11 במאי 2011 . כלל פיננסים.

מה קרה מסוף השבוע שעבר ועד היום – מישרים קו
נתונים טובים מהצפוי בשוק העבודה האמריקאי מיום שישי עודדו את המשקיעים והתחילו את העליות, בלט נתון המשרות החדשות בסקטור הפרטי שטיפס ל-268 אלף, לעומת ציפיות לתוספת של 200 אלף משרות, תמכו בעליות דו"חותיהן הטובים של החברות, מהן בלטו בואינג ותאגיד המזון קראפט והערכות כי מנהיגי אירופה יפגשו בלוקסמבורג בכדי למצוא פיתרון לבעיית החוב היווני. ביום שני המשיכו מדדי המניות בעולם לעלות לאחר שמחירי הסחורות החלו לעלות לאחר שנפלו שבוע קודם בשיעור החד ביותר מאז 2008 (ראו הרחבה) ואותתו שהפעילות הכלכלית בעולם ערה, וברקע להמשך פרסומי דו"חות טובים לחברות (בניהן בלטה מקדונלדס). ביום שלישי (אתמול) נהנו השווקים מהמשך עליות על רקע עליה במספר המיזוגים והרכישות (של חברות) מה שאותת כי החברות אופטימיות לגבי מצב הכלכלה ומרגישות נוח להתרחב. הבוקר המשך עליות מתונות באסיה ואירופה בהמשך לעליית מחירי הסחורות והמשך פרסומי דוחו"ת טובים.
היום יפורסמו בארה"ב נתון הגרעון במאזן המסחרי, שצפוי שהתרחב מ-45.8 מיליארד דולר ל-47 מיליארד, זאת על רקע העלייה במחיר הנפט שגדיל את ההוצאות האמריקאיות. בזמן שבישראל בוכים ומקטרים על מחיר הדלק האמריקאים במקום לצאת להפגנות יוצאים להילחם:

הכבוד המזרחי? תנסו הכבוד האמריקאי!
לאחר שהאמריקאים הוציאו יותר מטריליון דולר על יציאה למלחמה בטאליבן, גם לאחר שהבינו שלא מדובר בעניין של הכרעה, הם עדיין נשארו באפגניסטן כמעט עשור. כשהסיבה העיקרית לכך הייתה הרצון לסגור חשבון "כבוד" עם הטרוריסט בן לאדן. לכן, מהיום אמרו "הכבוד האמריקאי", הם קנו את הטייטל בהרבה מאד כסף. ועוד נקודה מטרידה, נניח שהוציאו טריליון דולר כדי לחסל מישהו, בסדר, זכותם, אבל אם אני הייתי משלם כ"כ הרבה הייתי לפחות מצפה לראות גופה. מינימום של בקשה. אבל במחשבה שנייה, בשביל עם שמוציא 100 דולר על שקית בוץ מים המלח כנראה שטריליון לחיסול זה מחיר הגיוני. נקודה נוספת: שמתם בטח לב שהאמריקאים אנשים מאד טובים ומאד מתעניינים בזכויות אדם. לכן הם יצאו להגן על העם הלובי, על העם העיראקי כשרק במקרה היה שם גם חשש לאספקת הנפט. גם רק במקרה הם שכחו לצאת להגן על העם הסורי או על זכויות האדם באפריקה. ונקודה אחרונה: לאחר אסון התאומים הייתם אולי מצפים שהאמריקאים יצאו למלחמה בערב הסעודית, בכל זאת, 14 מתוך 19 הטרוריסטים באו משם, אלא שמשום מה הם התבלבלו ובחרו לתקוף את אפגניסטן, שם רק במקרה הם מצאו מלא מחצבים. אבל לזכותם יאמר שהם אף פעם לא הכחישו שהם קפיטליסטים.

יוון שלי, מכורה שלי, ארץ נוי אביונה
התשואה על אג"ח יוונית לשנתיים זינקה הבוקר לשיא של 23.7%, לאחר שסוכנות הדירוג S&P הפחיתה את הדירוג שלה ל-B ולאחר שהמשקיעים הבינו שאין כמעט זיכוי לראות את כל הכסף שלהם ממנה. אם נראה לכם שמישהו יכול להחזיר חוב עם ריבית של 23.7% אתם כנראה עברתם שטיפת מוח ע"י חוצנים או חוצניות (אין יותר אפשרויות). ברור שהם לא יחזירו את כל הכסף. הסיכוי היחיד הוא שהחברים שלהם באירופה ימשיכו לעזור, לאחר שכבר העבירו בשנה שעברה (יחד עם קרן המטבע) הלוואה של 110 מיליארד יורו. ביום שישי נפגשו מנהיגי אירופה בלוקסמבורג לנסות למצוא פתרון ליוון, אך לא יצא מזה יותר מידי.

גם בנק ישראל וגם משרד האוצר לא רואים בועת נדל"ן בישראל:
בנק ישראל לא טען בשום מקרה באופן רשמי כי להערכתו קיימת בועת נדל"ן בישראל. אלא שבנק ישראל משחק ברמזים. למשל, מהפרוטוקולים של החלטת ריבית אפריל עלה כי בנק ישראל רואה "חשש ליציבות הפיננסית במידה ובעתיד ירדו מחירי הדירות באופן חד, נוכח הגידול הניכר באשראי לדיור, אף על פי שמדובר בתרחיש שהסיכויים להתממשותו נמוכים". כלומר, בנק ישראל אומר כאן אקסיומה, ברור שאם המחירים ירדו בחדות זה עלול לעלות סיכון. דווקא החלק של "תרחיש שהסיכויים להתממשותו נמוכים" הוא לב העניין שמשמעותו למעשה שבנק ישראל לא מזהה בועה. ההערכה דומה עלתה גם מהבדיקות האחרונות שערך הבנק ומכל מחקריו האחרונים בו הוא שב וטען שהוא לא יכול להוכיח כי קיימת בועה. גם בעדותו של פישר בועדת הכספים בתחילת החודש הוא לא טען כי קיימת בועה אלא ש"אם תתפוצץ כאן בועת נדל"ן - נהיה בבעיה גדולה כמו ארה"ב ואירלנד"- עוד אקסיומה שאי אפשר להסיק ממנה כלום. כלומר בנק ישראל נוקט בצעדים לקירור בועת נדל"ן כשהוא בכלל לא טוען לקיומה. הפעולות שדומות להליכה עם קסדה במרכז ת"א אומנם נראות בטוחות, אך יש להן עלות בדמות של נטל והגבלות על הציבור, פגיעה בחופש ופגיעה ביעילות הכלכלית.
לבנק ישראל מצידו יש את כל הסיבות להיות מוטה לחומרה ולהגזים, הוא מגן על עצמו ועל נושאי המשרה בו מביקורת עתידית ("אבל הזהרנו"), הוא מצליח להסיט כך מהביקורת על המדיניות המוניטרית המרחיבה שלו (שמאד יתכן הייתה מוגזמת) והוא מנסה אולי לקרר מעט את המחירים כדי לעמוד ביעד יציבות המחירים שלו.
אפילו נציגי משרד האוצר בועדת הכספים החודש טענו שלא מדובר בבועה אלא בעליית מחירים כלכלית שנובעת מהריבית הנמוכה במשק. אבל מי מקשיב להם, אין דבר פחות פופולארי היום מלטעון שאין בועה. בסקירות האחרונות הסברתי למה גם אנחנו לא רואים סבירות גבוהה לבועה.

להתערבויות של בנק ישראל בשוק המט"ח כנראה אין תועלת
במחקר שפרסמה בשבוע שעבר קרן המטבע העולמית נבדקה העלות והתועלת שבהתערבות בנקים מרכזיים בשוק המט"ח בדגש על מדינות דרום אמריקה. מהמחקר עולה כי אפקטיביות מדיניות ההתערבות מוגבלת ונשארת במחלוקת. התועלת שבהתערבות נאמדה בהפחתה של 0.3% בתיסוף המטבע על כל התערבות חד פעמית של 0.1% תוצר, שהייתה ההתערבות הממוצעת בדרום אמריקה בשנים 2004-2010. מנגד עלויות ההתערבות הן משמעותיות בעיקר ככל שההתערבות נעשית בשלב מוקדם בתיסוף שכן ככל שמחיר המטבע עולה, גובר תמחור היתר שלו ויעילות ההתערבות בשוק גוברת. קרן המטבע ממליצה לתבל את ההתערבות בצעדים מאקרו יציבותיים להקטנת החופש של תנועות ההון, ובכך להקטין את העלויות ולשפר את יעילות ההתערבות.

הולכים לייעוץ זוגי
החתונה הייתה רק לפני שנתיים, היינו מאושרים, יש לנו תמונות מדהימות של שנינו נכנסים לחופה רכובים על שור ובירח הדבש מחובקים עם השלט של וול-סטריט. בסלון הורדנו ציור שמן מקורי של רמברנדט כדי לתלות רפרודוקציה מוגדלת של שלושת אגרות החוב האהובות עלינו ואף קראנו לבננו הבכור - מני (מזל שלא נולדה בת). אבל ככל שעבר הזמן התחילו גם הבעיות, נתוני המאקרו האהובים עלינו החלו לאכזב. נכון שתמיד היו לנו פה ושם בעיות, אבל תמיד גם ידענו שבבסיס אנחנו אוהבים. לאחרונה, כשתדירות האכזבות עלתה, התחלנו להרגיש את הקרקע נשמטת מתחת לרגלינו, שאין ברירה אלא ללכת לייעוץ זוגי. הגענו לבנק בחיל וברעדה, התיישבנו מול ספת היועץ ושטחנו בפניו את הבעיות, כולן! סיפרנו לו על הירידה החדה במכירות הבתים בארה"ב, על הזינוק במספר דורשי דמי האבטלה, על הנפילה החדה במדד מנהלי הרכש בסקטור השירותים, על נתוני התוצר החלשים לרביע הראשון בארה"ב, על החשש מבועת נדל"ן בישראל ועוד. ולא רק זאת, לא חסכנו ממנו גם את חששותינו מהשפעות נזקי הצונאמי הקטלני ביפן, מהידרדרות מצב החוב של פורטוגל, ממחיר הנפט הבעייתי ומחוסר היציבות במזרח התיכון. וחיכינו לתשובה אחת- האם לקשר בינינו לבין שוק ההון יש סיכוי, או שהגיע הזמן להיפרד?:

זה לא סתם מרגיש, מתחילת החודש ולראשונה מדצמבר 2010 אכן נרשמו יותר פרסומי מאקרו שהפתיעו לשלילה מאשר כאלה שהפתיעו לחיוב (לפי מדד הפתעות המאקרו של סיטי-בנק). למרות זאת, אין המדד הזה מצליח לאותת על כיוון המניות, אלא הוא אפילו לרוב מפגר אחריו ומציג את הירידות שחווינו בתחילת השנה. להמחשה, בספטמבר 2008, רגע לפני קריסת ליהמן ברדרס ושוק המניות איתו, הפתיעו רוב פרסומי המאקרו לחיוב. שוק המניות מצידו מסתכל בעיקר על דו"חות החברות. ולכן, כעת, כשכמעט כל החברות בארה"ב דיווחו, התמונה נראית לשוק המניות ברורה יותר – מצב החברות טוב. להמחשה,330 מבין 452 חברות מדד ה-S&P500 שדיווחו עד כה על תוצאותיהן לרבעון הראשון הפתיעו לטובה.

מי הפיל את מחירי הסחורות שלי (אולי הממשל)
בשבוע שעבר נרשמו בחלק מהסחורות, בניהן זהב, נחושת וכסף, הירידות החדות ביותר מאז שנת 1975, כשקשה היה למצוא הסבר משכנע:
איך צריך להיקבע ערך של סחורה? אם נניח בצד את תסריטי האימים של תום עידן הנפט וכו' ואת הקרטלים למיניהם, ערך סחורה צריך להיות שווה לעלות היסוד שלה, כלומר, בערך לעלות של רישיון חיפוש, עלות החיפוש, עלות הפקת הסחורה, עלויות מכירה ומרווח רווח. (בסחורות חקלאיות זה קצת שונה, גם בגלל בעיות אחסנה, אבל בטווח הארוך המחיר צריך להיות לא רחוק מסך עלויות ההפקה). גם אם הביקוש מסין נניח מזנק ב-50% ועלויות ההפקה לא השתנו אזי מחיר הסחורה לא צריך בהכרח לעלות. אלא שבסחורות רבות, ואם נתרכז במיוחד בנפט, הפקה נוספת הופכת ליקרה יותר, יש צורך בקידוחים עמוקים יותר ורחוקים יותר מהחוף, אולי גם ברישיונות יקרים יותר. נקודה אחרת שמסבירה את ההצדקה בעליית מחיר היא שחיקת ערך הכסף. מחירי הסחורות תמיד ישמרו על ערכם הריאלי לפי כוח קנייה. לכן, כל עוד נשחק הדולר בעולם וערכם של מטבעות בכלל, עשויים מחירי הסחורות להמשיך לעלות. ועדיין, כאמור, הנפילות של שבוע שעבר נראו מוזרות, גם כשהצלחנו למצוא כמה הסברים נקודתיים. הסבר חדיש מביא אנליסט בשם בראיין קלי שטוען כי הסיבה לנפילות היא הממשל האמריקאי. לא הוא לא חותר לאיזו תיאוריית קונספירציה אלא מסביר כי במהלך המשבר פעל הבנק המרכזי בארה"ב למען הזכות לשלם לבנקים המסחריים ריבית על הפיקדונות שהופקדו אצלו (מעבר ליתרות הרגולטוריות הנדרשות), אלא ששני גופים הוצאו מחוץ להטבה הזאת, סוכנויות המשכנתאות הממשלתיות, פאני מיי ופרדי מק. זה יצר לבנקים הזדמנות לארביטראז'. הם לוו את העודפים של פאני ופרדי (בריבית נמוכה) והפקידו בריבית גבוהה יותר בבנק המרכזי. בנוסף, מכיוון שחשבונאית ההפקדות הללו נחשבו כחלק ממאזני הבנקים הם יכלו כנגדו לממן עסקאות אחרות וכך יצאו לרכוש בעיקר סחורות ולעשות עסקאות Carry Trade. בסוף אפריל סגר הרגולטור את הפרצה והדרישה לביטוח הפיקדונות שונתה לסך הנכסים, מה שהביא לסגירת פוזיציות רבות בסחורות. אם כך הדבר אזי שהירידות האחרונות הן נקודתית ולא בהכרח שינוי מגמה.

האם ירידה של מחירי הסחורות תמשוך איתה גם את שוק המניות?
כשמחירי הסחורות עולים אומרים שזה מקשה על החברות ולכן נרשמות ירידות במניות, כשמחירי הסחורות יורדים, אומרים שיורדים הביקושים ולכן מחירי המניות יורדים, כלומר, כל תנודתיות במחירי הסחורות מורידה גם את המניות. התנודתיות הגבוהה במחירי הסחורות בשבוע שעבר הלחיצה את המשקיעים אפילו יותר כשמדד הפחד, ה-VIX, זינק לרמתו הגבוהה ביותר מזה שנה 18.4 נק', אך השבוע חזר לרדת לרמה של 15.9 נק'. רמה המעידה אומנם על אופטימיות, אך לא בהכרח על אופוריה. יש להבחין בין הסיבות והגורמים לעליה או ירידה במחירי הסחורות, לעיתים קרובות אותן סיבות הם הגורם הישיר לשינוי הן של מחירי הסחורות והן של מחירי המניות.