הנזק לאירופה מהריבית הגבוהה רק התחיל – והוא צפוי להיות כבד

צרכנים, חברות וממשלות לוו טריליוני יורו בתקופה של ריבית שלילית ■ כעת הם משלמים יותר, אבל עדיין לא את מלוא המחיר – כי הלוואות ישנות שלא נפרעו הן בריבית נמוכה ■ גלי הפירעון ב-2024–2025 ידרשו מיחזור של חובות, והלווים מחכים שהריבית תרד


הריבית באירופה כבר מתקרבת לשיאה, אך עבור צרכנים, חברות וממשלות שלוו טריליוני יורו במהלך תקופה של ריבית אפסית, הסוף לסבל לא נראה באופק.
עד סוף העשור צפויים לווים ברחבי היבשת לפרוע הר חובות שנלקחו כשעלויות המימון היו נמוכות משמעותית. זה פוגע בכל העולם, ובפרט באירופה, שבה הריבית הייתה מתחת לאפס במשך שמונה שנים. לווים רבים דחו את כוונתם למחזר חובות, בתקווה שהריבית תחזור לרדת. מאחר שהכלכלות נמצאות במצב טוב מהצפוי, זה נראה בלתי סביר.

המשקיעים חוזים כי בשנים הבאות יגדל מספר חדלויות הפירעון והקיצוץ בהוצאות, לאחר שיותר ויותר תאגידים, משקי בית ומדינות יצטרכו להשקיע הרבה מתקציבן בפירעון חובות. אמת מידה בולטת לכך היא פער הריבית — ההפרש בין מה שמשלמות כיום בריבית ממשלות וחברות בעולם לעומת המחיר שהיו משלמות לפי הריבית הנוכחית. מלבד כמה חודשים סביב המשבר הפיננסי ב–2008 המדד הזה היה תמיד שלילי. עכשיו הוא קרוב לשיא היסטורי של 1.5 נקודות.
"אחרי שהתרגלנו לריבית אפסית ויורדת בשנות ה–2010, המצב הנוכחי קשה", אמר מארק בתגייט, לשעבר מגולדמן סאקס ובלוביי שמנהל חברת ייעוץ כעת. "המצב של האשראי באירופה יכול להיות קשה בהרבה מבארה"ב. יש הרבה יותר פוטנציאל לעודף חובות".
למדיניות מוניטריות — כמו העלאת ריבית — לוקח זמן להשפיע. על הרעיון הזה טבע מילטון פרידמן את המושג "פיגור מוניטרי": נדרש זמן בין העלאת הריבית לבין דיכוי האינפלציה בפועל. עבור חברות שלוו הרבה במהלך מגפת הקורונה, חומת מיחזור החובות תתחיל ב–2025 ותגיע לשיא ב–2026. לחברות עם אג"ח בסיכון גבוה (high yield) יש חובות של יותר מ–430 מיליארד דולר שעומדים לפירעון במחצית השנייה של העשור, לפי נתוני בלומברג.
"במהלך שנים של כסף קל, לא ניתנה תשומת לב למה שיקרה אם הריבית תעלה", אמרה דניאל פולי, מנהלת תיקים באוקטרי קפיטל. "הלחץ מתחיל להצטבר עבור כמה לווים, במיוחד למי שיש להם מבנה הון אגרסיבי".


סיכוי גבוה להקטין השקעות
אין ציפיות שחדלויות הפירעון יגיעו לרמה של 13.4% מכלל החובות, שנראתה במשבר הפיננסי ב–2008. במודי'ס חוזים כי שיעור חדלויות הפירעון של חברות המדורגות בדירוג זבל (דירוג אשראי נמוך לחברות מסוכנות) יעלה מעל הממוצע ההיסטורי כבר השנה, ויגיע לרמה של 4.7% במרץ 2024 ואז יתחיל לרדת. עבור אירופה, השיעור יגיע ל–3.8% באמצע 2024.
עבור רוב החברות, הריבית הגבוהה תוביל לירידה בהשקעות ההון (בתשתיות, במפעלים ובציוד), מה שיגרום להאטה כלכלית. חברות באירופה, במזרח התיכון ובאפריקה רכשו את האג"ח של עצמן בקצב המהיר ביותר מאז 2009 בחמשת החודשים הראשונים של השנה כדי לקצץ במינוף ולהפחית את תשלומי הריבית. אחרות ניסו להאריך את מועד הפירעון של החוב הקיים. לפעמים הן המתיקו זאת באמצעות העלאת ריבית הקופון (הריבית שמשולמת מדי שנה לבעלי האג"ח) — פתרון זול יותר מגלגול חובות באמצעות גיוס חדש מהשוק.
חוקרים בבנק אוף אינגלנד מעריכים כי חברות שלקחו חובות באחרונה מחזיקות 60% מהחוב בבריטניה — אבל רק 5% מהמזומנים. משמעות הדבר היא שהן בסיכוי גבוה להקטין השקעות או לקצץ במשרות כדי לשרוד.
לדברי יוכן שיינפלדר, שותף בכיר בבוסטון קונסלטינג גרופ בקלן, חברות צריכות להתחיל לגייס כסף כדי למחזר את חובותיהן עד שנה לפני שהחוב עומד לפירעון, למקרה שיצטרכו למצוא מלווים חדשים.
שיינפלדר כבר הבחין שחברות בגרמניה מקצצות בהוצאות, ואומר כי חלק מהן פונות לקרנות פרטיות למימון מהיר במזומן. "רבים מצפים שכמה תחומים חשובים בגרמניה, כמו ספקים לתעשיית הבנייה והרכב, יסבלו מקשיים", אמר שיינפלדר. "השאלה הגדולה היא אם זה יזלוג לתחומי ציוד ייצור, מכונות, ספקי ציוד — ואיך זה ישפיע על הצריכה הפרטית".


הנטל על הממשלות מחלחל לממשל המקומי
הפגיעה בצרכנים תורגש בעיקר בעלייה במחירי המשכנתאות — שלא התגלגלה במלואה במדינות רבות לתשלומי המשכנתא. הריבית האפקטיבית על הלוואות לפירעון על בתים בבריטניה הייתה פחות מ–3% בסוף יוני, לפי בנק אוף אינגלנד, לעומת ל–6.7% על הלוואה חדשה לשנתיים, בממוצע, לפי נתוני מאנפאקטס.
שוודיה יכולה לשמש כברומטר לבעיה הממתינה למדינות אחרות. מחזיקי משכנתאות חדשות שילמו ב–2022 10% מהכנסתם על משכנתא, כפול מב–2021, ושיא של עשור, לפי חברת פיננסינספקטיונן. זה גרם לנפילה במחירי הבתים, לחדלויות פירעון ולבקשות למחיקת חובות מצד קבלנים.
עוד נקודת לחץ ליבשת היא כלכלות הפריפריה — כמו איטליה ופורטוגל, שיש בהן המון משכנתאות בריבית משתנה. "זה אחד הסיכונים העיקריים לנחיתה קשה בעקבות המדיניות המוניטרית לכלכלות החלשות", כתבו באחרונה אנליסטים של בנק אוף אמריקה.
הריבית הגבוהה מתחילה להעיק גם על מדינות. ממשלות שמדורגות על ידי פיץ' רייטינג ברחבי העולם צריכות לפרוע תשלומי ריבית של 2.3 טריליון דולר ב–2023 — עלייה של 50% לשווקים המפותחים מאז 2020. עבור מדינות כמו בריטניה, שרבע מהחוב הממשלתי שלה צמוד למדד, הנטל גבוה יותר. בחודש שעבר היו עלויות המימון הגבוהות ביותר מכל חודשי יולי שבהיסטוריה, לפי נתוני הממשלה הבריטית.
הנטל על הממשלות כבר מחלחל לממשל המקומי ולרשויות ציבוריות אחרות. מועצות מקומיות רבות בבריטניה דוחות תוכניות ללקיחת הלוואות בתקווה שהריבית תרד. "העצה שלנו היא לשבת במקום ולא ללוות לטווח ארוך השנה עד שהאינפלציה, הריבית והתשואות של אג"ח ממשלתיות יתחילו לרדת", אמר דיוויד ולאן, מנהל לינק גרופ, המייעצת לרשויות המקומיות בבריטניה.
הבעיה היא שעלולים לחכות זמן רב. נפילתם של כמה בנקים אמריקאים באביב הובילה לחיזוי מיתון שיוביל להורדת ריבית ב–2023. ואולם הכלכלות כבר הוכיחו עמידות רבה מהצפוי, והריבית התייצבה בגובה רב. הבנק המרכזי של אירופה, בראשותה של כריסטין לגארד, מסרב לתת תחזית ברורה למדיניות המוניטרית. יו"ר הבנק הפדרלי בארה"ב ג'רום פאואל אותת שהריבית תישאר גבוהה ואפילו תעלה עוד.
"השאלה לאיזה גובה הריבית תגיע פחות קריטית ללווים מאשר הזמן שבו היא תישאר גבוהה", אמרה אמנדה ליינם, ראש תחום מחקר אשראי מאקרו בבלאקרוק.