ת"א לא סופרת את וולסטריט. סיגמא גרופ.

אם מסתכלים עשר שנים אחורה ומנסים לבחון מהם הגורמים החשובים שמשפיעים על שוק ההון בכלל ועל שוק המניות בפרט, התמונה אינה בהכרח ברורה. עשר השנים האחרונות היו סוערות ביותר: בסוף ספטמבר 2000 החלה האינתיפדה השנייה ובתחילת אוקטובר 2000 החל משבר נאסד"ק, שוקי המניות בכל העולם נפלו ורבים לא חזרו לרמתם מ-2000. לאחר מכן עברנו בישראל את מלחמת לבנון השנייה ומבצעים צבאיים בשומרון ובעזה. ממשלות קמו ונפלו, התנתקנו מרצועת עזה וקסאמים וגראדים הגיעו עד לאשדוד ולבאר שבע בדרום ולחיפה בצפון. וכל זאת תחת סערות כלכליות גלובליות מיולי 2007 בעוצמות שלא נחוו מאז שנות ה-30 של המאה ה-20. קשה לפיכך להפריד באופן פשוט וברור את כל ההשפעות על שוק ההון ולומר באופן חד משמעי - מהי השפעת כל גורם וגורם.

למרות זאת ננסה לתת את הערכותינו לגבי גורמים, שלדעתנו השפיעו יותר ואלו שהשפיעו פחות. בדרך אולי ננפץ אי אילו מיתוסים ואמונות שאין להם בסיס עובדתי בנתוני אמת.

ראשית נזכיר נשכחות: מדד המעו"ף עמד על 464.6 נקודות ב-31 באוקטובר 2000, ירד ל-311.7 ב-31 בינואר 2003, משם טיפס ל-1,242 באוקטובר 2007 ובעקבות קריסת ליהמן ברדרס צנח ל-654.8 בסוף 2008. כיום המדד נמצא ברמות שיא של 1,270. שווי השוק המצרפי של 25 המניות המובילות עלה מכ-150 מיליארד שקל ליותר מ-500 מליארד שקל תוך עשור. באותו זמן הנאסד"ק נפל מ-5,200 נקודות בתחילת אוקטובר 2000 לפחות ממחצית הערך בסוף אוקטובר 2010. גם מדד המניות "הכבדות", הדאו ג'ונס, נמצא ברמה נמוכה היום מרמתו לפני עשור, כלומר אנו רואים פער עצום בין ביצועי המניות בישראל ובארה"ב במשך עשר השנים האחרונות.

פה המקום לנפץ המיתוס ששוק המניות הישראלי תלוי ומושפע באופן משמעותי משוק המניות האמריקאי - הנתונים אינם תומכים בטענות אלו. יתרה מכך, אם נבדוק משברים כלכליים ובמיוחד תקופות מיתון ב-60 השנים האחרונות, נמצא שאין כל קשר בין מיתון כלכלי בארה"ב ומיתון כלכלי בישראל! מיתונים קשים בישראל באמצע שנות ה-80 וה-90 של המאה העשרים ובמיוחד בתקופה 2001-2003, לא חלו כתוצאה או בקירבה למיתון בארה"ב. גם המיתון הקשה הפוקד את ארה"ב ממחצית 2007, עבר עלינו כמיני-מיתון, עם השפעות מינוריות על תעסוקה ועל התל"ג. והא הראיה - מדד המעו"ף הוא פי 3 מרמתו לפני עשור בעוד מדד הנאסד"ק הוא כחצי משוויו לפני עשור, ומדד הדאו ג'ונס עדיין נמוך בכ-20% מרמתו לפני עשור.

מיתוס אחר הוא שהשוק מושפע מאוד מאירועים פוליטיים וגם לכך אין סימוכין בנתונים. במהלך התקופה הממשלות לא הגיעו לסוף הקדנציה ונפלו על מחלוקות בטחוניות פוליטיות ו/או כלכליות. כאשר בוחנים את תגובת שוק המניות לאירועים אלה רואים תגובה מינורית, אם בכלל. אפילו אירועים בלתי צפויים כמו מחלתו של אריק שרון או התפטרות אהוד אולמרט לא השפיעו על השוק. ההסבר לכך הוא שציבור המשקיעים ובמיוחד המוסדיים מאמינים שהמדיניות הכלכלית מעוצבת על ידי האוצר בצד הפיסקלי, ועל ידי בנק ישראל בצד המוניטרי - והן לא משתנות באופן משמעותי עם חילופי השלטון. הדבר נכון במיוחד לגבי בנק ישראל שם הנגיד עצמאי ואינו תלוי בהתפתחויות הפוליטיות. גם הקבוצה המכונה "נערי האוצר" ממשיכה לתפקד כאשר שרי האוצר מתחלפים. מי שקובעים במידה לא קטנה את סדר היום הכלכלי בישראל הם האירגונים הכלכליים הבינלאומיים ובראשם קרן המטבע העולמית וסוכנויות הדירוג הבינלאומיות, סטנדרד אנד פור'ס, מודי'ס ופיץ'.

גורם נוסף שהשפעתו על שוק ההון היא מצומצמת בעשור האחרון וגם זאת בניגוד למיתוס, הוא הגורם הביטחוני. אירועים בטחוניים, כולל מבצעים צבאיים, כמעט ולא משפיעים על השוק ואם קיימת השפעה היא לרוב בטווח הקצר. השוק התבגר והתחזק ולמד שאין מקום להגיב לכל אירוע בטחוני. ברור שמלחמה כגון מלחמת יום כפור מ-1973, בה המשק הפסיד ישירות ועקיפות כ-4-3% מהתל"ג, וכוח אדם רב רותק למילואים לתקופות זמן ממושכות, משפיעות באופן ריאלי. אך רוב האירועים והמבצעים לא דרשו כוחות מילואים משמעותיים וארכו זמן קצר יחסית.

גורמים המשפיעים על שוק המניות הם בעיקרם גורמים כלכליים. ריבית ריאלית נמוכה לאורך תקופת זמן ארוכה דוחפת משקיעים מכל הסוגים לקחת יותר סיכונים ולהגדיל החשיפה לשוק המניות. כך היה ב-1992 כאשר השוק עלה ביותר מ-90% על רקע ריבית ריאלית שלילית בטווח של שנה, וכך קורה גם ב-2010-2009. ריבית ריאלית גבוהה, כפי שהיתה ב-2001-2002, מבריחה משקיעים משוק המניות ומביאה אותם בהמוניהם להשקעה באיגרות החוב. אם במהלך 2011 נראה מהלכים של העלאת הריבית בישראל, ובמיוחד הריבית הריאלית, יש לצפות שנראה ירידות בשוק המניות, בעיקר מהמחצית השניה של 2011.

שיפור ברווחיות של החברות הציבוריות מעלה את ערכן בבורסה. שיפור הרווחיות יכול היה לנבוע מירידה בעלויות המימון כפי שקורה כיום, ו/או שיפור בביקושים לסחורות ושרותים של החברות בארץ ובעולם. ירידת מחירי האנרגיה בישראל עם המעבר לצריכת גז לייצור חשמל מייצור מקומי צפויה להגדיל את רווחיות החברות - במיוחד של צרכניות האנרגיה הגדולות. עליית מחירי חומרי הגלם בעולם ושל מחירי המזון תביא לשפור ברווחיות של כיל ומכתשים למשל, המייצאים חומרי גלם ומדבירים לחקלאות.

מיתוס נוסף הנובע מניסיון העבר הרחוק הוא שהדולר תמיד יתחזק מול השקל. העשור האחרון מלמד שאין הדבר כך. הכלכלות השתנו ואיתן עוצמות המטבעות. לישראל כלכלה מגוונת, מוטת יצוא עם ערך מוסף הולך וגדל (לעומת הערך המוסף ביצוא תפוזים או יהלומים). לישראל מאזן מסחרי חיובי מזה 3 שנים והעודף הולך וגדל. הקטנת הצורך ברכישת דלקים בעולם, ואולי אף יצוא גז מישראל, תביא לחץ לייסוף נוסף של השקל מול הדולר. היצואנים חייבים להערך למצב זה.

ברור שכאשר יורד גשם בכל העולם, מתעטשים גם בישראל. ההיפך אינו נכון. אנו צריכים להיזהר מסינדרום ה"גולים העצמיים" ולראות שניהול הכלכלה נעשה באופן אחראי ללא הטיה פוליטית מתוך ראיה ארוכת טווח.




הכותב הוא יו"ר סיגמא בית השקעות, דיקאן ביה"ס למינהל עסקים באוניברסיטה העברית בירושלים ומומחה לכלכלת חוץ