הסחורות עולות, סין מגיבה ואירופה שוכחת מהבעיות האמיתיות שלה.

הסחורות עולות, סין מגיבה ואירופה שוכחת מהבעיות האמיתיות שלה. פסגות.

מחירי הסחורות מזנקים
זכרונות מאביב 2008.
מחירי הנפט עלו בתוך מעט יותר משנה בכ-140% לשיא נומינלי של כל הזמנים (147 דולר לחבית, לעומת 91 דולר היום). מחיר האורז והתירס עלו אז בשיעור דומה. גם אז, תחילת הזינוק הוסבר בפגעי מזג האוויר, אליו התווסף נימוק של "עליית רמת החיים בסין". בשלבים מתקדמים יותר הואשמו הספקולנטים.

הזינוק, שזוהה בזמן אמיתי כבועה קלאסית (מן הסתם, לא זוהה ככזה ע"י מרבית הסוחרים/כלכלנים, שאלמלא כן לא היה מגיע לרמות ניפוח שכאלו), גרם בזמנו לשלוש תופעות – כל אחת בעייתית מקודמתה:
• מהומות מזון במזרח התיכון ובמזרח הרחוק, בהם קיפחו לא מעט אזרחים מזי רעב את חייהם.
• זינוק באינפלציה בפועל ובציפיות האינפלציוניות בכל העולם, שגררה שינוי בציפיות הריבית בעולם, על כל המשתמע מכך.
• עליית מחירי הנפט העמיקה את המיתון העולמי, שהתרחש ב-2009.

כדרכן של בועות, הסיפור נגמר בבת אחת בקיץ 2008 עם קריסה בת 75% בתוך חצי שנה(!) במחירי הנפט, ושל 35%-60% במחירי סחורות המזון. עם קריסת המחירים, נפלה גם האינפלציה והציפיות האינפלציוניות.

היום, שוב מדברים על מזג האוויר. סיפור הזינוק בביקושים של סין, שכיכב ב-2008 לא נשמע הפעם, וגם סיפורי הספקולנטים נדמים כשקטים יחסית. צריך כמובן לקחת בחשבון שהמחירים רחוקים עדיין מאוד מהמקום בו היו בשיא: מחיר הנפט, האורז והחיטה נמוכים היום בכ-35% מרמתם בשיא ב-2008.

אבל בישראל, כמו בעולם, ההשפעה על האינפלציה והציפיות האינפלציוניות כבר מתחילה להיות מורגשת.

סין מעלה את יחס הרזרבה
ביום שישי העלתה סין את יחס הרזרבה ב-50 נקודות בפעם הראשונה השנה, והשביעית מאז ראשית 2010. האינפלציה בסין הגיעה ל-5.1% ב-12 החודשים שחלפו – בעיקר בזכות עליית מחירי הסחורות. שיעורה השנתי צפוי דווקא לפחות בחודשים הקרובים, אבל הרמה עדיין גבוהה מדי.
בסין, העלאת יחס הרזרבה תחליפית להעלאת הריבית מבחינת השפעתה על האינפלציה, ועדיפה עליה במספר היבטים. הנה כמה דברים שכל חובב חידוני טריוויה פשוט חייב לדעת על יחס הרזרבה בסין:

• יחס הרזרבה הממוצע עומד היום על 18.5%, והצפי הוא שעד סוף 2011 יועלה לאזור ה-22%.
• העלאת יחס הרזרבה ב-50 נקודות, פירושה עוד 50 מיליארד דולר שנשארים לשכב בכספות בסין ולא ניתנים כאשראי.
• העלאת יחס הרזרבה לא גורמת לייבוא הון כמו העלאת הריבית – יתרון מאוד גדול עבור מדינה שנאבקת במטבע חזק מדי.
• במקרים של בועה, העלאת ריבית ברבע אחוז לא באמת משפיעה על השיקולים של המשקיע.
• העלאת יחס הרזרבה נעשית בסין בצורה דיפרנציאלית על פני הבנקים השונים ומאפשרת גמישות רבה יותר במדיניות (מצד שני, לא בטוח שהם ידווחו בעתיד על העלאות יחס רזרבה שתעשנה רק בחלק מהבנקים).
• הסינים פועלים גם דרך מגבלות ישירות על אשראי לענפים מסוימים בבנקים מסוימים במחוזות מסוימים. הכלי של יחס רזרבה דיפרנציאלי מאפשר להם להעניש בנק שלא עומד במגבלת האשראי הישירה שהוטלה עליו.

העלאות יחס הרזרבה וגם העלאת הריבית העתידית בסין צפויות ע"י הפעילים בשווקים. ובכל זאת, בד"כ פעולה שכזו תענה בירידה בשוקי המניות ובשוקי הסחורות, שסין היא הקנינית הגדולה ביותר שלהם.

אירופה – מטאטאים מתחת לשטיח את בעיות החוב...
שלוש ההנפקות הבעיתיות הראשונות של השנה עברו בהצלחה בשבוע שעבר. פורטוגל הנפיקה 1.25 מיליארד אירו, ספרד שלושה מיליארד אירו ואיטליה שישה מיליארד אירו.

אז ההנפקות בסך קצת יותר מעשרה מיליארד אירו עברו בהצלחה. יופי. ואפילו התשואות ירדו בצורה חדה למדי. עוד יותר יפה. רק שפורטוגל, ספרד ואיטליה, תצטרכנה לגייס עוד 350 מיליארד אירו בהמשך השנה. פי 35 ממה שגיוס במאמץ רב בשבוע שעבר. ועוד לא הזכרנו את הגיוסים הנדרשים לשאר המדינות – בעיתיות כמוצלחות.
גם בירידה במרווחי התשואות של המדינות הבעיתיות מול התשואה שדורש השוק על האגרת הגרמנית קשה להתבשם. ביוון המרווח ירד בצורה חדה מ-970 נקודות בסיס ל-810 בתוך שבוע וחצי, וגם בשאר מדינות ה-PIGS נרשמה ירידה משמעותית (אם כי, באופן טבעי, בפחות), אבל זה לא בגלל שהמשקיעים נרגעו. לא קרה שום דבר שצריך היה לגרום להם להירגע. להיפך, בוזבז עוד שבוע בו לא נעשה דבר. התשואות ירדו בגלל שהבנק המרכזי האירופי קנה אג"חים לפני ההנפקות, והסינים ובנקים מסחריים קנו אג"חים בהנפקה. הכל, כדי לדחות את הקריסה בעוד כמה שבועות עד חודשים.

נחזור על אמירה קבועה וותיקה שלנו:
שלא כמו ארה"ב, שעורכת ניסוי כלכלי במימדים חריגים: הגדלה חריגה של החוב לטובת הפחתת מיסים והגדלת הוצאות, בתקווה שהפעולה תניע את גלגלי המשק, תגביר את הצמיחה, תגדיל את ההכנסות ממיסים ואילו יפחיתו את החוב – ניסוי שעשוי לעבוד, באירופה ה"יהיה בסדר" הזה לא יכול לעבוד. לא יכול להיות שבעיות החוב האירופאיות תפתרנה מעצמן עם הזמן. הן תפתרנה רק אם ראשי האיחוד יפעילו תוכנית מאוד מקיפה. אנחנו מעריכים שתוכנית כזו אכן תופעל. השאלה היא רק אם זה יקרה בדקה ה-90 או בדקה ה-91.

...ומתעסקים במקום זה בשטויות (האינפלציה)
הבעיה של אירופה (וגם של ישראל) בחודשים האחרונים היא הזינוק במחירי הסחורות. סין קצת עוזרת עם המדיניות המוניטרית שלה, אבל בינתיים זה לא מספיק.
במסיבת העיתונאים החודשית של ה-ECB הקדיש טרישה תשומת לב מיוחדת לסוגית האינפלציה הגוברת. מדד המחירים לצרכן במרחב האירו עלה ב-12 החודשים האחרונים ב-2.2% (לעומת עליה של 1.9% ב-12 החודשים שהסתיימו בנובמבר). מדד הליבה עלה ב-1.1%. עם זאת, שלא כמו בארה"ב, שם אנשים לא אוכלים ולא מתניידים, ועל כן הפד עוקב אחר מדד הליבה בלבד ומתעלם מהשינוי במחירי המזון והאנרגיה, באירופה (וגם בישראל) מוגדר יעד האינפלציה על המדד הכולל, והכיוון הוא למעלה.

טרישה אמר שהריבית הנהוגה במרחב האירו (1%) "מתאימה בינתיים". השווקים הבינו את זה כאמירה שריבית הבנק המרכזי תועלה עוד השנה. התוצאה המיידית – התחזקות משמעותית של האירו מול הדולר ומרבית המטבעות.
אם זה היה כל בנק מרכזי אחר, היינו אומרים שהשווקים פה נסחפו. הבעיות באירופה כל כך חמורות, שהעלאת ריבית עוד השנה נראית לא סבירה. אלא שמדובר ב-ECB. זה אותו בנק מרכזי שהמשיך והעלה את הריבית בסוף 2008(!) כשהפד כבר הוריד אותה ב-225 נקודות(!). ככה זה אצל ה-ECB. יש עוד סיבה בגללה העלאת ריבית באירופה עוד השנה אינה מופרכת כפי שזה נשמע (אם כי, אם אכן תהיה העלאת ריבית כזו, אנו מעריכים שהיא תהפוך להפחתת ריבית חודשים ספורים לאחר מכן). גרמניה היא למעשה זו שקובעת את מדיניות ה-ECB. ולגרמניה אין שום בעיות של צמיחה או של החזר חובות. יש לה בעיה של אינפלציה.

התחזקות האירו, פירושה החלשות הדולר מולו. החלשות הדולר פירושה עליה בביקושים לסחורות הנקובות בדולרים, במטבע המקומי. עליה בביקושים פירושה עליה דולרית במחירי אותן סחורות.

ארה"ב
עונת הדו"חות החלה: כצפוי, הדו"חות טובים מהצפוי.
לאחר שלושה חודשים רצופים של נתוני מקרו חזקים, הנתונים שפורסמו בסוף השבוע דווקא היו חלשים מהצפי.


ורד דר, כלכלנית ואסטרטגית ראשית בפסגות בית השקעות